事项: 公司发布2022年一季报,22Q1实现营业收入41.44亿元,YOY+25.60%;实现归母净利润2.53亿元,YOY+3.88%;实现扣非归母净利润2.34亿元,YOY+11.99%。22Q1毛利率同减2.54pcts至27.66%,销售/管理/研发费用率分别变动-0.56/-0.30/-0.14pct至9.13%/7.12%/4.94%,归母净利率同减1.28pcts至6.11%,扣非归母净利率同减0.68pct至5.63%。 评论: 22年家居行业或将加速分化,欧派定制家居龙头行稳致远。自去年三季度我们提出2022年家居行业将加速分化,主要源于工程业务降温下零售能力将成为竞争热点,21Q4原材料价格高点叠加行业提价幅度较低下,22Q1定制家居整体毛利率略有承压,后续提价逐步落地下预计22Q1或为利润端低点,且不排除家居行业开展2-3轮提价的可能性,预计全年定制家居利润弹性充分。从公司22Q1业绩报告可以看出,在2022Q1疫情扰动及地产数据探底下,持续验证我们此前行业持续分化的观点,公司收入与利润均超市场预期,自率先喊出大家居口号以来,始终以行业龙头姿态引领整家和整装,正如4月26日业绩说明会中管理层所述,大家居作为公司破冰前行的彼岸,已逐步在模式、市场和人才方面实现突破,充分体现出定制领航者大格局。2022年将是家居行业分化加剧的一年,看好集中度加速提升下全年表现。 衣柜增速表现靓丽,整装大家居持续发力。22Q1橱柜/衣柜及配品/卫浴/木门实现收入13.24/23.20/1.67/2.18亿元,YOY+5.13%/+40.85%/+1.19%/+32.29%; 直营店/经销店/大宗业务分别实现收入1.23/32.23/6.73,YOY+51.15%/+34.10%/-6.98%;欧派橱柜(含橱衣综合)/欧派衣柜/欧铂丽/欧派卫浴/欧铂尼木门门店数变动-10/-58/-15/+5/+1家至2449/2143/974/810/1022/家。1)衣柜增速明显高于橱柜:从21年底起,在主动营销和门店优化等方面为Q1做足准备,衣柜及配品经营节奏稳健,渠道利润充足下推力十足,增长主要由获客数量提升贡献,叠加衣配受地产波动影响较小,则体现于与橱柜较大的增速差;2)推出整家套餐、赋能经销商:配套产品作为套餐附属品定价弹性较大、毛利率较低,公司通过加大渠道让利和终端促销力度,使代理商接受并适应套系销售,渠道费用节流下净利端亦可观;3)整装大家居延续高增:以StarHomes实现双品牌切入整家定制,并逐步试点ShoppingMall和合资模式,三年整装业绩50+亿元有望稳步实现;4)木门体量明显提振:近期以整装/整家和大宗渠道带动木门销售,并增加护墙板产品做大客单,以区别于传统招商开店的衣橱发展思维,重新审视木门业务,整体中高端定位下预计收入有望稳增。 毛利端略有承压,回款节奏稳健。22Q1毛利率同减2.54pcts至27.66%,主要系原材料价格处高位叠加低毛利率的配套品占比提升所致;费用端边际略有改善,销售/管理/研发费用率分别变动-0.56/-0.30/-0.14pct至9.13%/7.12%/4.94%; 整体影响下,归母净利率同减1.28pcts至6.11%,政府补助和投资收益略有减少下,扣非归母净利率同减0.68pct至5.63%。现金流方面,经营活动现金流净额同减44.30%至32.39亿元,回款同增28.61%至46.31亿元,主要系购买商品、接受劳务支付的现金同增39.12%所致。资产负债表方面,3月疫情扰动下合同负债较去年底增长12.85%至13.58亿元,整体看接单情况良好。 经营节奏稳健,锚定全年增速,维持“强推”评级。受疫情反复扰动导致生产及物流受阻,Q2经营层面或存压力;防控趋严及消费能力受影响下,复盘参考2020年,家居需求或滞后但不会消失,因此经营节奏稳健下锚定全年增速,减值风险释放下看好22年发展。基于此,我们维持盈利预测,预计22-24年归母净利润分别为32.21/38.74/46.5亿元,对应当前股价21/18/15倍;参考绝对估值法,维持目标价166元,对应22年31倍PE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济影响需求;原材料价格波动风险;渠道拓展不及预期等。 主要财务指标