交通运输行业2021年报及2022年一季报业绩综述：疫情反复拖累航司机场业绩，头部快递公司盈利持续修复

需求恢复受挫、油汇冲击成本，三大航持续大幅亏损。2021年航空板块（含中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、华夏航空）实现归母净亏损约415亿，较上年（亏损约375亿）亏损扩大40亿；2022年第一季度航空板块归母净亏损约226亿，较上年（亏损约146亿）亏损扩大80亿。除了国内疫情反复的影响，油汇波动也对航司成本带来负面冲击。整体来看，虽然国内外疫情仍有反复，但随着新冠疫苗接种/治疗的不断推进，航空需求复苏是确定性事件，航司盈利未来将重回增长轨道。展望未来，随着欧美主要国家逐步放开入境限制，中国也将逐步放开入境限制，海外需求将逐步恢复，航空公司的盈利能力也将逐步恢复，而海外航线收入贡献较高的龙头公司弹性较大。 营运成本刚性，机场亏损同比扩大。2021年机场板块（含上海机场、白云机场、深圳机场、厦门空港）实现归母净亏损20.1亿，同比上年（亏损13.2亿）亏损扩大6.9亿；2022年第一季度，机场板块合计亏损8.8亿，同比上年同期（亏损4.9亿）亏损扩大3.9亿，主要原因是海外客流量处于低位，免税业务收入不振，同时机场折旧及运营成本存在一定刚性，导致上市机场盈利能力大幅下降。整体来看，由于中国疫情防控策略与欧美主要国家不同，所以中国入境限制放松的节奏将明显晚于欧美主要国家，海外航空需求恢复仍存在较大不确定性。 但长远来看，新冠疫情逐步得到控制是确定性事件，一线机场的区位优势和竞争优势并未因疫情发生本质变化，机场免税业务增长的长期逻辑仍然没有变化。 快递行业价格战缓和，头部快递公司盈利修复。2021年快递板块（含顺丰控股、韵达股份、圆通速递、申通快递、德邦股份）实现归母净利润约71亿元，同比下降36.2%，降幅大于上年降幅（6.3%），主要原因是顺丰控股2021年盈利大幅下降的拖累。2022年第一季度，五家快递上市公司合计实现归母净利润约22.7亿元，较上年同期（亏损4.7亿元）扭亏为盈，主要原因是顺丰控股同比大幅扭亏，同时圆通、韵达、申通盈利能力不断改善。整体来看，国内疫情反复，快递公司所受负面冲击有限；《浙江省快递业促进条例》2022年3月1日起施行，行业价格战趋缓或将持续被验证，推动快递公司盈利修复，在此背景下，头部快递企业将明显受益。 投资建议：国内疫情反复，航空客运需求恢复受负面冲击，我们认为一线机场公司、航空公司的成长逻辑和区位优势都没有因疫情发生本质变化；随着新冠疫苗/治疗技术的不断推进，航空客运需求必将逐步恢复，一线机场公司、航空公司价值重估是确定性事件；监管发力，快递行业价格战趋缓或将持续被验证，推动快递公司盈利修复，在此背景下，头部快递企业将明显受益。我们维持行业“增持”评级，推荐中国国航、春秋航空、上海机场和顺丰控股，建议关注中国东航、南方航空、白云机场和圆通速递。 风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空、快递需求下行；海外旅客吞吐量增长缓慢；机场免税店消费额增长缓慢；快递行业竞争超预期，导致单票收入下滑。 1、交运各子行业业绩概览 2021全年，（追溯2020年海航科技被剔除指数成分股的历史影响），A股交运上市公司合计实现营业收入约32,539亿元，同比增长39.8%，合计实现归母净利润约1744.3亿元，同比增长1981%。分结构看，净利润贡献前三的子行业分别是航运、港口、公路，分别实现净利润约993亿元、358亿元、280亿元；航空、机场子行业继续出现亏损，2021年归母净亏损分别为365亿元、20亿元。 图1：交运上市公司年度合计营业收入比较 图2：交运上市公司年度合计归母净利润比较 图3：交运各子行业年度合计营业收入比较（单位：亿元） 图4：交运各子行业年度合计归母净利润比较（单位：亿元） 2022年第一季度，A股交运上市公司合计实现营业收入约7,853亿元，同比增长25.7%，合计实现归母净利润约340亿元，同比增长53%。