上市险企2022年一季报综述：疫情散发&权益浮亏拖累资负两端，人力拐点或迎新单曙光

2022年一季度，受奥密克戎变异毒株各地蔓延和权益市场大幅下降的拖累，上市险企资产负债两端均受到较大冲击：归母净利润同比大幅下滑36.4%，NBV降幅逾三成。2022年一季度A股5家上市险企合计实现归母净利润513.61亿元，同比大幅下降36.4%，主要系1）权益投资公允价值浮盈大幅减少，而同期行业兑现利润基数较高；2）十年期国债到期收益率低位震荡，拖累再投资收益率的同时折现率下行补提准备金侵蚀利润所致。 寿险：供需两端乏力，寿险新单持续低迷。2022年初以来奥密克戎变异毒株各地散发对队伍线下活动开展和居民保险消费需求释放造成冲击，叠加一季度开门红动能不足，1Q22上市险企合计实现新单原保费收入2,016.24亿元，同比下滑3.2%（1Q21同期+3.7%）。在个险持续低迷环境下，部分险企寄托于银保渠道快速做大规模保费，以量补价托底全年业绩目标，其中太保和新华银保渠道新单贡献分别达38.8%和67.7%。 队伍增员乏力和产品吸引力下降交织影响下，保障型业务复苏孱弱，核心期缴保费缺口仍较大。国寿十年期及以上期交新单同比下降2.8%，较疫情前2019年同期下滑20.9%；新华十年期及以上期交新单同比大幅下降63.3%至8.8亿元，较2019年同期下滑74.1%。不过，上市险企队伍规模企稳趋势显现，人力脱落速度环比有所收窄，且队伍质态提升，关注持续性。1Q22新单和价值逐月收窄态势，我们预计向好趋势将延续至二季度，中报NBV降幅有望收窄，短期关注队伍企稳的领先指标，中期关注居民收入复苏动能。 财险：财险保费持续回升，承保利润量价齐升。车险综改对车均保费压制于4Q21消除，车险发力下财险保费持续回暖，1Q22老三家上市险企合计实现财险保费2,753.52亿元，同比增长12.2%，增速较2021年同期回升9.6 pct.。1Q22人保财险、平安产险和太保产险综合成本率分别为95.6%、96.8%和99.1%，同比分别-0.1 pct.、+1.6 pct.和-0.2 pct.，其中平安产险综合成本率抬升主要系新冠肺炎疫情影响，保证保险业务赔付支出同比上涨所致，而得益于较好的费用管控水平，人保财险与太保产险费用率下降。整体来看，上市险企COR因车险已赚保费口径差异，赔付率有所抬升，但得益于较好的费用管控水平，整体较为稳定。我们认为，在车险综改周期性因素出清后，2H22上市险企车险承保盈利有望迎来上升空间，从而推动整体财险承保利润边际改善,险企全年经营优势有望延续。 资产端：权益市场波动巨大，可供兑现浮盈承压。上市险企总投资收益率同比下行2.0个pct.至3.5%，净投资收益率同比下行0.2个pct.至3.7%。受资本市场大幅波动和信用风险抬头影响，上市险企投资收益+公允价值变动合计同比增速为-43.1%（1Q21对应同比增速为+42.4%）。 十年期国债到期收益计750曲线2022年内将下行13.3bps。权益市场分化、750曲线下降补提责任准备金是当季利润承压的主要因素。 投资建议：保险股资产负债两端已在底部探寻，并且当前股价已反复较为悲观的市场预期。截至2022年5月5日，平安、国寿、太保和新华对应2022年P/EV分别为0.55、0.55、0.37和0.33倍，均处于历史估值的绝对低位，推荐中国平安和中国太保，港股推荐中国财险。 风险提示：1）股市波动导致投资收益下滑；2）奥密克戎变异毒株国内各地持续蔓延，拖累代理人线下展业和增员，保障类产品销售复苏持续低于预期；3）长端利率快速下行拖累估值与业绩表现。 1.权益投资浮亏拖累业绩增长，1Q22归母净利润同比大幅下降 1Q22上市险企归母净利润同比大幅下降36.4%，权益市场大幅波动是主要拖累。 2022年一季度A股5家上市险企合计实现归母净利润513.61亿元，同比大幅下降36.4%； 更能体现利润表全貌的归母综合收益为-44.92亿元，同比由正转负。