中国股市记忆之2022年5月：二季度龙跃在渊显现

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml  短期观点：二季度龙跃在渊显现 上周A股进一步震荡上行，上证综指一举突破3200点，成交量突破万亿，甚至出现价值和成长共振的现象，确有“虽曾踏遍青山，但壮心不已”的感觉，二季度“龙跃在渊”显现。 从年初至今市场交易预期来看，房地产和消费的交易逻辑是正相关的，属于此前我们反复强调的“稳增长兑现”；全球通胀的交易逻辑则相对独立，由“能源安全”和“粮食安全”的交易信号为牵引；高景气成长与全球通胀呈现一定负相关，主要是基于经济衰退、加息和成本冲击等因素；同时，高景气成长与稳增长存在着“稳增长不起，高景气难兴；稳增长兑现，高景气转机”的内生相关性。 对于稳增长的市场认知：从前期的（去年12月-今年2月）老基建，到3月的房地产，再到5月至今的汽车，体现出我们此前的观察：随着稳增长政策推动，从开始的投资和基建拉动，转向提振消费，尤其是耐用品消费汽车成为稳增长的重要措施。 事实上，在年初A股大跌过程中，市场对于分母端的力量过分信赖，最后发现分子端急剧向下轻而易举地击穿了分母端的支撑，于是开始对于流动性逻辑非常谨慎。而对应于当前，我们认为这种情况正在发生变化。在“经济不好但不会更差+流动性好”的组合下，目前分子端对于市场的压力在阶段性缓解，分母端对于市场支撑力量短期很难验伪。就后续持续性来看，维持此前观点：认为在政策博弈行情的后期，随着稳增长政策的不断加码，经济基本面形成“不能更差”的市场预期，也就是基本面悲观预期在此前大幅下跌中充分price in。虽然基本面盈利预期的反转还有待时日，但市场对于分子端的负面冲击钝化，基本面的验证期会被容许拉长，会促导短期市场对于国内基本面仍然孱弱选择轻视，使得基于流动性逻辑的配臵获得一定持续性。 对于外部因素，美股紧缩交易持续，6月美联储加息窗口期临近，A股预计将维持“以内为主”，负面冲击将较此前明显减弱。 对于市场，可以较为明确的一点是大多数投资者逐渐走出大跌思维，进入大跌之后的震荡思维，当然反转还需等待更为明确的右侧信号。我们一直认为国内基本面分子端盈利预期拐点是市场反转的首要核心信号。在与市场交流的过程中，大家最为关注的是社融数据和房地产微观数据的验证，目前有效的信用抓手不足的问题仍没有缓解。 总结来说，对于当前四大主线“稳增长、高景气、疫后修复、全球通胀”，我们建议心向光明，更倾向于未来行情演绎依然遵循“稳增长兑现，高景气转机”的交易逻辑。需要提醒的是，随着稳增长政策推动，提振消费，尤其是耐用品消费，例如汽车会成为稳增长的重要措施。行业配臵建议：汽车、区域性银行、光伏、军工、煤炭、食饮、化工、基建等。 ■风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期，中美关系再度恶化，海外货币政策变化 Table_Tit le 2022年6月14日 二季度龙跃在渊显现 ——中国股市记忆之2022年5月 Table_BaseI nfo 投资策略定期报告 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 相关报告 心向光明：黎明前的黑暗——中国股市记忆之2022年1月 2022-02-11 阴云终将散去——中国股市记忆之2022年2月 2022-03-10 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 行情概览 ............................................................................................................................ 5 1.1.行情表现..................................................................................................................... 5 1.2.重要时间节点回顾与思考 .......................................................................................... 12 2. 专题回顾 .......................................................................................................................... 13 2.1. 专题一：如何看待当前中小盘与科创行情................................................................. 13 2.2. 专题二：美联储加息对于全球资产价格的影响.......................................................... 22 2.3. 专题三：年初至今A股交易逻辑梳理 ....................................................................... 34 3. 宏观环境和产业政策 ......................................................................................................... 38 4. 海外市场 .......................................................................................................................... 44 图表目录 图1：2022年5月重要事件回顾 ............................................................................................ 5 图2：近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准) .................................................. 6 图3：5月各主要指数和一级行业涨跌幅情况 .......................................................................... 6 图4：5月各SW风格指数涨跌幅 ........................................................................................... 7 图5：周期、成长风格指数表现较优 ....................................................................................... 7 图6：5月机构重仓股跌幅居前 ............................................................................................... 7 图7：中证1000和沪深300涨跌幅分解................................................................................. 8 图8：有色及化工行业涨幅居前个股多与新能源中上游以及地缘事件冲击相关 ........................ 8 图9：上证指数和沪深300指数换手率 ................................................................................... 8 图10：创业板指和中证500指数换手率 ................................................................................. 9 图11：本轮反弹北向流入的幅度远超前两轮 ........................................................................... 9 图12：大类资产行情估值概览.............................................................................................. 10 图13：全A隐含风险溢价 .....................................................................................................11 图14：A股主要指数估值（20220610数据）........................................................................11 图15：申万一级行业估值（20220610数据） ...................................................................... 12 图16：本次反弹A股核心指数涨幅 ...................................................................................... 13 图17：今年以来各月份中证500与沪深300指数的成分股贡献排名（按行业统计） ............ 14 图18： 2020年至今科创50指数PE估值相对创业板指数走势情况 ..................................... 14 图19：当前中证500和1000指数估值处在近十年分位的10%水平 ..................................... 15 图20：当前主动型基金对于中小盘的配臵比例处于历史中位水平 ......................................... 15 图21：历史上看大跌底部往往有一轮中小盘行情,持续时间普遍在2个月左右 ...................... 16 图22：中证500成分股行业分布的历史变迁 ........................................................................ 16 图23：近年来中小盘行情与利率的相关性显著提升 .............................................................. 16 图24：2008年以来历次中小盘行情行业表现复盘表现 ......................................................... 17 图25：2008年以来历次中小盘行情行业表现复盘表现 ......................................................... 17 图26：历史上几轮中小盘相对大盘跑赢的行情都发生在中小盘净利润增速超过大盘的时期... 18 图27：一致预期下2022年中小盘业绩大概率保持优势 ........................................................ 18 图28：中证500的相对表现与信用利差相关性高 .................