内生+外延双驱增长，强化办学投入

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 半年报点评 2022年04月28日 中国科培（01890.HK） 内生+外延双驱增长，强化办学投入 事件：公司FY2022H1营收同增41.3%，经调整净利润同增17.0%。公司FY2022H1（截至2022年2月28日六个月）营收同增41.3%至7.03亿元，归母净利润同增35.0%至3.81亿元，经调整净利润同增17.0%至3.88亿元。FY2022H1，公司毛利率同降3.0PCTs至64.9%，主要系员工成本增加所致；销售费用率0.4%，同比持平；管理费用率同降2.6PCTs至10.5%；融资成本占收入比例同增3.2PCTs至4.9%，主要系旗下学校新校区建设以及支付并购款项带来的融资成本增加所致。综上，公司经调整净利率同降11.5PCTs至55.1%。 内生+外延驱动增长，并购项目贡献增量。公司收入端增长由内生+外延双轮驱动，广东省两所学校内生增长17%，新并表的哈尔滨学校及淮北学校贡献24%的收入增速。在校生人数方面，截至FY2022H1，公司旗下学校在校生人数同增29.5%至11.99万人，其中本科课程/成人大学课程在校生人数分别同增41.9%/30.6%至5.53/5.07万人，增长亮眼。拆分看，已并表的4所院校在校生人数同增18.6%至10.98万人；此外，公司于2021年7月公告并购，并于2021年8月签署托管协议进行净利润并表的马鞍山学院贡献1.01万名在校生增量。截至FY2022H1，公司旗下学校利用率76.5%，在校生规模仍有较大提升空间。 强化内涵建设及产教融合，加大办学投入。FY2022H1，公司引进高质量教师500余人，并提升教师薪酬待遇，薪酬总支出同比增长约50%。办学投入方面，公司近3年累计投入3亿元用于建设实训楼等设施，累计建设各学科实验实训室超500个。针对优势产业增设数字媒体艺术等新专业。此外，公司强化产教融合，旗下各院校20个产学合作项目入选教育部高教司发布的产学合作协同育人项目立项名单。受益于公司办学质量提升，2021年公司各学校就业率均高于90%，旗下广东理工学院就业率高达97.5%。未来发展方面，公司有望依托在珠三角以及长三角的广泛校企关系，在旗下院校发展更多产业学院，以提升人才培养质量。 投资建议。公司旗下广东理工学院办学成熟，2021年通过并购两所优质本科高校将业务拓展至长三角区域，持续享受区域红利。后续整合发展可期。，根据FY2022中报，我们调整公司2022-2024财年归母净利润至7.88/9.15/10.14亿元，CAGR=13.4%，对应EPS 0.39/0.45/0.50元，现价对应PE 4X/4X/3X，维持“买入”评级。 风险提示：招生情况、学费提升情况不及预期；轻资产业务模式拓展进度不及预期；《民促法实施条例》各地实施细则不确定性。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 867 671 1,479 1,746 2,020 增长率yoy（%） 21.4 / / 18.1 15.6 归母净利润（百万元） 564.8 272 788 915 1,014 增长率yoy（%） 23.8 / / 16.1 10.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.28 0.14 0.39 0.45 0.50 净资产收益率（%） 17.8 8.4 19.6 18.5 17.0 P/E（倍） 6.0 12.4 4.3 3.7 3.3 P/B（倍） 1.1 1.0 0.8 0.7 0.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：1）股价为2022年4月28日收盘价；2）公司2020财年为2020/1/1-2020/12/31全年财务数据，2021财年为2021/1/1-2021/8/31八个月财务数据，2022财年起为截至8月31日全年预测数据 买入（维持） 股票信息 行业 教育 前次评级 买入 4月28日收盘价(港元) 2.05 总市值(百万港元) 4,131.26 总股本(百万股) 2,015.25 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 1.33 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 孟鑫 执业证书编号：S0680520090003 邮箱：mengxin@gszq.com 分析师 李宣霖 执业证书编号：S0680522040001 邮箱：lixuanlin@gszq.com 相关研究 1、《中国科培（01890.HK）：内外双驱增长开启，探索多元拓展模式》2021-12-01 2、《中国科培（01890.HK）：2021H1增长亮眼，并购院校协同发展在即》2021-08-27 3、《中国科培（01890.HK）：5.5亿元并购马鞍山学院，拓展长三角区域办学网络》2021-07-16 -82%-69%-55%-41%-27%-14%0%14%2021-042021-082021-122022-04中国科培 