非银行业周观点：纾困政策接踵而至，非银金融板块有望底部企稳

估值低位，建议等待时机出手 2022年前4月累计股基日均成交量为10614.33亿，同比9.91%，较2021年底日均股基成交量同比-6.65%。本周五北向资金大幅流入导致市场风偏提升，券商板块估值持续下探至低点拉升至1.27倍PB附近，逼近2018年最悲观的时候的1.1倍。短期而言，股价下跌主要系自营业务拖累所导致的券商Q1低迷业绩及对防疫反复下的经济恢复缺乏一定信心，对经济增速存在疑虑。中期看，监管层表示基金行业发展仍处重要战略机遇期，也加大了改革力度，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。同时，今年市场外部风险有所加大，中美利差持续倒挂，俄乌冲突不会改变美联储紧缩趋势，节奏和路径可能更为激进。但我们认为今年有重大会议召开，政府工作报告已经显示出主动作为，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展。我们认为，行业生态重塑，财富管理和机构业务卓越的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 <<高层会议接踵而至，非银金融板块尚需耐心>> 2022-05-09 4月寿险增速企稳，产险受疫情短期冲击增速下滑，中长期看好估值修复 <<高层会议或助力市场信心提升，非银金融板块有望受益>> 2022-05-04 上市险企最新数据显示，寿险受益于银保渠道发力，人保、太保和新华保费增长提速。人保寿在长险趸交助力下（增速125.4%），4月累计保费收入同比增长17.18%，持续行业领先。中国太保、新华保险4月累计保费收入增速分别较上月-0.26pct、+1.46pct至3.96%、3.83%，实现正增长并较年初增速分别+5.09pct、+0.25pct。中国人寿、中国太平保费增速改善，增速分别为-2.69%、-2.30%，分别较上月-0.05pct、+0.85pct；平安寿险保费增速承压，较上月-0.14pct至-2.42%。产险4月受部分地区疫情及相关防疫政策影响，车险保费增速受冲击下滑，非车货运险、企财险等也受到负面影响。人保产险受疫情拖累，4月月度保费较上月-7.48pct至2.67%，其中车险同比-1.92%，较上月-6.47pct，非车险同比+9.56%，较上月-4.14pct；太保产险4月保费收入单月同比-0.67%，较上月-11.52pct；平安产险、太平产险4月保费收入单月同比增速分别为+2.21%、+4.67%，分别较上月-6.98pct、-10pct。 <<中美利差持续收窄，非银金融板块有望受益稳增长风格>> 2022-04-10 保险股高股息策略叠加较低估值，凸显其配置价值。当下市场可能会横盘蛰伏，保守估计Q3会有些机会。中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.31-0.54倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。 风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续倒挂风险；SEC暂停中国公司IPO注册风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；恒大事件等处理不及预期风险；股市系统性下跌风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险 1.主要观点 1.1下周观点 本周沪深300指数4077.6点（2.23%），保险指数（申万）922.42点（0.54%），券商指数5274.37点（1.51%），多元金融指数1050.88点（1.33%）。 国家卫健委消息，截至5月20日24时，据31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告，现有确诊病例4715例（其中重症病例292例），累计治愈出院病例213042例，累计死亡病例5219例，累计报告确诊病例222976例，无现有疑似病例。