分子试剂领军企业，业务延展打开广阔空间

从分子试剂走向生命科学全产业，业绩增长迅速：诺唯赞从分子试剂科研市场起家，现有生命科学、体外诊断、生物医药三大事业部。公司近年业绩增长迅速，2021年营收18.69亿元（+19.44%，括号内为同比，下同），其中新冠业务营收11.49亿元（-3.25%）；非新冠业务营收7.19亿元（+91%），2017-2021年CAGR为59.2%；2021年归母净利润6.78亿元（-17.46%），常规业务有望保持50%增长。我们认为公司在分子试剂领域优势明显，壁垒不断加厚，同时业务具备较强延展性，新拓展业务具备布局优势与广阔空间，平台型生命科学服务公司雏形已现。 生物试剂为公司业务拓展基石：公司生物试剂业务2021年营收13.39亿元（+34.3%），其中新冠相关8.06亿元（+21%），常规业务5.33亿元（+66%），2017-2021年CAGR为51.9%。公司生物试剂应用场景主要包括生物科研、体外诊断原料、高通量测序，在分子试剂领域具备深厚的底层技术，酶产品持续进化迭代维持行业竞争力，研发人员与研发投入均领先行业，核心产品性能可媲美进口品牌，SKU数量已达800种，我们预计每年仍会新增100-150种。受益于行业高景气与广阔的国产替代空间以及公司的深厚积累，我们预计公司生物试剂业务在2022-2024年将分别营收13.8/15.1/18.0亿元。 POCT原料自产，试剂、设备一体化布局：公司2016年进入体外诊断领域，销售POCT终端试剂，2021年营收4.24亿元（-24.4%），其中新冠相关营收3.44亿元（-34%），常规业务营收0.89亿元（+104%），2018-2021年CAGR为131%。公司POCT产品开发聚焦于进口垄断的稀缺指标检测试剂，且核心原料均可自产，低成本、响应迅速、供应链安全可靠。同时抗原检测试剂盒国内获批，将带来短期弹性增量；此外公司试剂与设备一体化布局，POCT诊断设备2021年营收944万元（+267%）。 业务具备较强延展性，生物医药带来弹性空间。公司2019年成立生物医药事业部，主要业务包括药企研发试剂、mRNA疫苗/抗体药原料、疫苗CRO，2021年共营收0.97亿元，其中疫苗原料与CRO服务尚处于市场培育初期，我们认为存在较大的弹性空间；此外，公司积极进行业务横向布局，与Thermo Fisher相比，平台型公司雏形已现，外加海外市场有望借助新冠产品进一步开拓，为公司进一步打开成长空间。 盈利预测与投资评级：公司非新冠业务增长迅速，新冠业务带来额外增量，因此我们预计公司2022-2024年营业收入分别为28.62亿元，25.64亿元和26.99亿元；归母净利润分别为9.50/7.95/9.58亿元；当前股价对应估值分别为33×、39×和33×。考虑到公司三大事业部的快速发展以及良好的业务延展性，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新冠业务营收下滑；新业务拓展不及预期；市场竞争加剧等。 1.从分子试剂走向生命科学全产业，业绩增长迅速 1.1.深耕分子试剂，业务迅速扩张 公司起家于分子试剂科研市场。诺唯赞成立于2012年，是一家围绕酶、抗原、抗体等功能性蛋白及高分子有机材料进行技术研发和产品开发的生物科技企业，依托于自主建立的关键共性技术平台，先后进入了生物试剂、体外诊断业务领域，并正在进行抗体药物的研发，是国内少数同时具有自主可控上游技术开发能力和终端产品生产能力的研发创新型企业。 图1：诺唯赞发展历程 公司现有生命科学、体外诊断、生物医药三大事业部。其中生命科学事业部成立于2012年，主要业务包括生物科研试剂、高通量测序试剂和分子诊断原料，下游客户涵盖 图2：诺唯赞公司构架与业务布局（2021） 高校科研院所、药企研发部门、测序企业、诊断及动检企业；体外诊断事业部业务成立于2016年，主要业务包括POCT终端试剂及少量POCT配套仪器，下游客户主要为医院端；生物医药事业部成立于2019年，主要业务包括抗体筛选，疫苗CRO服务、疫苗原料，下游客户主要为生物制药与疫苗企业。