事项: 公司发布2022年一季报,公司22Q1实现营收6.89亿元,同比-2.9%;归母净利润2.14亿元,同比+5.4%;实现扣非归母净利1.95亿元,同比-3.1%,净利率31.1%,同比+2.4pcts。销售商品收到现金7.64亿,同比+5.1%,经营活动现金流净额1.12亿,同比+535.7%,业绩符合预期。 评论: 高基数下收入小幅下降,但疫情下囤货增加,推动3月起动销回暖。公司Q1营收同比-2.9%,主要系去年同期基数较高所致,分月度来看,据渠道调研反馈,1-2月双位数下滑,但3月起受益于疫情囤货刺激,加上公司当月地推力度加大,动销改善实现同比18%左右增长,并带动渠道打款改善,公司销售商品收到现金7.64亿,同比+5.1%,合同负债1.45亿,环比+0.55亿/同比+28.4%,目前渠道库存仍处良性水平。分品类来看,公司加大新品推广力度,不仅重点推进清脆薄盐新包装产品上市,而且在东北产能部分投产支撑下,萝卜实现双位数以上增长。 销售费用收缩,加上财务收益增加,盈利能力延续改善。公司Q1实现归母净利润2.14亿,同比+5.4%,毛利率方面,假设运费率为3.6%,还原后Q1毛利率为56%,同比-4.1pct,主要与去年高价原材料仍在使用有关,销售费用率还原后为21.5%,同比-2.7pcts,主要与广告费用大幅减少有关,对应支付其他与经营活动有关的现金同比-44.0%,除此之外,财务费用率和投资收益等共确认4700万,贡献盈利改善4.8pct。其他费用方面,管理费用率/研发费用率分别为3.2%/0.1%,分别同比+1.1/-0.2pct,管理费用提高与期内职工薪酬及无形资产摊销同比增加有关。最终实现净利率31.1%,同比+2.4pcts。 盈利改善持续兑现,同时公司加大稳量措施,年内增长有望逐季提速。公司年初青菜头采购价同比-40%左右,预计5月开始使用,加上提价传导和费用收缩,公司盈利释放确定性已高。在此之外,公司加强稳定销量的工作,一是提高萝卜、豆瓣等新品和餐饮产品的发展,通过考核向新品侧重、新设立销售部门等方式强化管理,二是保持稳健的营销力度,针对性开展梯媒、新媒体营销和主题系列活动等,加上提价后经销商动力放大,且疫情下动销有所提速,销量稳定具备保障,年内节奏来看,考虑到去年Q2起基数较低,随着后续提价和成本回落逐步落地,Q2起报表有望迎来高增。 投资建议:动销逐步回暖,Q2望迎高增催化,维持“强推”评级。成本回落、提价传导和费用收缩下,公司全年盈利弹性充足,加上多方位稳定销量增长,Q2起在较低基数压力下,报表高增有望提供进一步催化。我们维持22-24年EPS预测为1.16/1.38/1.51元,对应PE为30/26/23倍,给予22年35倍PE,维持目标价40.5元和“强推”评级。 风险提示:下游需求低迷;市场竞争加剧;费用投放加大;食品安全问题等 主要财务指标 图表1公司分季度情况(单位:百万元) 图表2涪陵榨菜PEBand 图表3涪陵榨菜PB Band