2022年4月经济数据点评兼债市观点：主要指标均有明显下降，关注后续恢复情况

1）4月规模以上工业增加值同比增长-2.9%，前值为5.0%；2）1-4月固定资产投资同比增长6.8%，前值为9.3%；3）4月社会消费品零售总额同比下降11.1%，前值为-3.5%。 工业生产同比环比均出现明显下降，制造业生产增速持续下降。2022年4月规模以上工业增加值同比增长-2.9%（前值为5%）；4月份环比增速为-7.08%（前值为0.39%）。同比和环比两项数据，均创下了2020年3月以来新低。2021年10月以来工业生产逐渐恢复。这一修复进程大致持续到今年2月。3月以来，疫情多点开花，对基本面冲击明显，供给端修复进程受阻，目前可能处在探底阶段。结构方面，截至4月，采矿业生产表现仍然较好，在能源和上游价格居高不下背景下，采矿业供给环境较好，电力、热力、燃气及水生产和供应业生产增速则是季节性下降；制造业生产同比增速持续下降。 投资走弱明显，需进一步观察基建投资增速下降是否只是短期现象。从当月增速来看，4月固定资产投资同比增速为1.8%（前值为6.6%，下降4.8个百分点），地产、制造业、广义基建投资同比增速分别为-10.1%、6.4%和4.5%（前值分别为-2.4%、11.9%和11.8%），分别下降7.7、5.5和7.3个百分点。 结合来看，地产投资修复进程受阻；制造业投资继续维持在较高水平，但4月受疫情冲击不可小觑；基建投资增速同样走弱，但需进一步观察。 消费增速同样下降明显，除必选消费同比增速继续维持高水平外，可选消费、服务类消费同比增速继续下降。4月当月社消增速同比下降11.1%，前值为下降3.5%，下降7.6个百分点，当月增速创下2020年4月以来最低值。另外，从环比来看，4月社消环比增速为-0.69%，比3月降幅稍有收窄（3月环比增速为-1.97%）。从同比还是环比增速来看，目前消费仍处在疫情冲击影响下，恢复较为曲折。从消费品种类维度来看，除必选消费同比增速继续维持高水平外，可选消费、服务类消费同比增速均继续下降。 债市观点 从近期债市走势来看，影响国内债市主要矛盾的还是国内基本面走势以及后续宏观政策。4月以来，10Y国债收益率整体在2.80%左右波动，但资金市场利率下降推动1Y国债收益率下行，10Y、1Y国债收益率之间利差有所扩大。政策的适度宽松与基本面的修复结合在一起，债市可能很难出现较大的交易机会，择机入场也要适时退场。对于配置型机构来说，后续可以适时配置，10Y国债收益率在2.9%时具有较强的配置价值。 风险提示 近期疫情有所反复，后续全球经济复苏的不确定因素仍存；国内经济仍处于恢复进程中，疫情带来的衍生风险也不能忽视。 1、事件 2022年5月16日，国家统计局公布2022年4月经济数据： 1）4月规模以上工业增加值同比增长-2.9%，前值为5.0%； 2）1-4月固定资产投资同比增长6.8%，前值为9.3%； 3）4月社会消费品零售总额同比下降11.1%，前值为-3.5%。 2、点评 2.1、工业生产同比环比均出现明显下降，制造业生产增速持续下降 2022年4月规模以上工业增加值同比增长-2.9%（前值为5%）；4月份环比增速为-7.08%（前值为0.39%）。同比和环比两项数据，均创下了2020年3月以来新低。2021年10月以来，随着能源能耗政策的适时调整，供给约束逐渐放松，工业生产逐渐恢复。这一修复进程大致持续到今年2月。3月以来，疫情多点开花，对基本面冲击明显，供给端修复进程受阻，目前可能处在探底阶段。 图表1：4月以来规模以上工业生产同比和环比增速均出现明显下降 结构方面，截至4月，采矿业生产表现仍然较好，在能源和上游价格居高不下背景下，采矿业供给环境较好，电力、热力、燃气及水生产和供应业生产增速则是季节性下降；制造业生产同比增速持续下降。 从当月增速来看，4月采矿业增加值同比增长9.5%（前值为12.2%），制造业增加值同比增长-4.6%（前值为4.4%，下降9个百分点，与1-2月相比，则是下降了11.9个百分点），电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增长1.5%（前值为4.6%，下降3.1个百分点）。在能源价格居高不下背景下，采矿业增加值同比增速维持高位。电力、热力、燃气及水生产和供应业增加值同比增速比上月有所降低，不过考虑到去年上半年基数较高，以及天气逐渐升温，增速下降实属正常，如去年4月同比增速就比3月下降。制造业生产增速持续下降，4月增速已经降至负值（2020年3月以来最低），且4月较3月下降9个百分点同样是2020年3月以来最大降幅。 后续情况，从当前情况来看，目前疫情防控压力仍然较大，5月供给面临较大的下行压力。 图表2：3、4两月制造业生产同比增速持续快速下降 2.2、投资走弱明显，需进一步观察基建投资增速下降是否只是短期现象 1-4月全国固定资产投资15.35万亿元，同比增长6.8%（前值为9.3%）。从环比增速来观察，4月固定资产投资环比增长-0.82%（前值为0.35%），疫情冲击下投资下降较为明显。 