恒生指数 2022年04月28日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1859 1535 2229 2856 4015 营业收入 867 671 1479 1746 2020 现金 1294 1229 1702 2231 3297 营业成本 261 247 468 640 701 应收账款及票据 34 43 80 73 116 研发费用等其他 3 1 5 12 15 其他应收款 212 149 147 203 201 销售费用 23 24 22 26 26 衍生金融工具及短投 318 114 300 350 400 管理费用 111 100 170 201 222 存货 0 0 0 0 0 财务费用 -3 20 42 -10 -25 其他流动资产 0 0 0 0 0 利息收入 20 12 33 49 54 非流动资产 2558 5212 5155 4974 4774 其他非经营性损益 -23 0 0 0 0 权益性投资 184 33 33 33 33 投资净收益 -6 -3 -4 -5 -5 固定资产 1712 2992 2991 2865 2720 营业利润 546 293 838 972 1075 无形资产 8 1100 1045 990 935 其他收益及亏损 16 19 4 6 8 其他非流动资产 653 1086 1086 1086 1086 营业外支出 0 0 0 0 0 资产总计 4416 6747 7384 7830 8789 利润总额 562 312 842 978 1083 流动负债 965 2809 2754 2370 2432 所得税 -3 40 54 62 69 短期借款 265 811 600 100 50 净利润 565 272 788 915 1014 应付账款及票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他流动负债 700 1999 2154 2270 2382 归属母公司净利润 565 272 788 915 1014 非流动负债 277 697 601 516 399 EBITDA 632 406 1241 1349 1458 长期借款 262 645 596 511 394 EPS（元） 0.28 0.14 0.39 0.45 0.50 其他非流动负债 15 52 5 5 5 负债合计 1243 3506 3355 2886 2831 股本 0 0 0 0 0 股本溢价 771 571 571 571 571 留存收益 2402 2669 3457 4373 5387 主要财务比率 归属母公司股东权益 3174 3240 4029 4944 5958 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 成长能力 负债和股东权益 4416 6747 7384 7830 8789 营业收入(%) 21.4 / / 18.1 15.6 营业利润(%) 22.8 / / 15.9 10.6 归属于母公司净利润(%) 23.8 / / 16.1 10.8 获利能力 毛利率(%) 69.9 63.2 68.4 63.4 65.3 现金流量表（百万元） 净利率(%) 65.1 40.5 53.3 52.4 50.2 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 17.8 8.4 19.6 18.5 17.0 经营活动现金流 636 122 977 1293 1402 ROIC(%) 15.1 6.1 15.4 15.8 15.0 净利润 565 272 788 915 1014 偿债能力 折旧摊销 73 74 357 381 400 资产负债率(%) 28.1 51.97 45.4 36.9 32.2 财务费用 0 0 42 -10 -25 净负债比率(%) -1.6 70.3 41.0 13.3 -7.8 投资损失 0 0 4 5 5 流动比率 1.9 0.5 0.8 1.2 1.7 营运资金变动 -53 -319 -214 1 8 速动比率 1.9 0.5 0.8 1.2 1.7 其他经营现金流 51 94 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -651 -824 -304 -205 -205 总资产周转率 0.2 0.1 0.2 0.2 0.2 资本支出 -231 -306 10 181 200 应收账款周转率 27.2 17.3 23.9 22.8 21.4 长期投资 22 -163 -357 -381 -400 应付账款周转率 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他投资现金流 -442 -355 43 -5 -5 每股指标（元） 筹资活动现金流 221 638 -199 -559 -130 每股收益(最新摊薄) 0.28 0.14 0.39 0.45 0.50 短期借款 0 0 -253 -490 -25 每股经营现金流(最新摊薄) 0.32 0.06 0.48 0.64 0.70 长期借款 426 629