公司用较短的时间已经从分子试剂的细分赛道将业务拓宽至生命科学大市场。 股权集中且稳定，创始团队具备深厚专业背景。公司控股股东为诺唯赞投资，直接持有公司发行后（2021.11）40.48%的股份，并通过博英维投资、唯赞投资合计持有公司47.27%的股份表决权。公司实际控制人为曹林、段颖（夫妻关系），通过诺唯赞投资及直接持有，二人合计控制公司54.56%股份表决权。同时公司联合创始人张力军、唐波、徐晓昱以及曹生标为曹林、段颖的一致行动人，合计控制公司58.04%股份表决权。博英维投资、唯赞投资及诺泰投资为员工持股平台 此外，公司创始团队均硕博毕业于南京大学生物医药国家重点实验室，具有超过10年的行业经验。截至2021年6月30日公司共拥有32项发明专利，其中超过26项来自创始团队，创始人丰富的技术及产业经验为公司的持续创新能力提供重要保障。 图3：诺唯赞股权结构（发行后，2021.11） 1.2.充分受益新冠疫情，业绩高速增长 新冠疫情推动公司业绩大幅增长。公司2020年实现营业收入15.64亿元，受益于新冠疫情，相较2019年的2.68亿元同比大幅增长482.92%，其中新冠相关的核酸检测原料、终端抗原/抗体/核酸检测试剂盒等贡献营收11.84亿元，营收占比约75.7%。2021年营收18.69亿元，同比增长19.44%，其中新冠相关收入11.49亿元，营收占比下降至61.5%，常规业务营收7.19亿元，同比增长91%，2017-2021年CAGR为59.2%。2022年Q1公司营收9.75亿元，同比增长80.07%，其中新冠业务营收7.6亿元（包含抗原检测试剂盒5亿元与2.6亿其他新冠业务），同比增长88.3%，常规业务营收2.16亿元，同比增长56.6%。2020年公司归母净利润为8.22亿元，同比大幅增长3085.62%；2021年归母净利润6.78亿元，同比下降17.46%；2022年Q1归母净利润4.31亿元，同比增长28.18%。新冠疫情为公司业绩带来了较大的推动力，我们认为短期来看带来营收体量，长期来看利好公司品牌建设与业务拓展。 图4：诺唯赞新冠与常规业务营收情况 图5：诺唯赞归母净利润及增速 剔除疫情影响业绩仍保持高速增长。若剔除疫情相关影响，公司2021年营收7.19亿元，同比增长91%，2017-2021年非新冠营收CAGR为59%，保持较高增速，2020年增速略有下降主要系疫情导致公司科研试剂下游客户停工停产。分业务来看，生物试剂为公司主要产品，2021年营收13.39亿元，占总营收的比例为71.64%，其中新冠业务营收8.06亿元，同比增长21%，常规业务营收5.33亿元，同比增长66%；体外诊断业务营收4.33亿元，其中常规业务营收0.89亿元，同比增长104%，新冠业务营收3.44亿元，同比下降34%。此外，2021年公司生物医药事业部逐渐探索成熟，共营收0.97亿元，同比增长774%。 图6：诺唯赞各业务营收拆分（百万元） 新冠业务拉低毛利率，有望逐步修复。生物试剂行业具备高毛利属性，公司2019-2021年毛利率分别为84.32%/91.46%/81.22%，2020年毛利率的大幅提升主要由于新冠业务的规模效益，2021年与2022年Q1毛利率的下降主要由于核酸检测原料价格的大幅降低以及毛利相对较低的抗原检测试剂盒占比的增加，进一步拉低了公司毛利率水平。 公司2019-2021年净利率分别为9.61%/52.52%/36.30%。同样受益于规模效应，公司费用率大幅下降。我们认为公司作为国内分子试剂领军企业，有较强的议价权，随着新冠业务占比的降低以及常规业务规模的不断提升，盈利能力有望进一步提升。 图7：诺唯赞毛利率与净利率 图8：诺唯赞费用率情况 2.