保险Ⅱ行业深度报告：偿二代二期工程季报跟踪体系（1Q22互联网保险篇）保费增速放缓，费用经营效率改善

[投资要点 我们建立【东吴证券-偿二代二期工程指标跟踪体系（互联网保险篇）】，以清晰且高频率地分析互联网保险公司的季度经营效益、盈利能力水平和资本效率水平，并可横向和纵向进行比较分析，有助于市场更全面地分析互联网保险公司的比较优势和劣势。目前四家专业互联网保险公司呈现众安在线和泰康在线两家独大，易安和安心保险经营困难的局面。 众安在线业务规模显著领先其余三家，其以健康、数字生活、消费金融、汽车为主要生态来源，百万医疗领域先发优势明显。泰康在线背靠泰康保险，依托泰康集团医康养生态圈，打造贴合互联网生态的保险产品。 财务指标分析，保费增速下滑，“首月X元”营销规范影响正在出清。 1Q22样本互联网保险公司合计实现保险业务收入66.5亿元，同比下降11.11%（传统财险公司同比增长11.8%），《关于开展互联网保险乱象专项整治工作的通知》的影响仍在持续，行业由粗放式增长逐步向规范可持续发展阶段转变，“首月X元”营销规范影响正在出清；1Q22样本互联网保险公司实现净利润2.37亿元，同比下降21.32%，主要系平均投资收益率为-0.22%，1Q22净资产收益率为1.06%（传统财险公司3.3%）。 承保效益分析，综合成本率优势明显，但费用率仍有明显改善空间。 1Q22样本互联网保险公司综合成本率由高至低为泰康在线（99.3%）、传统财险公司（96.4%）、众安在线（91.7%），其中综合费用率由高至低为泰康在线（40.4%）、众安在线（37.0%)，均显著高于传统财险公司（26.7%）；综合赔付率由高至低为传统财险公司（69.7%）、泰康在线（59.0%）、众安在线（54.7%）。关注后续互联网保险公司费用率能否进一步压缩到合意水平，以充分体现精细化效率，同时当前赔付率仍有提升空间。《互联网保险业务监管办法》规范下在机构持牌、人员持证的监管原则下，互联网保险市场发展逐步规范，保险专业中介机构保费占比显著提升，营销宣传引流业务占比同比大幅下降。众安积极创新运营模式。一方面通过流量平台内容营销蓄客宣传流量平台，另一方面，通过自营平台优化性价比养客。 产品是互联网保险公司经营护城河。1Q22众安在线和泰康在线车险签单保费占比分别仅为4.23%和24.62%，远低于传统财险公司的50.91%。 众安在线深耕疾病医疗保险细分领域，并且积极探索责任险领域布局机会。公司百万医疗产品尊享e生已完成了21次迭代，产品迭代方向为1.0的医疗补充阶段，发展到2.0的范围延展阶段到3.0的量体裁衣阶段，为不同年龄群体提供专属保障，创新全民保障定制时代。 1Q22互联网保险监管动向。偿二代二期工程下互联网渠道费用假设下限下调，利好网销渠道业务发展。“1个规章+N个规范性文件”的互联网保险监管制度体系日臻完善，平台经济规范现拐点信号，监管思路的落脚点在于保护消费者合法权益。 投资建议：互联网保险领域推荐众安在线。公司健康和数字生活生态齐发力，科技输出持续扩张，打造独特竞争优势，《关于开展互联网保险乱象专项整治工作的通知》和《意外伤害保险业务监管办法》影响正在出清，2022年8月后，我们预计公司单月保费增速将重回高增长。恒生科技指数底部企稳，有望催化公司估值水平。 风险提示：二期工程下偿付能力报告摘要为首次披露，相关指标解读与实际经营结果与风险水平可能存在偏差；疫情蔓延使得赔付率下行但大幅提升费用率水平和保费增速，拖累整体承保业绩；互联网保险和平台经济严监管持续。 1.引言：偿二代二期工程首份季报披露 1.1.二期工程补齐监管制度 银保监会偿二代二期工程建设补齐监管制度短板。2021年12月，银保监会发布20项保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）（以下简称二期工程），标志着偿二代二期工程建设顺利完成。整体来看，二期工程通过全面实施穿透监管，提高长期股权投资和投资性房地产的资本要求，防止资本无序扩张。