除平安1Q22归母综合收益为258.29亿元外，其余上市同业归母综合收益均转负（国寿-133.88亿元、太保-52.34亿元、新华-65.68亿元和人保-51.31亿元），主要系平安已实施新金融工具会计准则且其他综合收益中“其他权益工具投资公允价值变动”为正数（1Q22 FVOCI持仓股表现优于大势相对坚挺）所致。 整体来看，1Q22归母净利润同比大幅下滑主要系： 1.受内外部复杂环境影响，1Q22权益市场大幅震荡。1Q22沪深300和创业板指分别下跌14.5%和20.0%，而1Q21沪深300和创业板指仅小幅下跌3.1%和7.0%，且同期上市险企兑现浮盈奠定较高的利润基数。极度震荡的投资环境1Q22拖累业绩利润。 2.由于1Q22权益市场大幅波动，可供出售金融资产公允价值大幅下滑，一季度内积累的浮盈大幅减少，部分险企甚至扭赢为亏，账面可供出售金融资产转为浮亏。1Q22上市险企合计其他综合收益期末余额由2021年末的870.98亿元显著下滑至1Q22的314.07亿元，重回1Q17水平。 3.一季度末十年期国债到期收益率2.77%，较年初基本持平，国寿补提责任准备金52.90亿元，占税前利润比例达32.5%，拖累利润表现，平安营运利润口径下因折现率调整侵蚀净利润26.13亿元，占归母净利润比例达12.6%。我们预计750曲线2022年内将下行13.3bps，或将进一步影响上市险企折现率假设。 表1：上市险企1Q22主要业绩表现 图1：1Q22受投资拖累归母净利润普遍负增 图2：除平安，1Q22受投资拖累归母综合收益由正转负 图3：2022年以来权益市场波动加剧 图4：会计估计变更拖累利润表现 中国平安营运利润同比增长10.0%，彰显综合金融稳健性优势。2022年一季度，中国平安实现归母营运利润430.47亿元，同比增长10.0%；实现归母净利润206.58亿元，同比下降24.1%。净利润与营运利润（OPAT）差异主要系短期投资波动（-197.15亿元）和折现率变动（-26.13亿元）影响。公司寿险、财险、银行、资管、科技分部营运利润同比增速为16.0%、-41.1%、26.8%、10.5%和4.1%，占比贡献为67.5%、7.0%、17.3%、6.0%和6.4%。客观来看，在外部市场大幅波动环境下，公司取得稳健的营运利润增长实属不易，彰显综合金融的稳健性优势和扎实可靠的资产负债表底气。 图5：1Q22中国平安分部营运利润同比增速 2.负债端：供需乏力，寿险新单持续低迷，财险承保量价齐升 2.1.1Q22寿险新单压力依旧，疫情全国散发冲击队伍展业与居民投保意愿 个险渠道转弱，银保渠道重获焦点。1Q21受提前开门红+旧版重疾定义炒停叠加影响，新单和价值均呈现两位增长。而在2022年，以往奠定一季度增长基调的开门红也由于代理人规模大幅缩减和业务节奏晚于往年略显动能不足。此外，2022年初以来奥密克戎变异毒株各地散发对队伍线下活动开展和居民保险消费需求释放造成一定冲击。根据季报新单口径，1Q22上市险企合计实现新单原保费收入2,016.24亿元，同比下滑3.2%（1Q21同期+3.7%），单季同比增速由高至低分别为太保（+22.1%）、国寿（-1.5%）、新华（-6.8%）、平安（-14.9%）。太保新单同比增速显著高于同业主要系公司重启银保新单同比激增10倍所致。 保障型业务复苏孱弱，健康险销售持续疲弱拖累长期期缴新单增长。当前保险产品主要矛盾是投保人多元化的需求和不平衡不充分的产品服务之间的矛盾，而传统低效的营销模式已经进入了深度的、持续性的困境之中。一方面，单一的保险产品供给与低质的权益服务已脱节客户日新月异的多元消费需求，供需错配的矛盾逐渐凸显，保险产品吸引力趋弱。另一方面，队伍增员乏力、留存困难、收入下滑的交织影响下，队伍规模出现螺旋式下滑，粗放式发展顽疾暴露。两者共同影响下，保障型业务复苏缓慢，核心期缴保费缺口仍较大。