从当月增速来看，4月固定资产投资同比增速为1.8%（前值为6.6%，下降4.8个百分点），地产、制造业、广义基建投资同比增速分别为-10.1%、6.4%和4.5%（前值分别为-2.4%、11.9%和11.8%），分别下降7.7、5.5和7.3个百分点。 结合来看，对于固定资产投资，大致结论如下： 整体来看，一季度固定资产投资增速录得较高水平，4月受地产拖累和疫情影响，走弱明显； 地产投资修复进程受阻。2021年起房地产开发投资累计同比增速逐月下降（今年3月累计增速较去年同期下降了近25个百分点）。当月增速中，今年1-2月同比增速回升，超出市场预期，但3月再次下降（下降幅度较去年9-12月要小）。 说明地产行业在政策纠偏后，整体有一定程度改善，但4月降幅再次扩大，说明疫情冲击下企业投资情况走弱。 制造业投资继续维持在较高水平，但4月受疫情冲击不可小觑。经过连续5个季度去杠杆之后，工业企业资产负债表已经达到一定程度的修复，工业企业有一定的扩张能力，制造业投资仍值得期待。4月当月增速来看，4月当月增速为 6.4%，相较3月下降5.5个百分点，受到疫情影响较大，后续也不易过于乐观。 基建投资增速同样走弱，但需进一步观察。地产投资外，基建投资也是拖累2021年固定资产投资增速下降的重要原因，随着稳增长成为后续经济工作主要目标和宏观政策的着力点，市场对基建投资期望较高。从2022年一季度表现来看， 10.5%的增速水平与市场预期基本一致。4月单月，基建投资同比增速仅为4.5%，较3月下降了7.3个百分点。基建投资是今年稳增长的重要支撑，4月增速下降，到底是受疫情影响暂时走弱，还是自然回落，需要进一步观察。 图表3：4月固定资产投资同比和环比增速均有一定程度下降 图表4：固定资产投资三大项累计增速情况 图表5：4月固定资产投资中各分项同比增速均出现下降 2.3、消费增速同样下降明显，除必选消费同比增速继续维持高水平外，可选消费、服务类消费同比增速继续下降 1-4月份，社会消费品零售总额为13.81万亿元，同比下降0.2%。4月当月社消增速同比下降11.1%，前值为下降3.5%，下降7.6个百分点，当月增速创下2020年4月以来最低值。另外，从环比来看，4月社消环比增速为-0.69%，比3月降幅稍有收窄（3月环比增速为-1.97%）。从同比还是环比增速来看，目前消费仍处在疫情冲击影响下，恢复较为曲折。 图表6：4月社会消费同比增速创2020年4月以来最低值 从消费品种类维度来看，除必选消费继续维持高水平外，可选消费、服务类消费均继续下降。 4月全部消费品，粮油、食品类，汽车类，金银珠宝类，通讯器材类，家电，餐饮业（限额以上单位）消费同比增速分别为-11.1%、10%、-31.6%、-26.7%、-21.8%、-8.1%、-24%（前值分别为-3.5%、12.5%、-7.5%、-17.9%、3.1%、-4.3%、-15.6%），分别变动-7.6、-2.5、-24.1、-8.8、-24.9、-3.8、-8.4个百分点。从数据对比来看，除粮油、食品类这类必选消费同比增速继续维持较高水平外，其他可选消费、服务类消费同比增速下降非常明显，这一情况正好与3月基本类似。 图表7：主要消费品当月同比增长情况 3、债市观点 当前国内疫情有所反复，尽管目前基本面受疫情冲击明显，但全年经济工作目标已在政府工作报告中明确，方向是明确的，后续更多是看基本面的走势。宏观政策方面，从近期财政活动情况来看，财政政策正处于发力进程中。财政部要求加快新增专项债发行进度，6月底前要完成大部分今年新增专项债的发行工作，并于3季度完成剩余额度发行扫尾工作，为后续政策实施留出空间。货币政策方面，4月25日已经降低准备金率25bp。在5月9日发布的《一季度货币政策执行报告》中，央行指出，稳健的货币政策加大对实体经济的支持力度，稳字当头，主动应对，提振信心，搞好跨周期调节，坚持不搞“大水漫灌”，发挥好货币政策工具的总量和结构双重功能，落实好稳企业保就业各项金融政策措施，聚焦支持小微企业和受疫情影响的困难行业、脆弱群体；用好各类货币政策工具，保持流动性合理充裕，增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配，保持宏观杠杆率基本稳定。我们认为，后续货币政策预计仍将是总量政策和结构性政策的结合，仍有操作空间。 债市目前外部干扰因素较多，如国内疫情多点扩散、美联储加息、俄乌事件、全球通胀等，但从近期债市走势来看，影响国内债市主要矛盾的还是国内基本面走势以及后续宏观政策。4月以来，10Y国债收益率整体在2.80%左右波动，而资金市场利率从3月下旬以来下降明显，目前处于低位运行态势，推动1Y国债收益率维持在低位（4月以来均值为2.03%，而3月均值为3.12%），这使得10Y、1Y国债收益率之间利差一直维持在高位，目前基本维持在80bp左右。 我们一直强调，政策的适度宽松与基本面的修复结合在一起，债市可能很难出现大的交易机会，择机入场也要适时退场。对于配置型机构来说，后续可以适时配置，10Y国债收益率在2.9%时具有较强的配置价值。 图表8：近期10Y国债收益率基本在2.8%左右震荡 图表9：3月以来资金市场利率下降明显 4、风险提示 近期疫情有所反复，后续全球经济复苏的不确定因素仍存；国内经济仍处于恢复进程中，疫情带来的衍生风险也不能忽视。