通过完善资本定义，修订保单未来盈余、财务再保险的资本分级标准，夯实了行业资本质量。通过降低专属养老保险、政策性农业保险等的资本要求，引导保险业回归本源、专注主业。通过降低专业科技保险公司、保险公司绿色债券投资、保险资金支持国家战略的投资资产的资本要求，增强保险业服务实体经济的能力。通过修订完善保险风险、市场风险、信用风险的最低资本计量标准，全面校准各项风险因子，提高了监管指标的风险敏感性和有效性。通过完善保险公司偿付能力风险管理要求、新增资本规划要求等，促进保险公司提高风险管理能力。二期工程体现了监管对资本无序扩张的监管与防范。 图1：偿二代二期工程整体框架 偿付能力充足率计算框架。偿付能力，是保险公司对保单持有人履行赔付义务的能力。银保监会以风险为导向，制定定量资本要求、定性监管要求、市场约束机制相结合的偿付能力监管具体规则，对保险公司偿付能力充足率状况、综合风险评级、风险管理能力进行全面评价和监督检查，并依法采取监管措施。偿付能力监管指标包括：核心偿付能力充足率、综合偿付能力充足率、风险综合评级。核心偿付能力充足率=核心资本/最低资本，衡量保险公司高质量资本的充足状况；综合偿付能力充足率=（核心资本+附属资本）/最低资本，衡量保险公司资本的总体充足状况。 图2：偿付能力充足率计算框架 1.2.样本选择 我国专业互联网保险公司数量较少，公司间分化和差异明显。2013年以来，为贯彻落实《国务院关于加快发展现代保险服务业的若干意见》精神和国务院关于“互联网＋”的战略部署，充分发挥互联网保险在促进金融普惠、服务经济社会发展方面的独特优势，原保监会先后批复设立四家专业互联网保险公司（众安在线、泰康在线、安心保险和易安保险）。 众安在线业务规模显著领先其余三家，其以健康、数字生活、消费金融、汽车为主要生态保险端来源，种类丰富结构均衡。众安在线于2020年首次实现整体盈利，2021年首次实现承保盈利，2021年公司综合成本率降至99.6%，同比下降2.9个百分点。其中，赔付率为57.6%，同比上升3.5个百分点；费用率为42.0%，同比下降6.4个百分点。 众安在线于互联网保险赛道显著领跑同业原因在于：一方面公司是国内首家专业互联网保险公司，先发优势明显且股东实力雄厚，蚂蚁集团、腾讯控股和中国平安为公司业务、渠道和资管领域积极赋能；另一方面，承保率先实现承保盈利得益于以用户为核心迭代产品，做强自有渠道、交叉销售，以及科技赋能降本增效。公司通过“保险+科技+服务”闭环式发掘细分市场。此外众安也是百万医疗险这一细分赛道上的行业引导者，由公司推出的“尊享e生”百万医疗险是市场上的首款百万医疗险产品。在产品迭代创新上，尊享e生也做到了“创新领跑，与时俱进。”持续扩充了多条行业领先性保障责任。 泰康在线背靠泰康保险，着力于科技型保险和保险线上服务，依托泰康集团保险生态，打造贴合互联网生态的保险产品。泰康在线致力于通过“保险+科技”、“保险+服务”的“双生态”战略，实现保险与科技的深度融合及保险金融属性和服务属性的深度结合，打造国际领先的科技型、服务型互联网保险公司。公司积极打造极致用户体验，助力用户健康管理，服务能力涵盖远程家庭医生服务、急速理赔服务、齿科保健服务、个性化体检服务、快速就医服务和住院押金垫付服务等。 相较之下，安心保险和易安保险发展面临困境。2018年信保险业务严重拖累安心保险和易安保险经营活动陷入困境，业务停滞。安心保险目前偿付能力严重不足，短期健康险、车险业务无法正常展，流动性压力较大。银保监会已于2021年1月13日向公司发送行政监管措施决定书：责令增资、停止其接受车险新业务、限制高级管理人员的薪酬水平。易安保险由于偿付能力严重不足，已于2020年7月17日被银保监会接管。 我们选取众安在线和泰康在线作为样本进行分析。易安保险自2020年未披露偿付能力信息，安心保险1Q22保费收入为-934万元，样本可比性相对较差；因此我们重点选取众安在线和泰康在线作为样本进行分析。