生物试剂：“科研、测序、诊断原料”并驾齐驱，业务拓展基石 公司主要包括生命科学、体外诊断、生物医药三大事业部，我们将逐个展开讨论。 2.1.生物试剂景气度高，国产替代逻辑明确 生物试剂为科学研究重要工具。生物试剂是指有关生命科学研究的生物材料或有机化合物，其产业链上游为生物、化学原料、生产设备、包装材料以及耗材供应商。下游应用场景广泛，包括生命科学基础研究、医学研究、新药研发、检验学研究、食品安全、农业科学等，客户主要包括高校、科研院所、测序服务企业、IVD试剂生产企业、CXO企业、制药企业、疫苗企业等，具备卖铲人属性，是从基础研究到成果转化不可或缺的一部分。2019年，以生物科研试剂投入资金计算，我国科研机构用户占比为72.4%，工业用户占比为27.6%。 图9：生物试剂在产业链中的位置 图10：按用户类型拆分的生物试剂市场（2019年） 图11：按试剂类型拆分的生物试剂市场（2019年） 生物试剂主要包括分子（核酸）类、蛋白类、细胞类。常见的蛋白类产品包括重组蛋白和抗体等，分子类产品包括定制化的合成核酸和克隆载体等，细胞类产品则涵盖转染试剂及培养基等。按市场规模来分，2019年中国科研试剂市场中分子类销售占比最高，为50.9%，蛋白类试剂占比约为29.4%，细胞类试剂占比约为19.7%。 图12：三类生物试剂产品举例 生命科学研究投入不断增加，行业高景气。随着生命科学领域成果转化和产品商业化的速度越来越快，全球生命科学领域的研究资金投入实现稳步增长，从2015年的1166亿美元增加到2019年的1514亿美元，CAGR为6.7%。中国高校、科研院所、医院实验室、医药企业等进行基础生命科学研究、药物发现以及药物临床前研究的过程中投入的资金由2015年的434亿元增长至2019年的866亿元，年均复合增长率为18.8%，远高于全球生命科学领域的研究资金投入增长速度，具有较高的景气度。 图13：全球与中国生命科学领域研究资金投入 生物科研试剂市场持续扩容。在生命科学研究投入中，约10%-15%用于生物科研试剂。根据Frost&Sullivan预测数据，全球生物科研试剂市场规模在2019年达到175亿美元，将以7.1%的CAGR增长至2024年的246亿美元；中国生物科研试剂2019年市场规模约为136亿元，将以13.8%的CAGR增长至2024年的260亿元，增速远快于全球。 其中分子类试剂的市场规模在2019年为69亿元，将以12.3%的CAGR增长至2024年的124亿元。 图14：全球及中国生物科研试剂市场规模及增速 图15：中国分子类试剂市场规模及增速 进口占据主导，国产替代空间广阔。中国生物科研试剂起步晚，进口品牌长期占据市场主导地位。2020年赛默飞、凯杰、Takara、BioRad四家外国企业占据中国分子类试剂市场超过40%份额，诺唯赞占据市占率约为4%，位列第五。国内分子类生物试剂厂商格局较为分散，主要企业包括诺唯赞、全式金、康为世纪、爱博泰克、翊圣生物等，其中诺唯赞占据相对优势地位，在内资品牌中占比约为13.7%。我们认为生物科研试剂市场还处于抢占进口份额的发展阶段，存在较大的国产替代空间。 图16：中国分子类生物试剂竞争格局（2020年） 图17：国产分子类生物试剂竞争格局（2020年） 图18：ThermoFisher各业务营收与增速 从Thermo Fisher业绩验证国内市场增量：需求增加+国产替代。生命科学服务龙头ThermoFisher业务主要分为LifeScienceSolution、Analytical Instruments、Specialty Diagnostics和Laboratory Products & Biopharma Services四大部门，其中LifeScience Solution主要包括分子试剂、测序耗材及测序仪以及分离纯化等业务。2014-2021年赛默飞整体营收CAGR约为12.78%，而LifeScienceSolution营收CAGR高达20.67%，一方面验证了全球市场