内生外延驱动FY2021业绩增长，办学实力持续提升

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2021年11月16日 中汇集团（00382.HK） 内生外延驱动FY2021业绩增长，办学实力持续提升 事件：FY2021营收同增56.4%，归母净利润同增41.9%，拟期末派息每股8.40港仙。公司FY2021营业收入同增56.4%至12.52亿元，归母净利润同增41.9%至4.14亿元，经调整归母净利润（调整汇兑损益及股权激励费用）同增48.7%至4.60亿元。FY2021公司毛利率同增0.9PCTs至50.4%，主要由于平均学费提升及成本管控得当所致；销售费用率同增0.7PCTs至1.6%，主要系公司加强品牌推广和招生活动开支所致；管理费用率同降1.2PCTs至12.5%；经调整归母净利率同降1.9PCTs至36.7%。公司拟派发期末股息每股8.40港仙，全年分红比率30%。 FY2021内生层面量价双升延续，四川学校并表贡献增量。2020-2021学年公司旗下学校在校生人数合计6.18万人，同比增长74.4%。拆分看，华商学院/华商职业学院在校生人数分别同增3.7%/24.3%至2.50/1.33万人，两所学校学费水平亦有所增长，华商学院本科学费已达到2.80-4.38万元。外延方面，公司并购四川城市职业学院及技师学院（统称四川学校）51%股权于2021年1月并表，两所学校2020-2021学年在校生人数共2.25万人。 办学实力持续提升，校间协同进一步增强。公司办学实力持续提升，华商学院完成转设后，向广东财经大学支付的管理费将于FY2022起逐年下降，从而优化公司盈利能力。此外，华商学院于2021年5月获批硕士学位授予立项建设单位。公司于2021年9月于香港设立的大湾区商学院正式开幕，将逐步推出MBA/EMBA/DBA等课程。海外学校方面，公司位于新加坡和澳大利亚的海外学校提供国际化在线课程，在语言能力、综合能力及就业能力等多方面赋能国内学生，实现海内外学校间协同。 非学历职业教育增长亮眼，新校区建设顺利推进。公司非学历职业教育主要为校内学生提供工业机器人应用编程、幼儿照护等职业技能等级证书相关业务。FY2021，该业务板块收入约4205万元，同增超200%，取得亮眼增长。公司积极推动产教融合，与超700家龙头公司建立长期合作关系。在职业教育鼓励政策下，旗下应用型本科有望享受职业本科招生政策红利，持续高质量发展。校区建设方面，华商学院四会新校区二期占地约234亩已于2020年10月获得，预期将于2023年9月投入使，预计四会新校区整体可容纳1.6万名学生，支撑公司后续在校生人数增长。 投资建议。公司旗下学校享受粤港澳大湾区及成渝经济圈区位优势，并积极拓展国际教育及职业教育业务，办学质地优异驱动高质量增长。基于公司FY2021年报，我们调整公司FY2022-2023归母净利润预测至5.48/7.08亿元（原6.23/8.25亿元），并预计FY2024归母净利润8.51亿元，同增32.5%/29.1%/20.3%，对应EPS 0.51/0.66/0.79元，现价对应PE 9/7/6倍，按2022财年15倍PE给予目标价9.32港元，维持“买入”评级。 风险提示：新校区建设或不及预期；扩张速度不达预期；《民促法实施条例》各地实施细则不确定性。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 800 1,252 1,667 2,022 2,383 增长率yoy（%） 13.6 56.4 33.1 21.3 17.9 归母净利润（百万元） 291.5 414 548 708 851 增长率yoy（%） 34.5 41.9 32.5 29.1 20.3 EPS最新摊薄（元/股） 0.27 0.39 0.51 0.66 0.79 净资产收益率（%） 15.9 15.4 17.5 19.4 20.1 P/E（倍） 16.0 11.3 8.5 6.6 5.5 P/B（倍） 2.5 1.5 1.3 1.1 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2021年11月15日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 教育 前次评级 买入 11月15日收盘价(港元) 5.31 总市值(百万港元) 5,691.57 总股本(百万股) 1,071.86 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 1.56 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 孟鑫 执业证书编号：S0680520090003 邮箱：mengxin@gszq.com 研究助理 李宣霖 邮箱：lixuanlin@gszq.com 相关研究 1、《中汇集团（00382.HK）：整合效果逐步体现，职业教育增长强劲》2021-07-27 2、《中汇集团（00382.HK）：高品质办学支撑内生增长，并购完成整合协同可期》2021-04-21 