2021年众安在线和泰康在线原保费收入分别为203.74亿元和71.41亿元，同比增速分别为22%和-24%，市场份额分别为25%和8%；实现净利润28.05和0.32亿元。 图3：2021年互联网财产保险保费排名前十份额 图4：样本互联网保险公司净利润（2021） 1.3.2021年互联网产寿险经营回眸 互联网财险保费规模增速放缓，寿险保持平稳增长。据保险行业协会数据，2021年互联网财产保险保费规模达862亿元，同比增长8%，较2018至2019年增速放缓，但较财险行业整体增速仍高出7个pct.，互联网财产保险业务渗透率由2020年的5.9%上升至2021年的6.3%。互联网人身保险业务则继续保持平稳增长，规模保费达2917亿元，同比增长38%。 图5：互联网财产保险保费收入及同比增速 图6：互联网人身保险保费收入及同比增速 互联网车险扭转负增长局面，信用保证险、责任险成增量贡献主力。2021年，互联网车险累计保费收入224亿元，同比增长1%，结束了连续两年负增长超过20%的局面。在车险综改后时代，车险业务发展趋于规范，头部保险公司依托其规模效应和成本管控能力，市场集中度逐步提升。从互联网非车险种看，意外健康险、信用保证险、责任险、财产险及其他险种累计保费收入分别为290亿元、112亿元、68亿元、40亿元和128亿元，信用保证险、责任险、财产险和其他险种合计贡献增量91亿元，其中信用保证险贡献增量50亿元，责任险贡献增量20亿元，成增量贡献主力。 意外健康险4Q21明显负增长，拖累全年互联网保费增长。2021年8月，银保监会发布《关于开展互联网保险乱象专项整治工作的通知》，要求各保险机构全面开展自查自纠及整改工作。各保险机构对于存在首月N元等问题的互联网健康险业务全面下架。 2021年10月，银保监会印发《意外伤害保险业务监管办法》，聚焦赔付率低、佣金高、销售行为不规范等突出问题，深挖根源，从制度上有针对性地治理，全面规范意外险业务发展。互联网意外健康险2021年9月保费收入同比下降达121%。自11-12月起，意外健康险市场回归理性、业务逐步恢复，但全年仍同比下降9%，拖累全年互联网保费增长。 表1：互联网财产保险各细分险种2021年保费增速 互联网人身保险保持稳定增长，结构持续调整。2021年，互联网人寿保险、健康保险、年金保险及意外险累计保费收入分别为1899亿元、551亿元、414亿元和52亿元。其中，人寿保险仍为主力险种，同比增长超过60%；健康保险取代年金保险成为第二大险种，占比为18.9%；年金保险占比同比下降9个pct.；意外险保费下降28%，占比下降1.6个pct.。 表2：互联网人身保险各细分险种2021年保费增速 2.主要监管指标结果分析 根据要求，保险公司应当列报偿付能力充足率指标、流动性风险监管指标和监测指标以及主要经营指标。为了更好对比互联网保险公司与传统财险公司经营表现，我们将样本互联网保险公司二期工程下披露的经营指标与六家头部传统财险公司（人保财险、平安财险、太保财险、太平财险、大地财险和国寿财险）进行对比分析。 2.1.偿付能力充足率指标 1Q22样本互联网保险公司期末实际资本为194亿元，较4Q21末环比减少5.53%，其中核心资本较4Q21环比下降5.53%至194亿元；1Q22末最低资本为60亿元，较4Q21环比增长28.90%。二期工程下样本互联网保险公司实际资本与核心资本略有下降，但分母最低资本有所增长，所以核心偿付能力充足率与综合偿付能力充足率均出现一定程度下降。 表3：样本互联网保险公司1Q22偿付能力环比变化情况（1Q22环比4Q21） 众安在线核心偿付能力充足率降幅相对较大且整体偿付能力水平低于同业与传统财险公司，泰康在线偿付能力较为稳定且有所提升。1Q22末样本互联网保险公司核心偿付能力充足率与综合偿付能力充足率环比下降118pct.至322.45%（两者一致）。其中泰康在线和众安在线核心偿付能力充足率和综合偿付能力充足率363.3%和314.4%，均