医药生物行业2021年年报及2022年一季报总结：低基数下快速增长，细分板块分化加剧

21年年报及22年一季报业绩总结：低基数下延续快速增长。医药板块21年报及22Q1季报已披露完毕，多数医药企业已经逐步走出疫情影响，实现稳健经营，并在2022年一季度延续着增长的势头。部分企业受到散发疫情、医院诊疗下降等影响出现短暂的增长放缓，但随着疫情得到控制，均能较快恢复增长。2021年医药上市公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别实现21373、1963、1499亿元。医药板块2021年营收收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增速为14.24%/57.69%/52.13%，2022Q1营收收入/归母净利润/扣非归母净利润同比增速为14.80%/30.24%/41.74%，整体来看快速增长的势头在延续。 细分板块分化加剧，疫苗、CXO、医疗器械等板块增速较快，中药等行业实现恢复增长。细分板块呈现结构分化加剧的特点，2021年收入增速较快的医药子行业分别为医药研发外包、疫苗和体外诊断三个细分领域，归母净利润增长较快的分别为疫苗、医药研发外包、化学制剂三个领域。医药研发外包保持行业高景气度持续快速增长，疫苗、体外诊断、医疗设备等细分领域受益于疫情防控需求实现大幅增长，这些板块在22Q1也延续了快速增长趋势。中药板块在2020年低基数下实现恢复增长，品牌OTC和中药配方颗粒龙头公司业绩稳健，22Q1受疫情影响增速有所放缓。 各板块估值回落，22Q1医药配置比例环比提升。截至2022年4月29日，申万医药生物 TTM 市盈率（整体法）为24.7x（过去两年均值为40.0x），大部分细分子板块均处于历史估值中枢偏下位置，如医疗研发外包为50.0x（历史均值93.0x），医疗服务为76.5x（历史均值128.2x）,医疗设备为38.8x（历史均值54.6x）,原料药为29.7x（历史均值36.8x）。2022Q1公募基金重仓医药行业的持股市值占比为13.54%，环比提升1.19pp；剔除医药基金的公募基金重仓医药行业市值占比为7.91%，环比提升1.16pp。部分优质资产在经历估值大幅回调后再次得到机构的青睐，Q1重仓个股中排名上升较多的为中药公司，主要是由于板块受政策负面影响较小且受益于政策扶持具备业绩弹性。 投资策略：我们看好景气度较高的CDMO板块、积极向CDMO拓展并有望受益于集采增量和新冠药物产业链的原料药板块，建议关注药明康德、凯莱英、博腾股份、同和药业等；中药板块有望享受政策红利，品牌中药有望实现增长，建议关注太极集团、同仁堂等；内需消费与医疗服务板块有望逐步复苏，建议关注华特达因、爱尔眼科、锦欣生殖等；医疗设备板块有望受益于新基建浪潮拉动，建议关注迈瑞医疗、新华医疗等。 风险分析：药品/耗材降价风险；行业“黑天鹅”事件；研发失败风险。 1、21年年报及22年一季报业绩总结：低基数下延续快速增长 医药板块2021年年报及2022年一季报已披露完毕，这是在新冠疫情影响之下医药企业经历的第二个年份，我们看到多数医药企业已经逐步走出疫情影响，实现稳健经营，在2020年低基数上实现快速增长，并在2022年一季度延续着增长的势头。部分企业受到散发疫情、医院诊疗下降等影响出现短暂的增长放缓，但随着疫情得到控制，均能较快恢复增长。 剔除存在重大并购或计提大额减值损失的标的，我们选择了近300家医药上市公司进行业绩梳理。 2021年医药上市公司营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别实现21373、1963、1499亿元。医药板块2021年营收收入同比增速为14.24%，归母净利润同比增速为57.69%，扣非归母净利润同比增长52.13%。医药板块2022Q1营业收入同比增速为14.80%，归母净利润同比增速为30.24%，扣非归母净利润同比增长41.74%，整体来看快速增长的势头在延续。 