非银周观点：高层会议接踵而至，非银金融板块尚需耐心

估值低位，建议等待时机出手 持续悲观的情绪令市场持续承压，券商板块估值持续下探至低点1.20倍PB附近，逼近2018年最悲观的时候的1.1倍。短期而言，股价下跌主要系自营业务拖累所导致的券商Q1低迷业绩及对防疫反复下的经济恢复缺乏一定信心。中期看，监管层表示基金行业发展仍处重要战略机遇期，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。同时，今年市场外部风险有所加大，中美利差持续倒挂，俄乌冲突不会改变美联储紧缩趋势，节奏和路径可能更为激进。但我们认为今年有重大会议召开，政府工作报告已经显示出主动作为，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展。保守的策略是继续等待，等到Q3-Q4（美联储加息至2%以上）或许会有更好的布局位置，可能彼时的回报率更可观。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、机构业务表现优质的券商。 保险板块2022Q1公募基金持仓低配，配置比例略上升 2022Q1A股五家上市险企合计归母净利润513.6亿元，去年同期807亿元，同比变动-36.4%。受疫情反复、高基数和资本市场低迷的多重影响，新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安和中国人保分别同比变动-78.7%、-46.9%、-36.4%、-24.1%和-12.9%。主要原因在于：1）权益市场出现较大回撤，上市险企投资收益承压；2）受传统准备金折现率假设及会计估计变更影响，各险企对保险责任准备金的计提有所变动，从而对归母净利润增速产生影响；3）受疫情疫情反复和存量保单规模不断增长的影响，部分险企的赔付支出有所增加。 保险板块2022Q1公募基金持仓方面，板块持股市值266.69亿元，同比变动-5.06pct，板块配置比例0.83%，较上期上升0.07pct。从非银金融行业内部配置来看，保险板块2022Q1占比19.11%，较上期上涨3.14pct。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数3908.82点（-2.67%），保险指数（申万）914.91点（-1.38%），券商指数5035.95点（-4.23%），多元金融指数1022.04点（-0.8%）。 国家卫健委消息，截至5月6日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例9975例（其中重症病例587例），累计治愈出院病例204155例，累计死亡病例5166例，累计报告确诊病例219296例，现有疑似病例1例。31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增无症状感染4324例，其中境外输入49例，本土4279例。韩国中央防疫对策本部5月7日通报，截至当天0时，韩国较前一天0时新增感染新冠病毒确诊病例39600例，累计确诊17504334例。单日新增病例较前一天增加12886例，连续3天低于5万例。现有重症患者419例，较前一天减少18例。 根据英国国家统计局统计，截至4月30日当周，英国每35人中就有1人感染了新冠病毒，仅英格兰感染新冠病毒确诊病例已达到了1586900例，当周英格兰、威尔士和苏格兰的新冠病毒检测呈阳性的人数百分比继续下降，北爱尔兰的人数也有所下降。 国际方面，俄乌军事冲突持续，仍牵动市场神经。美国十年期国债收益率逐渐突破，中美利差持续倒挂，新兴市场资本流出压力加大。虽然中美利差的实际意义仍待考量，但对市场心理层面构成的影响往往更大，或束缚国内进一步货币宽松的手脚。美国劳工部6日公布的数据显示，今年4月美国失业率环比持平在3.6%，非农业部门新增就业人数为42.8万。但由于劳动参与率环比下滑，美国就业市场劳动力供需关系持续恶化。且多数前美联储官员一定程度上给予当前美联储对通胀处理力度的压力，未来加息幅度可能超预期。国内方面坚持“动态清零”的防疫政策，加大了经济政策力度，高层多次会议定调对新旧基建、房地产、平台经济等发展力度，有望提振市场信心。 持续悲观的情绪令市场持续承压，券商板块估值持续下探至低点1.20倍PB附近，逼近2018年最悲观的时候的1.1倍。短期而言，股价下跌主要系自营业务拖累所导致的券商Q1低迷业绩及对防疫反复下的经济恢复缺乏一定信心。中期看，监管层表示基金行业发展仍处重要战略机遇期，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。 同时，今年市场外部风险有所加大，中美利差持续倒挂，俄乌冲突不会改变美联储紧缩趋势，节奏和路径可能更为激进。但我们认为今年有重大会议召开，政府工作报告已经显示出主动作为，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展。保守的策略是继续等待，等到Q3-Q4（美联储加息至2%以上）或许会有更好的布局位置，可能彼时的回报率更可观。我们仍然建议聚焦财富管理转型突出、机构业务表现优质的券商。 2022Q1A股五家上市险企合计归母净利润513.6亿元，去年同期807亿元，同比变动-36.4%。受疫情反复、高基数和资本市场低迷的多重影响，新华保险、中国人寿、中国太保、中国平安和中国人保分别同比变动-78.7%、-46.9%、-36.4%、-24.1%和-12.9%。 主要原因在于：1）权益市场出现较大回撤，上市险企投资收益承压；2）受传统准备金折现率假设及会计估计变更影响，各险企对保险责任准备金的计提有所变动，从而对归母净利润增速产生影响；3）受疫情反复和存量保单规模不断增长的影响，部分险企的赔付支出有所增加。 负债端疫情拖累寿险复苏进程，保险消费需求难以充分释放。