分结构看，航空、机场分别亏损261亿元、8.8亿元；其他子行业均实现盈利，其中航运子行业实现归母净利润约320亿元，较上年同期增长约76%，快递子行业实现归母净利润约23亿元，较上年同期亏损（4.7亿元）扭亏为盈。 图5：交运上市公司第一季度合计营业收入比较 图6：交运上市公司第一季度合计归母净利润比较 整体来看，疫情的边际变化仍然是影响交运各子行业盈利变动的核心因素。 2021年全年，中外疫情继续出现了不同程度的反复：海外新冠确诊人数快速增长；国内疫情呈多地零星散发状态，在坚持“动态清零”的原则下，各地防控措施都随着疫情变化做了相应的调整。受此影响，国内客运需求在2021年出现多次大幅波动，2021年全国旅客运输总量约83亿人次，较2020年同期下降14.1%，较2019年同期下降53%。货运方面，疫情带来的全球供应链紧张在2021年继续延续，整体货运需求快速恢复并保持较高景气度，2021年全国货物运输总量约530亿吨，同比增长12.3%；货物运输周转量223574亿吨公里，同比增长13.7%；全年港口完成货物吞吐量155亿吨，同比增长6.8%；港口集装箱吞吐量28272万标准箱，增长7.0%。 图7：交运各子行业第一季度营业收入比较（单位：亿元） 图8：交运各子行业第一季度归母净利润比较（单位：亿元） 2、航空板块业绩综述 2.1、国内疫情反复，航空需求恢复受挫 由于国内疫情反复，民航客运需求恢复有限。2021全年，全国民航业共完成运输总周转量、旅客运输量、货邮运输量856.7亿吨公里、4.4亿人次、731.8万吨，分别同比增长7.3%、5.5%、8.2%，相当于2019年的66.2%、66.8%、97.2%。2022年一季度全国民航业共完成运输总周转量、旅客运输量、货邮运输量分别为171.6亿吨公里、7617.8万人次、161.5万吨，分别同比下降15.5%、25.3%和9.5%，分别为2019年同期的55.5%、47.4%和96.2%。 图9：2022年第一季度民航客运量大幅下降 图10：2022年第一季度民航旅客周转量大幅下降 分结构看，国内航线客运量受到国内多地局部疫情反复的影响，在2021年2月、8月、11月多次下降；地区、国际航线客运量受制于海外疫情，自2020年3月以来持续处于低位，由于地区航线不受“五个一”政策调控，在海外疫情缓解的大背景下，供需有所恢复。 图11：2021年国内航线客运量有所恢复 图12：2021年国内航线客运周转量有所恢复 2.2、国内航空需求缓慢恢复，航司收入恢复乏力 航空板块（统计样本含中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、华夏航空）2021年合计实现营业收入约2,699亿元，较上年同期增长约10.2%，恢复到19年的60%。由于国内疫情反复，2022年第一季度，六家航司共实现营业总收入约525亿元，较上年同期下降4.6%，仅恢复到19年同期的48%，环比21年第四季度下降13%。 图13：航空板块主要上市公司年度合并营业收入比较 图14：航空板块主要上市公司一季度合并营业收入比较 2022年国内不仅多地出现零星散发疫情，还在上海市和吉林省两地形成规模化疫情，对清明、五一期间的客运需求造成了较大冲击。2022年4月3至5日(清明假期)，全国发送旅客5378.1万人次，比2021年同期下降62.7%。其中铁路客流量622.9万人次，比2021年同期下降83.7%，民航预计运输旅客56.2万人次，比2021年同期下降87.0%。民航总局预计，2022年4月30日-5月4日（五一假期），全民航预计运输旅客200万人次，比2021年同期下降77%。 