费用方面，2021年销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为13.79%、4.90%、3.09%、0.81%。2022年Q1销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为12.42%、4.39%、2.57%、0.64%。 此外，细分板块呈现结构分化加剧的特点，2021年收入增速较快的医药子行业分别为医药研发外包、疫苗和体外诊断三个细分领域，归母利润增长较快的分别为疫苗、医药研发外包、化学制剂三个领域。2022Q1收入增速较快的分别为医疗设备、医药研发外包和疫苗三个细分领域，归母净利润增长较快的分别为医疗设备、医疗服务和体外诊断三个细分领域。主要是由于疫苗及其产业链、体外诊断及其产业链上游、医疗设备等领域受到疫情刺激大幅增长，医药研发外包保持高景气度持续快速增长。 2021年年报业绩也充分验证了我们此前发布的两篇策略报告《知常明变，守正创新——医药生物行业2022年投资策略》、《医药新常态下，寻找双循环新机遇——医药生物行业2021年投资策略》中的预判。 总体来看，我们认为重大疫情之于社会、产业的冲击影响是短期的，然而其带来的对产业变革重塑却是深远的。从2021年年报也2022年一季报的业绩来看，我们认为，医药行业在走出疫情的洗礼之后更具有韧性，行业中多个子行业有望借此实现升级和抗风险能力的提升。基于医药投资的变与不变，我们认为未来应当积极把握创新化和国际化方向的投资机会，建议关注疫苗、CXO、器械设备与生命科学等领域，此外在内需消费方面，建议关注中药、医疗服务等细分领域。 表1：上市医药各板块收入及同比情况 表2：上市医药各板块归母净利润及扣非归母净利润能力情况 表3：上市医药各板块费用率情况 表4：上市医药各板块研发费用率情况 表5：上市医药各板块盈利能力情况 2、细分板块分化加剧，疫苗、CXO、医疗器械等板块增速较快 2.1、CXO板块维持高景气度，关注全球化扩张 从营收来看，CXO板块整体始终维持在高位，2022Q1营收同比增长更是高达79.99%，主要是受新冠疫情对口服小分子药物的需求增加，以药明康德、凯莱英、博腾股份等企业为代表的公司获得辉瑞Paxlovid药物大额订单，导致整体营收大规模提升。 2022Q1 CXO板块归母净利润率同比增长45.05%，但扣非归母净利润则同比增加则高达122%，我们认为主要由多方面原因导致：1、CXO公司如药明康德、泰格医药等企业由于资本市场整体表现不佳，导致以公允价值计量的金融资产及投资净收益相较往期大幅下滑，对归母净利润造成负面影响；2）部分公司的新业务处于早期扩张阶段，如各公司新开展的CGT CDMO、临床CRO等业务，导致毛利率较低，对整体归母净利润增速产生负面影响；3）新冠疫情促使公司产能快速提升，规模效应凸显，从而导致扣非归母净利润超过营收端增长。反映在各项费用率上，CXO板块22Q1毛利率同比略提升1.4pp至39.48%，净利率则同比下滑7.37pp至21%。对比去年同期各项费率，销售费用率保持稳定，管理费用率略微下降1.86pp至9.62%，也体现了CXO公司运营效率提升。 表6：CXO板块收入及利润增速情况（亿元） 图1：2020~2022各年一季度CXO板块收入、扣非归母净利润同比增速 图2：2020~2022各年一季度CXO板块期间费用率变化情况 表7：CXO板块财务指标情况 表8：CXO板块2021年年报横向对比（亿元） 板块后市展望及分析 从基本面来看，CXO板块整体发展良好，且受益于新冠疫情，相应业务的研发及生产支出的大幅提升。从长期来看，新冠疫情终将平复，需考虑新冠订单完成后各公司是否依旧可以承接足够海外订单。一方面，中国在十年的维度内，依旧是全球理工科毕业人数大国，工程师红利还将持续，且新冠疫情带来的产能扩张，也可以加强中国企业在全球竞争的话语权。从中国药企承接大量新冠口服小分子订单即可反映出中国在全球医药产业链中依旧占据重要地位。