电动车行业2021年报及2022年一季报总结：板块盈利分化显著，终端需求景气维系

2022年新能源汽车终端需求仍然强劲，短期扰动因素边际趋弱，长期渗透率提升趋势不改。22Q1国内/欧洲/美国销量分别为124.9/56.0/21.5万辆，淡季不淡，看好全年全球新能源汽车销量有望达1000万辆（中国550万+欧洲270万+美国130万+其他50万），同比增长约50%。 产业链利润向上游倾斜，各细分领域盈利能力分化加剧。 1）动力电池：22Q1原材料高企背景下利润承压，22Q2或为短期经营拐点。 2021年受下游电动车需求拉动，电池行业产销量同比大幅上升，行业整体规模效应扩大，利润显著提升；22Q1受到上游原材料涨价冲击叠加向下游顺价的不完全性及滞后性，电池板块盈利能力达到历史低点，我们预计随着22Q2材料价格企稳、价格顺畅传导，电池板块盈利能力有望边际回升。 2）正极材料：21Q4起上游原材料上涨周期下正极厂商显著受益于库存收益，22Q2起料将回归常态。21Q4起以碳酸锂、氢氧化锂为首的上游资源在高增需求的驱动下进入上涨周期，正极材料企业显著受益，单吨净利达到历史峰值，22Q1末产业链在疫情冲击下原材料价格高位企稳且略有下降，我们认为若维持此趋势22Q2正极厂商盈利能力将回归常态。 3）负极材料：石墨化供给持续偏紧，石墨化自供率提升逐步兑现，盈利能力支撑充分，全年量利确定性较强。由于能耗管控加码，石墨化等关键工序产能受限，行业整体供给仍处于紧平衡状态，尽管针状焦等原材料在22Q1略有上涨，但头部负极企业在石墨化自供率边际提升及顺畅导价后，盈利能力保持优异，我们预计负极板块为2022全年量利确定性较高的细分赛道。 4）电解液：21年6F、添加剂、溶剂供不应求，价格大幅上涨驱动盈利能力提升，22Q1溶剂、添加剂价格开始回落，6F仍然坚挺，一体化布局为未来竞争关键。电解液的核心材料为六氟磷酸锂，由于上一周期六氟磷酸锂厂商扩产谨慎，21年及22年初产能释放不足，存在产能缺口，推动六氟磷酸锂价格和电解液价格大幅上涨，行业盈利弹性凸显。 5）锂电隔膜：马太效应增强，竞争格局优化，盈利水平稳中有升。隔膜环节技术壁垒高、设备供给有限，21年&22Q1行业竞争格局持续优化，头部企业盈利水平持续提升。 6）铜箔及结构件：供需偏紧，21年铜箔及结构件营收高增，利润改善。 2022年建议关注以下三条主线： 1）关注周期属性弱、成长属性强、供需格局持续偏紧的负极、隔膜等相关标的：中科电气、璞泰来、杉杉股份、贝特瑞、星源材质、恩捷股份等； 2）关注盈利能力筑底，边际修复的动力电池环节相关标的：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、鹏辉能源、孚能科技、蔚蓝锂芯等； 3）关注受益于4680等新电池技术迭代的圆柱结构件、新型导电剂环节的相关标的：天奈科技、科达利、斯莱克等； 4）关注国产替代标的：黑猫股份、蔚蓝锂芯等。 风险提示：全球新能源汽车销量不及预期、上游原材料价格波动超预期等。 投资主题 报告亮点 本文对于21全年及22Q1新能源汽车板块各细分领域主要公司经营情况进行梳理，并展望Q2及全年，并更新板块投资建议。 投资逻辑 2022年建议关注以下三条主线： 1）关注周期属性弱、成长属性强、供需格局持续偏紧的负极、隔膜等相关标的：中科电气、璞泰来、杉杉股份、贝特瑞、星源材质、恩捷股份等； 2）关注盈利能力筑底，边际修复的动力电池环节相关标的：宁德时代、亿纬锂能、国轩高科、鹏辉能源、孚能科技、蔚蓝锂芯等； 3）关注受益于4680等新电池技术迭代的圆柱结构件、新型导电剂环节的相关标的：天奈科技、科达利、斯莱克等； 4）关注国产替代标的：黑猫股份、蔚蓝锂芯等。 一、2021A&2022Q1电动车板块回顾：需求端景气度高企，上游原材料涨价导致盈利能力分化 A股电动车行业整体：21全年营收利润高增；22Q1业绩超预期。