3、《中汇集团（00382.HK）：内生增长保持强劲，并购落地整合可期》2021-01-26 -32%-16%0%16%32%48%64%80%2020-112021-032021-072021-11中汇集团 恒生指数 2021年11月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1336 1307 1935 2639 3439 营业收入 800 1252 1667 2022 2383 现金 1186 795 1624 2244 3066 营业成本 404 621 808 950 1108 应收账款及票据 3 1 5 2 6 研发费用等其他 0 1 0 1 1 其他应收款 58 141 78 92 104 销售费用 8 20 25 26 30 衍生金融工具及短投 0 0 0 0 0 管理费用 111 157 200 222 250 存货 1 3 0 3 1 财务费用 -3 8 5 1 1 其他流动资产 88 367 228 297 262 利息收入 20 10 18 29 40 非流动资产 2193 4859 4748 4775 4742 其他非经营性损益 -8 -10 1 -6 -5 权益性投资 46 79 79 79 79 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产 1660 3593 3539 3483 3426 营业利润 297 484 629 815 988 无形资产 40 182 214 252 298 其他收益及亏损 10 0 0 0 0 其他非流动资产 447 1006 916 961 939 利润总额 308 484 629 815 988 资产总计 3528 6166 6683 7414 8181 所得税 16 14 19 24 30 流动负债 1092 1770 2080 2362 2577 净利润 291 470 610 791 959 短期借款 290 282 100 100 100 少数股东损益 0 56 62 83 107 应付账款及票据 5 12 11 16 15 归属母公司净利润 291 414 548 708 851 其他流动负债 796 1476 1969 2246 2463 EBITDA 376 492 753 938 1113 非流动负债 601 1350 1112 982 830 EPS（元） 0.27 0.39 0.51 0.66 0.79 长期借款 457 1062 930 777 605 其他非流动负债 145 288 182 205 225 负债合计 1693 3120 3191 3344 3407 股本 70 73 73 73 73 股本溢价 556 0 0 0 0 留存收益 1209 2460 2844 3339 3935 主要财务比率 归属母公司股东权益 1835 2533 2917 3413 4009 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 513 575 658 765 成长能力 负债和股东权益 3528 5654 6683 7414 8181 营业收入(%) 13.6 56.4 33.1 21.3 17.9 营业利润(%) 8.9 62.7 30.0 29.6 21.2 归属于母公司净利润(%) 34.5 41.9 32.5 29.1 20.3 获利能力 毛利率(%) 49.5 50.4 51.5 53.0 53.5 现金流量表（百万元） 净利率(%) 36.4 33.1 32.9 35.0 35.7 会计年度 2020A 2021E 2022E 2023E 2024E ROE(%) 15.9 15.4 17.5 19.4 20.1 经营活动现金流 305 647 1053 1167 1270 ROIC(%) 10.6 11.5 14.1 16.7 18.4 净利润 291 474 610 791 959 偿债能力 折旧摊销 71 61 119 121 124 资产负债率(%) 48.0 50.6 47.8 45.1 41.6 财务费用 0 12 5 1 1 净负债比率(%) 27.7 76.3 44.9 27.0 7.2 投资损失 0 0 0 0 0 流动比率 1.2 0.7 0.9 1.1 1.3 营运资金变动 -83 128 320 248 182 速动比率 1.2 0.7 0.9 1.1 1.3 其他经营现金流 25 -27 -1 6 5 营运能力 投资活动现金流 -541 -168 133 -224 -61 总资产周转率 0.5 0.3 0.3 0.3 0.3 资本支出 -770 -81 -84 40 31 应收账款周转率 268.5 616.3 616.3 616.3 616.3 长期投资 164 -61 -119 -121 -124 应付账款周转率 53.3 72.2 72.2 72.2 72.2 其他投资现金流 65 -26 336 -143 32 每股指标（元） 筹资活动现金流 78 -361 -358 -323 -388 每股收益(最新摊薄) 0.27 0.39 0.51 0.66 0.79 短