累计追踪到密切接触者3973934人，尚在医学观察的密切接触者258717人。31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团报告新增无症状感染者1010例，其中境外输入59例，本土951例。世界卫生组织最新数据显示，截至北京时间5月21日0时，全球累计新冠肺炎确诊病例逾5.2亿例，累计死亡病例超过627万例。 国际方面，俄乌军事冲突持续，仍牵动市场神经。美国十年期国债收益率突破3%后有所回落，但中美利差持续倒挂，新兴市场资本流出压力加大。虽然中美利差的实际意义仍待考量，但对市场心理层面构成的影响往往更大，或束缚国内进一步货币宽松的手脚。 美联储主席鲍威尔讲话重申未来两次会议上均加息50bp的可能，4月CPI同比脱离历史高位回落，通胀压力最大时点已经过去，但本轮通胀显示出强粘性，预计回落速度将缓慢，市场紧缩预期和通胀预期或难以迅速回落。国内方面坚持“动态清零”的防疫政策，4月份金融数据下跌较大，4月社融或为阶段性低点。虽然4月社融增长较弱，5月预期数据仍难有大的转变，但判断未来有三股力量支撑社融的向上修复。当下虽属于至暗时刻，但曙光或将逐步显现。5月20日，最新公布的贷款市场报价利率（LPR）结果显示，1年期LPR报3.7%，与上次持平；5年期以上品种报4.45%，上次为4.6%，较上次下降0.15个百分点。这是继今年1月20日1年期和5年期以上LPR分别下行10个和5个基点后，时隔四个月，LPR再度同时下行。此次调整后，5年期以上品种与1年期LPR的价差从90个基点的高位压缩至75个基点。 聚焦贯彻落实党中央、国务院关于发展直接融资、防范化解金融风险、深化资本市场改革重大决策部署，证监会出台《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及其配套规则的修订说明。主要几个方面：强化基金管理公司股权管理，切实把好入口关，一是调整基金管理公司股东准入条件，二是完善专业人士发起设立基金管理公司制度规范，三是促进行业高水平对外开放；优化公募基金管理人牌照准入制度，壮大公募基金管理人队伍，一是统一资管机构申请公募基金管理资格的条件；二是适度放宽同一主体持有公募牌照数量限制；着力完善基金管理公司治理机制，突出长期考核激励，全面构建长效激励约束机制，要求董事会对经营层实行三年以上长周期考核等。同时，证监会发布了《关于进一步发挥资本市场功能支持受疫情影响严重地区和行业加快恢复发展的通知》。该《通知》明确引导证券公司与股权质押到期还款困难的客户，协商展期3至6个月。对于因疫情防控实施隔离或者接受救治的融资融券客户，尽量减少强制平仓，柔性处理等；支持公募基金自购旗下基金产品等，助力市场企稳。 2022年前4月累计股基日均成交量为10614.33亿，同比9.91%，较2021年底日均股基成交量同比-6.65%。本周五北向资金大幅流入导致市场风偏提升，券商板块估值持续下探至低点拉升至1.27倍PB附近，逼近2018年最悲观的时候的1.1倍。短期而言，股价下跌主要系自营业务拖累所导致的券商Q1低迷业绩及对防疫反复下的经济恢复缺乏一定信心，对经济增速存在疑虑。中期看，监管层表示基金行业发展仍处重要战略机遇期，也加大了改革力度，长期投资者入市趋势不变，预计后续会有更多支持政策出台。同时，今年市场外部风险有所加大，中美利差持续倒挂，俄乌冲突不会改变美联储紧缩趋势，节奏和路径可能更为激进。但我们认为今年有重大会议召开，政府工作报告已经显示出主动作为，预计政策纠偏力度会持续加大，预期会有更多的稳增长与稳市场政策出台，促进资本市场的长远发展。我们认为，行业生态重塑，财富管理和机构业务卓越的龙头部券商有望获得更高估值溢价；边际景气度改善较强的标的，在震荡行情中具有相对收益，关注Q1财报较好且Q2盈利景气度延续的标的。 保险行业3月数据发布，行业1-3月累计原保险保费收入17811.27亿元，同比下滑1.02%（前2月为-2.03%）。