21年电动车渗透率快速提升，参与统计的A股电动车板块公司（如下表）21全年收入、利润分别为6901.60亿元、516.60亿元，分别同增74%、176%；单Q4收入、利润分别为2395.86亿元、175.51亿元，分别同增80%、333%。22Q1淡季不淡超预期开局，行业继续保持高景气度，参与统计的A股上市电动车企业整体实现收入2361.78亿元、利润144.39亿元，同比增加93%、88%，环比减少1%、18%。结合21Q4+22Q1，纳入统计的电动车板块A股上市公司实现营收4757.64亿元，同增86%，归母净利润319.90亿元，同增172%，构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金1017.99亿元，同增154%，营收利润高速增长，扩产加速。 图表1 A股电动车板块公司2021A、2022Q1收入及归母净利润情况（单位：亿元） 图表2 A股电动车板块21Q4+22Q1营收、利润及构建固定资产等支付现金的增速 具体分子板块看： 动力电池：22Q1原材料高企背景下利润承压，Q2或为短期经营拐点。2021年受下游电动车需求拉动，电池行业产销量同比大幅上升，行业整体规模效应扩大，利润显著提升；22Q1受到上游原材料涨价冲击叠加向下游顺价的不完全性及滞后性，电池板块盈利能力达到历史低点，我们预计随着22Q2材料价格企稳、价格顺畅传导，电池板块盈利能力有望边际回升。21年电池行业营收4393.89亿元，归母净利润240.62亿元，分别同比增长64%、78%。2022Q1电池行业营收维持高景气度，利润受上游原材料大幅涨价影响有所下降。22Q1行业营收1456.25亿元，归母净利润31.48亿元，分别同比变化87%、-7%。 正极材料：22Q4起上游原材料上涨周期下正极厂商显著受益于库存收益，22Q2起料将回归常态。21Q4起以碳酸锂、氢氧化锂为首的上游资源在高增需求的驱动下进入上涨周期，正极材料企业显著受益，单吨净利达到历史峰值，22Q1末产业链在疫情冲击下原材料价格高位企稳且略有下降，我们认为若维持此趋势22Q2正极厂商盈利能力将回归常态。其中21年三元正极行业营收892.02亿元，归母净利润58.95亿元，分别同比增长126%、230%；磷酸铁锂正极行业营收147.84亿元，归母净利润17.10亿元，分别同比增长133%、669%，实现扭亏转盈。22Q1由于行业采用加工费的定价模式，原材料价格对企业利润的影响主要由各企业库存管理策略决定，其中三元正极行业营收、归母净利润分别为350.72亿元、22.17亿元，同比增长123%、96%；磷酸铁锂正极行业营收、归母净利润分别为85.62、13.18亿元，同比增长280%、441%。 负极材料：石墨化供给持续偏紧，石墨化自供率提升逐步兑现，盈利能力支撑充分，全年量利确定性较强。由于能耗管控加码，石墨化等关键工序产能受限，行业整体供给仍处于紧平衡状态，尽管针状焦等原材料在22Q1略有上涨，但头部负极企业在石墨化自供率边际提升及顺畅导价后，盈利能力保持优异，我们预计负极板块为2022全年量利确定性较高的细分赛道。2021年负极材料行业营收、归母净利润分别为610.52亿元、80.30亿元，同比增长104%、270%；2022Q1营收、归母净利润分别为192.32亿元、22.26亿元，同比增长63%、89%。营收端持续高增，盈利能力持续改善。 电解液：21年6F、添加剂、溶剂供不应求，价格大幅上涨驱动盈利能力提升，22Q1溶剂、添加剂价格开始回落，6F仍然坚挺，一体化布局为未来竞争关键。电解液的核心材料为六氟磷酸锂，由于上一周期六氟磷酸锂厂商扩产谨慎，21年及22年初产能释放不足，存在产能缺口，推动六氟磷酸锂价格和电解液价格大幅上涨，行业盈利弹性凸显。六氟磷酸锂行业在21年营收和归母净利润分别为145.20、22.85亿元，同比增长73%、1348%，22Q1营收和归母净利润分别为53.94、15.33亿元，同比增长128%、617%；电解液行业在21年营收和归母净利润分别为180.42亿元、35.15亿元，同比增长155%、235%，22Q1营收和归母净利润分别为78.61、20.10亿元，同比增长191%、354%。 