国寿十年期及以上期交新单同比下降2.8%，较疫情前2019年同期下滑20.9%；健康险新单销售持续遇冷下，新华十年期及以上期交新单同比大幅下降63.3%，仅为8.8亿元，较2019年同期下滑74.1%。 图6：1Q22上市险企新单原保费同比增速分化 图7：上市险企新单原保费同比增速逐季放缓 2.2.队伍规模边际企稳，质态有所改善 各地疫情散发，考核清虚力度有所松动，上市险企寿险队伍现企稳迹象，质态均有改善。1Q22老四家上市险企代理人数量较年初下降28万人，合计下降幅度约12%（较1Q21同比下降幅度高达42%）。1Q22国寿总销售人力84.6万人（同比大幅下滑37.7%，但环比仅小幅下降4.9%，人力现企稳迹象），其中个险销售人力78万人（环比-4.9%，同比下滑39.8%）。从产能与收入角度来看，从产能和收入角度来看，1Q22国寿季均人力同比下滑近四成，而十年期及以上新单期缴、NBV和手续费及佣金支出同比增速分别为-2.8%、-13.4%、-18.0%，指向人均长期期缴产能提升>人均NBV提升>人均收入提升。 太保月均人力虽同比大幅下滑53.4%，但月人均首年保险业务收入同比增长19.9%；得益于核心人力规模环比提升、核心人力的人均产能同比均提升及年初实施的“芯”基本法牵引效果逐步显现，太保队伍质态改善明显。平安代理人规模虽较年初下滑10.4%至53.8万人，但大专及以上学历代理人占比同比上升3.5个百分点，继续实施“优+”高质量人员招募培育计划，以优增优，严控入口，逐步提升优质新人占比，推进新人经营。 图8：上市险企规模人力环比呈现企稳迹象 图9：1Q22国寿、新华手续费及佣金支出同比增速 渠道改革深入推进，静待成效释放。国寿继续坚持有效队伍驱动业务发展，压实队伍规模，不断强化优增优育，加强基础管理，个险队伍常态化运作4.0体系全面推广实施，推进销售队伍升级转型。平安坚持渠道多元化发展战略，坚定推动代理人队伍高质量转型，持续深化与平安银行的合作，积极探索社区网格化及下沉渠道等创新渠道。代理人方面，坚定推进队伍分层精细化经营，推动队伍结构优化。太保持续深化转型，年初全面启动实施“长航行动”一期工程，打造“三化五最”的职业营销，聚焦核心人力，“芯”基本法牵引队伍行为改变，推动队伍成长，提升队伍产能。新华将根据“老城改造”+“新城建设”两个队伍建设方案，围绕“选才、培育、客户配置、活动管理、政策支持和科技赋能”六大方面，推出“优计划”，打造年轻化、专业化与城市化的三化队伍。 在个险持续低迷环境下，头部险企寄托于银保渠道快速做大规模保费，以量补价托底全年业绩目标。太保寿险重启银保业务部门，1Q22太保实现银保新单110.30亿元，同比大幅增长1108.1%，新单贡献达38.8%。新华银保渠道新单贡献高达67.7%，超半壁江山。平安新银保团队有序推广，公司银保渠道持续推动“渠道+产品+科技”专业经营体系建设，平安寿险进一步深化与平安银行的合作，构建专属产品体系、共享培训资源，银保渠道新优才队伍质量不断优化，业绩贡献逐步提升。 2.3.寿险新单和价值逐月向好，关注队伍企稳情况 我们预计1Q22上市险企NBV同比降幅逾三成。2022年一季度上市险企NBV同比增速排序如下：国寿（-14.3%，披露值）、平安（-33.7%，披露值；可比口径同比降幅约为25%）、太保（-45%，预测值）和新华（-60%，预测值）。1Q22国寿NBV降幅显著优于同业，主要系公司2022年开门红节奏快于同业且3月以来加大激励政策，单月新单同比增速转正。 1Q22逐月新单趋势向好，我们预计将延续至二季度，中报NBV降幅有望收窄。受奥密克戎变异毒株全国各地散发冲击，1Q22平安NBV同比下降33.7%（可比口径同比降幅约为25%，系2021年末调整更为谨慎的精算假设），归因来看FYP同比下降15.4%，Margin同比下降6.8个pct.至24.6%，不过3月降幅已明显收窄。2022年初以来虽然全国各地疫情散发，但在极低同期基数和队伍规模边际企稳作用下，上市险企新单