人身险公司原保险保费收入14565.29亿元，同比下降3.07%（前3月为-3.98%）；产险公司原保险保费收入3245.97亿元，同比增长9.32%（前3月为9.83%）。上市险企最新数据显示，寿险受益于银保渠道发力，人保、太保和新华保费增长提速。人保寿在长险趸交助力下（增速125.4%），4月累计保费收入同比增长17.18%，持续行业领先。中国太保、新华保险4月累计保费收入增速分别较上月-0.26pct、+1.46pct至3.96%、3.83%，实现正增长并较年初增速分别+5.09pct、+0.25pct。中国人寿、中国太平保费增速改善，增速分别为-2.69%、-2.30%，分别较上月-0.05pct、+0.85pct； 平安寿险保费增速承压，较上月-0.14pct至-2.42%。产险4月受部分地区疫情及相关防疫政策影响，车险保费增速受冲击下滑，非车货运险、企财险等也受到负面影响。人保产险受疫情拖累，4月月度保费较上月-7.48pct至2.67%，其中车险同比-1.92%，较上月-6.47pct，非车险同比+9.56%，较上月-4.14pct；太保产险4月保费收入单月同比-0.67%，较上月-11.52pct；平安产险、太平产险4月保费收入单月同比增速分别为+2.21%、+4.67%，分别较上月-6.98pct、-10pct。 当前保险行业面临诸多发展考验，寿险处于深度转型期，受到疫情持续影响及新单销售压力，目前保费增速呈企稳态势。市场积极推出“增额终身寿险”产品，以更好地满足理财需求、提升产品吸引力。代理人留存困境尚未消除，在经历规模大幅下滑后，目前初现企稳迹象。代理人产能有望在提高准入门槛、强化培训和资源支持下，实现稳步提升。个险渠道发展受阻，银保渠道建设发力，随着各险企“产品+渠道”供给不断深入，负债端有望迎来边际改善。预计二季度NBV降幅进一步收窄。产险方面预计疫情对产险的冲击只是暂时，随着后续疫情形势转好，新车保费会得到恢复性增长，全年仍有望实现保费增速两位数水平；非车险业务具备顺周期属性，在2022年“稳增长”的基调之下，有望实现稳健增长。且当前各险企积极布局非车险业务，优化业务质量，行业景气度向好趋势不变。 1.2重点投资组合 1.2.1保险板块 目前10年期中债国债到期收益率振荡回升至2.8%附近，预计未来一段时间围绕2.8%的中枢震荡。与中国长期稳健的经济基本面相比，当前股价反映的无风险利率预期悲观，保险股高股息策略叠加较低估值，凸显其配置价值。当下市场可能会横盘蛰伏，保守估计Q3会有些机会。中长期看好估值修复，仍需重视配置价值。同时，还需密切关注海外地区的疫情发展、美联储利率动作及中美关系走向。从交易层面看，保险板块基本已呈现低估值，主要上市险企P/EV处于0.31-0.54倍之间。在市场风格切换背景下，保险板块符合以时间换空间的策略选择。未来养老和健康产业将成为重要营收和利润来源，注重康养产业布局险企有望长期受益；财险板块是门好生意，建议重点关注。 个股角度，重点推荐中国财险、中国平安、中国人寿，关注中国太保、新华保险。 图1：保险板块P/EV估值图（上为A股，下为H股） 1.2.2券商板块 1）创新+转型发展及受益行情的中小型证券公司：重点关注东方财富（受市场因素影响业绩短期承压但仍领先行业，看好公司中长期发展前景，目前估值具备安全垫），相关公司：兴业证券（自营大幅拖累整体业绩，中长期竞争优势仍在，估值有望持续修复）及国金证券（IPO排名居中小券商前列，低估值有望修复；定增完成提升业务想象空间）。 2）业绩优良稳健、营收结构多元化、均衡化且低估值的龙头证券公司：华泰证券（自营承压拖累整体业绩，财富管理维持领先地位，低估龙头；有望收益科创板做市业务），海通证券（Q1投资亏损拖累业绩，投行收入创同期新高，低估值龙头），相关公司国泰君安（Q1投行收入维持高增，自营及资管业务承压）、广发证券（Q1投行业务逐步恢复，自营业务同比盈转亏）、东方证券（2022Q1自营、资管承压，净利润同比大幅下滑；配股影响逐渐收敛）、中金公司（Q1投行业务表现出色，自营业务拖累整体业绩；有望收益科创板做市业务）；其他