隔膜：马太效应增强，竞争格局优化，盈利水平稳中有升。隔膜环节技术壁垒高、设备供给有限，21年&22Q1行业竞争格局持续优化，头部企业盈利水平持续提升。 由于中材科技和沧州明珠两家公司非隔膜业务营收体量大，将其剔除后隔膜行业21年营收、归母净利润分别为102.66亿元、31.09亿元，同比增长89%、143%，22Q1营收、归母净利润分别为34.10、11.27亿元，同比增长76%、120%。 铜箔及结构件：供需偏紧，21年铜箔及结构件营收高增，利润改善。铜箔行业供给紧张，21年加工费上涨带来利润端的显著改善，21年营收、归母净利润分别为343.99、22.35亿元，同比增长28%、271%，22Q1营收、归母净利润分别为79.08、5.92亿元，同比增长22%、31%。结构件行业整体规模效应快速扩大，但21Q4以来铝价大幅上涨盈利能力开始承压，21年营收、归母净利润分别为85.05、8.19亿元，同比增长109%、120%，22Q1营收、归母净利润分别为31.15、2.69亿元，同比增长108%、85%。 22Q1产业链利润进一步向上游倾斜，板块盈利能力分化加剧，电池环节最为受损。22Q1动力电池下游顺价机制不健全，毛利率下滑明显，同比环比分别各下降4个p Ct 。电解液行业毛利改善，其中六氟磷酸锂毛利率继续提升，同比环比分别上升16%、2%，电解液毛利同比环比分别上升7%、9%；正极材料毛利率出现分化，高库存政策的企业充分享受库存收益的红利，其中三元正极中振华新材毛利率改善明显，同比环比分别上升4%、5%，铁锂正极中德方纳米、丰元股份、合纵科技毛利率均有提升。隔膜行业毛利较为稳定，同比环比分别变化2%、-3%。铜箔和结构件行业22Q1延续21Q4状态，毛利率环比变化分别为1%、0%，结构件受到铝价上升影响毛利率同比下滑4%，铜箔加工费处于高位毛利率同比上升2%。 图表3电动车板块公司单季度毛利率及其变动 营收高增，三费率持续改善。销售费用率均同比下降，主要系营收快速提升，同时行业普遍采用大客户战略销售费用提升不明显，铁锂行业改善最为明显，22Q1同比下降3.9%，主要系龙蟠科技客户结构改善，销售费用率大幅降低；管理费用率随营收规模扩张均有所下降；行业现金流情况良好，财务费用率均有所降低，其中隔膜行业改善最为明显，22Q1同比下降3.4%，主要系恩捷股份非公开发行募资，资产负债率明显降低。 图表4电动车板块公司单季度期间费用率同比变动 净利率与毛利率趋势趋同，盈利能力存在分化。产业链的净利率水平同样存在分化，整体趋势与毛利率变化接近，主要受到供需平衡和价格传导能力的影响。电池行业净利率普遍出现下滑，22Q1同比、环比分别下降2.8%、3.9%。三元正极行业净利率有所回升，同比下降0.9%，环比提升0.7%，铁锂正极受德方纳米拉动净利率同比环比分别提升5.6%、0.9%。负极、隔膜、电解液净利率均有所改善，结构件及铜箔相比21Q4均有所回暖，环比分别提升0.3%、2.7%。 图表5电动车板块公司单季度净利率及其变动 二、21及22Q1行业需求及产业链价格：下游需求持续高增，原材料价格大幅上升，中游环节竞争格局优化 （一）行业指数表现：2021年逆势上涨，2022年静待反弹 2021年新能源汽车指数相对沪深300实现超额收益47.9%。2021年新能源汽车指数自年初上涨43%，同期沪深300指数下跌5.2%，2021年实现相对收益47.9%。分阶段回顾，光伏两轮明显的上涨分别发生在2021年5月到9月和2021年10月到11月之间。2022年第一季度新能源汽车指数跑输沪深300指数6.2%。 图表6 2020-2022Q1新能源汽车指数与沪深300指数走势 （二）行业下游需求表现：新能源车渗透率持续高增，行业维持高景气 21年国内新能源车销量超过350万辆，22年一季度销量继续创