受疫情多点散发影响，代理人留存难，平安个险代理人较上年末减少6.2万人，同比-45.4%，环比-10.4%；人寿较上年末减少4.4万人，同比-37.7%，环比-4.94%；其他险企人力出现不同程度收缩，但目前整体呈企稳迹象。受此影响，个险渠道持续承压、银保渠道带动新单增长，其中新华、太保银保渠道占比分别较去年同期提升6pct和10.5pct。高价值长期保障型产品销售受阻，NBV增速承压下行。目前，市场积极推出“增额终身寿险”产品，以更好地满足理财需求、提升产品价值和吸引力；产险增速强劲，业务保持良好品质，人保、平安和太保产险分别实现保费收入1521.39亿元、730.18亿元和498.64亿元，增速分别为12.2 %、10.3%和14.0%，分别较去年同期+6.04pct、+19.18 pct和+1.94pct。COR分别为95.60%、96.80%、99.10%，均实现承保盈利，业绩优于同业。随着车均保费的逐步回暖以及车险存量和新增业务（新能源汽车）的稳定增长，产险景气度显著回升，头部险企马太效应显现。 保险板块2022Q1公募基金持仓方面，板块持股市值266.69亿元，同比变动-5.06pct，板块配置比例0.83%，较上期上升0.07pct。从非银金融行业内部配置来看，保险板块2022Q1占比19.11%，较上期上涨3.14pct。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.83%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，监管层持续推进市场改革，高分红低估值的保险股配置价值凸显，当下市场“高低切换”，保险股迎来难得的估值修复期，中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。此外，从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.30-0.53倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益。 个股角度，重点推荐中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（受市场因素影响业绩短期承压但仍领先行业，看好公司中长期发展前景，目前估值具备安全垫），相关公司：兴业证券（自营大幅拖累整体业绩，中长期竞争优势仍在，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复；定增过会）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营承压拖累整体业绩，财富管理维持领先地位，低估龙头），海通证券（Q1投资亏损拖累业绩，投行收入创同期新高，低估值龙头），相关公司国泰君安（Q1投行收入维持高增，自营及资管业务承压）、广发证券（Q1投行业务逐步恢复，自营业务同比盈转亏）、东方证券（2022Q1自营、资管承压，净利润同比大幅下滑）、中金公司（Q1投行业务表现出色，自营业务拖累整体业绩）；其他为关联券商，未列出。 图2：券商估值下降 图3：上市券商加权ROE均值底部震荡 图4：上市券商PB估值与ROE关系图 表1：券商估值分位数统计 2.市场回顾 本周沪深300指数3908.82点（-2.67%），保险指数（申万）914.91点（-1.38%），券商指数5035.95点（-4.23%），多元金融指数1022.04点（-0.8%）。 上市险企方面：中国平安44.06元（-1.12%），新华保险27.78元（-6.87%），中国太保20.06元（-3.56%），中国人寿25.1元（-1.38%），中国太平8.41元（-7.17%），友邦保险74元（-4.82%），中国财险7.75元（-3.85%），保诚91.65元（-8.26%）。 券商指数5035.95点（-4.23%），券商板块小幅下跌，没有涨幅较大的个股；跌幅较大的个股分别有 ： 东吴证券 （601555.SH） ， 下跌0.46元 （-6.77%） ， 东方证券（600958.SH），下跌0.6元（-6.55%），广发证券（000776.SZ），下跌1.02元（-6.35%)。 多元金融指数1022.04点（-0.80%），其中跌幅居前的有，吉艾科技（300309.SZ），下跌0.18元（-13.04%）；国盛金控（002670.SZ），下跌0.64元（-7.68%）；渤海金控（000415.SZ），下跌0.12元（-5.80%）。涨幅居前的有，海德股份（000567.SZ），上涨1.87元（12.30%）；深南股份（002417.SZ），上涨0.24元（10.13%）；新力金融（600318.SH），上涨0.48（7.44%）。 图5：非银指数走势及成交金额 2.1保险行业 2.1.1宏观数据 本周资金面宽松。中债国债60日移动平均线上行，中债总全价/总净价指数上行。短期资金方面，银行间质押式回购加权利率：7天（%）变动-27.01BP；银行间同业拆借加权利率：7天（%）较上周变动+3.54BP。理财产品预期年收益率（人民币：全市场：1周：月）较上月变动+38.04BP（数据到4月）。余额宝7日年化收益率较上周变动-3.80BP。 图6：中债国债60移动平均线上行（单位：%） 图7：中债总全价/总净价指数上行 图8：主要债券到期收益率变化（单位：%） 图9：7天银行间质押式回购利率下行 图10：7天银行间同业拆借利率上行 图11：理财产品预期收益率变化 图12：余额宝7日年化收益率下行（单位：%） 2.1.2行业数据 截至2022年2月，保险行业累计原保险保费收入12961.40亿元，同比变动-2.03%（前1月为-2.98%）；其中健康险累计保险保费收入1934.47亿元，同比变动+0.03%（前1月为+0.45%）；财险公司原保险保费收入2054.37亿元，同比变动+9.83%（前1月为+10.04%）；人身险公司原保费收入10907.02亿元，同比变动-3.98