但另一方面，全球经贸关系的紧张，以及日趋严苛的进出口政策，导致海外企业开始考虑全球多中心供应商，以保证供应链稳定。中国CXO公司若要在未来持续保持较高竞争力，需要具备全球化布局，以及各种情形下订单交付能力。 我们认为，CXO板块基本面依旧强劲，且当前估值已接近历史低位，依旧可能成为后市反弹中的主力军。后续依旧需要关注各公司订单情况，以及产能扩建情况。我们建议密切关注CXO板块龙头公司，相较于较小市值公司，此类公司抵御风险能力更强，且更有望进行全球化扩张，维持未来业绩的高速增长。 2.2、原料药板块看好CDMO拓展以及集采增量 API板块分析：疫情反复导致API板块业绩增加承压 收入增长分析：2021年及2022年一季度，原料药板块营收同比增长基本持平。 根据wind，从21Q1至22Q1，抗生素类原料药价格经历了先提升后下滑的过程，维生素类原料药价格整体缓慢下滑，沙坦类、普利类等心血管原料药价格基本稳定。因此，我们判断原料药板块收入增长承压，主要是部分原料药品种降价，以及疫情防控导致部分原料药品种需求端受抑制。值得注意的是，九洲药业、普洛药业、天宇股份以及同和药业等重点公司的CDMO业务收入占比持续提升，显示原料药企业向CDMO领域的拓展进入新阶段。同时，在国内集采持续推进的背景下，原先主要供货规范市场的原料药企业，其原料药/制剂一体化产品的国内销售收入实现了较高增长。 净利润增长分析：2021年及2022年一季度，原料药板块归母净利润以及扣非净利润同比下滑，主要由于上游原材料涨价、海运运费提升以及人民币升值，导致成本端压力变大。 盈利能力以及营运效率：原料药板块ROE水平主要受毛利率拖累，部分原料药品种降价以及成本压力导致2021年以及2022Q1板块毛利率下滑。营运效率方面，2021年及2022年一季度，原料药板块固定资产周转率略有下滑，存货周转率明显提升。 固定资产投资：2021年及2022年一季度，原料药板块固定资产略有增长，在建工程大幅提升，建议关注未来3~5年原料药企业产能释放与产品梯队、CDMO等业务拓展的节奏一致性。 表9：API板块收入及利润增速情况（亿元） 图3：2020~2022Q1API板块收入、扣非归母净利润同比增速 表10：API板块财务指标情况（%，次） 表11：部分API公司2021年年报横向对比（亿元） API板块展望：看好API企业向CDMO拓展以及国内集采增量。 特色原料药是国内医药行业中具有全球竞争力的细分领域之一，其M端能力在常年服务规范市场客户中得到锤炼，重点企业CDMO业务实现高增长，主要是D端能力逐步得到海外创新药客户的认可，我们提示需重视API企业转型CDMO的业绩弹性和估值切换。此外，建议关注集采持续推进下，对原料药企业国内销售贡献的增量。 2.3、IVD板块高增长，新冠检测业务持续受益 从营收端来看，IVD板块2021年及2022Q1营收同比显著提升，主要是由于新冠疫情影响，板块内主要公司推出了新冠检测相关产品，拉动了整个板块的营收增长，并随着疫情形势的变化，先后推出新冠核酸检测、新冠抗体检测、新冠抗原检测等产品，使得整个板块营收维持高位。 从归母净利润来看，IVD板块2021年及2022Q1归母净利润显著增长，且归母净利润增速高于营收端增速，主要原因为新冠疫情期间，行业公司推出的新冠检测试剂盒的毛利水平高于常规产品；分季度来看，21Q2、21Q3季度的归母净利润增速低于营收端增速，主要原因为国内集采影响及国外的竞争加剧导致； 21Q4、22Q1归母净利润增速再次回归高位，主要原因是奥密克戎变异毒株带动新冠抗原检测试剂盒的销量提升，抗原检测试剂盒的毛利水平相对较高原因导致的。 IVD板块的期间费用率增速自2020年以来稳中略降，主要原因是整体营收规模的大幅提升导致期间费用的占比相对下降。板块22Q1的毛利率水平同比提高1.34pp至68.09%，净利率水平同比提高2.86pp至35.74%。主要原因是高毛利的新冠检测相关产品的销售带动。 表12：IVD子板块收入及利润增速情况（亿元） 图4：2020~2022各年一季度IVD板块收入、扣非归母净利润同比增速