2.3、油汇带来负面冲击，航司持续大幅亏损 2021年航空板块（统计样本含中国国航、中国东航、南方航空、春秋航空、吉祥航空、华夏航空）实现归母净亏损约415亿元，较上年（亏损约375亿元）亏损扩大40亿元，主要原因是在2021年航空需求恢复较为有限的情况下，航司的成本端上涨较为明显，主要原因在于油价大幅上涨使得航油成本显著增加，以及部分扶持政策退出带来的成本增加，加上折旧及维修成本存在刚性和需求复苏带来的变动成本增加。此外春秋航空、吉祥航空2021年开始经营租赁进表，成本端也受到一定影响。 2022年第一季度，国内需求不振以及高油价的冲击仍在延续，航司仍面临较大压力，六家航空公司合计归母净亏损约226亿元，较上年（亏损约146亿元）扩大约80亿元。 图15：航空板块主要上市公司年度合并归母净利润比较 图16：航空板块主要上市公司一季度合并归母净利润比较 2021全年及2022年第一季度，油汇波动对航司成本带来负面冲击。2021年布伦特原油均价约70.9美元/桶，较2020年（43.0美元/桶）上涨65%；国内航空煤油出厂均价也从2020年的3097元/吨上涨40%至4325元/吨。2022年布伦特原油价格持续上涨，并在3月呈高位振荡走势，最高超过120美元/桶，2022年第一季度布伦特原油均价约97.9美元/桶，较上年同期均价（61.3美元/桶）大幅上涨；2022年第一季度国内航空煤油出厂均价约5462元/吨，较上年同期均价（3522元/吨）大幅上涨。2021全年人民币兑美元汇率保持相对平稳，六家航空公司的汇兑收益同比大幅减少，财务费用大幅增长。综合收入成本，2021年航司盈利能力仍处于低位，六家航空公司中仅春秋航空实现盈利，中国国航、中国东航、南方航空的亏损则进一步扩大。 整体来看，虽然国内外疫情仍有反复，但随着新冠疫苗接种/治疗的不断推进，航空需求复苏是确定性事件，航司盈利未来将重回增长轨道。展望未来，随着欧美主要国家逐步放开入境限制，中国也将逐步放开入境限制，海外需求将逐步恢复，航空公司的盈利能力也将逐步恢复，而海外航线收入贡献较高的龙头公司弹性较大。 图17：布伦特原价价格历史走势（单位：美元/桶） 图18：人民币兑美元中间价历史走势（单位：人民币/美元） 表1：航空板块主要上市公司盈利预测 3、机场板块业绩综述 3.1、国内疫情反复，机场旅客吞吐量恢复受负面冲击 2021年，我国机场完成旅客吞吐量90,748万人次，同比增长5.9%，恢复到2019年的67%。分航线看，国内航线完成90,443万人次，同比增长7.6%，恢复到2019年的74.6%（其中地区航线完成167.9万人次，同比下降38.4%）； 国际航线完成305.1万人次，同比下降82.0%，恢复到2019年的2.2%。 2021年我国机场完成飞机起降978万架次，同比增长8.0%，恢复到2019年的84%。分航线看，国内航线完成953万架次，同比增长9.1%，恢复到2019年的89%（其中地区航线完成4.0万架次，同比下降16.6%）；国际航线完成24.5万架次，同比下降22.4%，恢复到2019年的24.6%。 2022年前两月，我国机场完成旅客吞吐量12,577万人次，同比增长约 12.7%，仅为2019年同期的57%；完成飞机起降架次约141万架次，同比增长约10.5%，恢复到2019年同期的79%。 图19：2021年全国机场旅客吞吐量有所恢复 图20：2021年全国机场飞机起降架次有所恢复 3.2、21年机场收入同比下降，未来仍受疫情负面冲击 机场板块（统计样本含上海机场、白云机场、深圳机场、厦门空港）2021年合计实现营业总收入约135亿元，较上年同期下降约2.1%，仅为19年同期的55%。2022年第一季度，四家上市机场共实现营业总收入约29.9亿元，较上年同期下降约5.3%，仅为19年同期的49%。 图21：机场板块主要上市公司年度合并营业收入比较 图22：机场板块主要上市公司一季度合并营业收入比较 3.3、运营成本刚性，机场亏损持续扩大 2021年机场板块实现归母净亏损20.1亿元，同比上年（亏损13.2亿元）亏损扩大6.9亿元，主要原因是海外客流量处于低位，免税业务收入处于低位，同时机场折旧及运营成本存在一定刚性，导致上市机场