成本端压力及加盟商补贴扰动业绩，疫后恢复有望快速提振客流

事件：公司发布21年报及22一季报。公司2021年实现营业收入65.49亿元，同增24.12%；实现归母净利润9.81亿元，同增39.86%。22Q1实现营业收入16.88亿，同增12.09%；实现归母净利润0.89亿元，同减62.24%。 收入端：1）分季度看，2021年Q1/Q2/Q3/Q4公司分别实现收入15.06亿元/16.38亿元/17.03亿元/17.02亿元，同比变动+41.22%/+21.60%/+15.67%/+22.39%。2）分产品看，禽类制品43.31亿元，同增13.00%；畜类0.70亿元，同增115.15%；蔬菜类6.13亿元，同增15.68%； 包装产品1.36亿元，同增229.64%。3）分销售模式看，食品批发收入53.19亿，同增15.67%；食品零售收入4.24亿，同增42.00%；加盟商管理收入0.67亿，同减1.46%。 成本端：1）公司21年毛利率为31.68%，同比减少1.8pct；公司22Q1毛利率为30.31%，同比减少4.18pct，公司毛利率下降主要系疫情反复对养殖和屠宰活动造成影响使原材料价格上升，以及石油、饲料、包装成本的大幅上升。2)公司22Q1期间费用率为21.13%，同比增长8.57pct；2021期间费用率为15.08%，同比增加2.64pct。①销售费用率：公司2021销售费用率为8%，同比增加1.90pct。②管理费用率：21管理费用率为6.38%，同增0.1p Ct ，主要系股份支付费用和职工薪酬增加。③财务费用率：公司2021财务费用率为0.13%，同比增加0.29pct。 利润端：公司21Q1-Q4归母净利润分别2.36亿元/2.66亿元/4.62亿元/0.17亿元，+274.7%/+25.8%/+88.2%/-90.7%。22Q1公司归母净利润为0.89亿元，同比减少62.29%，主要系营业总成本上升所致。 渠道端：公司21年开店节奏适当加速，重视线上线下渠道的融合。截止21年底，中国大陆地区门店总数13714家，全年净增长1315家，覆盖了全中国31个省级行政区及香港、澳门特别行政区，单店营收稳步恢复。 1）线上，加大外卖和私域流量的投入，提高门店收入，线上销售营业收入1.3亿元，占比2.01%。2）线下：沿街体、社区体等受疫情影响相对较小的场景门店在收入贡献和数量构成的占比均达到三分之二以上，同时店龄超过1年店铺单店接近10%的同比增长，较19年均实现正增长；仅店龄小于1年的店铺单店同比持平，公司的成熟门店增长显韧性。 投资建议：公司在餐桌卤味和热卤等赛道进行积极赋能和产品优化，随着廖记门店持续升级，我们认为单店模型已打磨地较为成熟，美食生态布局的投资收益也有望持续兑现。基于今年以来疫情对连锁业态的持续性影响，我们调整2022-2023年归母净利润（包含投资收益）为10亿/13亿（前值为13亿/16亿），对应PE26X/20X。维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响风险，门店扩张不及预期，门店经营风险，食品安全风险 财务数据和估值