Q1业绩高增长，持续看好底部向上机会

Q1 业绩保持高增长。2022 年 Q1 公司实现营业收入 40.89 亿元、归母净利润7.60 亿元，同比分别增长 7.11%、550.80%，对应 EPS 0.35 元，符合市场及我们预期（公司业绩预告 1 季度归母净利润 7.4-7.7 亿元）；实现扣非归母净利润 7.62 亿元，同比增长 19774%。业绩高增长主要受益于去年 1 季度的低基数以及优异的新品和出海表现。 毛利率保持稳定，销售费用率下降明显。Q1 公司毛利率和净利润率分别为86.3%、18.4%，毛利率与去年同期基本一致、净利率提升 15 个百分点，主要受益于销售费用率显著下降（从去年同期的 73.3%下降至今年 Q1 的 56.4%，下降了 17 个百分点，主要在于去年 Q1 买量费用前置导致的费用率显著提升）；管理费用率基本稳定，Q1 为 2.6%，相比去年同期下降了 0.1 个百分点。 产品精品化、多元化和市场全球化持续推进。1）21 年以来新品表现优异，《斗罗大陆:魂师对决》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》，以及全球发行的《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等多款游戏表现优秀。其中《斗罗大陆：魂师对决》上线后表现优异，最高位居 iOS游戏畅销榜 TOP4，平均排名第 11 名，验证公司精品化战略。同时自研储备产品立项类别涉及 MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等多元品类，产品品类持续多元化；2）海外战略持续推进，21 年实现营收 47.77 亿元，收入占比达到 29.5%；海外品牌 37GAMES 覆盖多个国家和地区，游戏类型涉及 SLG、MMORPG、模拟经营、卡牌等。报告期内公司海外发行的移动游戏最高月流水超 7 亿，新增注册用户合计超过 5500 万，最高月活跃用户超过 850 万，出海业务表现优异；3）新品方面，2022 年公司坚持产品精品化、多元化和市场全球化的策略，通过自研、代理、定制等方式面向海内外储备了近三十款产品，有望推动公司游戏业务继续保持高成长。 风险提示：游戏新品流水不达预期；出海盈利低于预期；监管政策风险等。 投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级。 维持盈利预测，维持 “买入”评级。预计 2022/23/24 年归母净利润分别为 33/38/43 亿元，同比增速 16/15/12%；摊薄 EPS=1.50/1.72/1.92 元，当前股价对应 PE=16/14/13x。公司发行业务继续保持领先、产品自研表现良好，海外拓展顺利，版号重启、行业景气度提升之下业绩与估值存在向上提升可能，继续维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022 年 Q1 公司实现营业收入 40.89 亿元、归母净利润 7.60 亿元，同比分别增长7.11%、550.80%，对应全面摊薄 EPS 0.35 元，符合市场及我们预期（公司业绩预告 1 季度归母净利润 7.4-7.7 亿元）；实现扣非归母净利润 7.62 亿元，同比增长19774%。业绩高增长主要受益于去年 1 季度的低基数以及优异的新品和出海表现。 图 1：三七互娱营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：三七互娱归母净利润及增速（单位：百万元、%） 毛利率保持稳定，销售费用率下降明显。Q1 公司毛利率和净利润率分别为 86.3%、18.4%，毛利率与去年同期基本一致、净利率提升 15 个百分点，主要受益于销售费用率显著下降（从去年同期的 73.3%下降至今年 Q1 的 56.4%，下降了 17 个百分点，主要在于去年 Q1 买量费用前置导致的费用率显著提升）；管理费用率基本稳定，Q1 为 2.6%，相比去年同期下降了 0.1 个百分点。 图 3：三七互娱毛利率及净利率 图4：三七互娱三项费率 产品精品化、多元化持续推进。报告期内新上线的《斗罗大陆:魂师对决》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》，以及全球发行的《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》等多款游戏表现优秀。其中《斗罗大陆：魂师对决》上线后表现优异，最高位居 iOS 游戏畅销榜 TOP4，平均排名第 11 名，验证公司精品化战略。 图 5：《斗罗大陆:魂师对决》下载趋势 图6：公司位居 22 年 2 月国内手游厂商收入第 4 新品储备丰富。2022 年公司坚持产品精品化、多元化和市场全球化的策略，通过自研、代理、定制等方式面向海内外储备了近三十款产品，囊括 MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营等不同品类，覆盖多文明、魔幻、仙侠、都市、女性向等类型题材，多元化产品矩阵已初具规模，产品结构持续优化。 表1：公司部分在研及测试产品储备表——国内发行 出海表现优异，2022 迎产品大年。海外实现营收 47.77 亿元，同比增长 122.94%，收入占比达到 29.5%；公司海外品牌 37GAMES 覆盖多个国家和地区，游戏类型涉及 SLG、MMORPG、模拟经营、卡牌等。报告期内公司海外发行的移动游戏最高月流水超 7 亿，新增注册用户合计超过 5500 万，最高月活跃用户超过 850 万，出海业务表现优异。新品上来看，公司面向海外市场储备了 16 款新品，22 年有望继续保持高增长。 表2：公司部分在研及测试产品储备表——海外发行 投资建议：维持盈利预测，维持 “买入”评级。预计 2022/23/24 年归母净利润分别为 33/38/43 亿元，同比增速 16/15/12%；摊薄 EPS=1.50/1.72/1.92 元，当前股价对应 PE=16/14/13x。公司发行业务继续保持领先、产品自研表现良好，海外拓展顺利，版号重启、行业景气度提升之下业绩与估值存在向上提升可能，继续维持“买入”评级。 图 7：2017-2022 网络游戏板块 PE-TTM 变化 图8：2017-2022 头部游戏公司 PE 变化 表3：可比公司估值表 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）