2021年年报点评：量价齐升驱动业绩，新增产能即将投放

公司公布2021年报：2021年，公司实现营收43.50亿元（+93.00%）；归母净利润6.63亿元，（+98.25%）；扣非归母净利6.94亿元（+268.94%）。2021Q4公司实现营收11.46亿元，同比增长90.57%、环比增长1.96%；归母净利润1.77亿元，同比增长2.63%、环比增长35.56%；扣非归母净利1.51亿元，同比增长256.45%、环比减少0.46%。 铜钴量价齐升，公司业绩显著增厚。分产品看：2021年钴产品的营收为25.62亿元，营收占比58.91%，毛利占比为65.89%，毛利率达34.38%（+19.08%）。 电解铜的营收为17.78亿元，营收占比40.87%，毛利占比33.88 %，毛利率为25.48%（-7.08%）。价格方面：钴产品和铜产品的平均销价分别为31.09万元/吨（+63.43%）和5.14万元/吨（+26.21%）。产销方面：1）由于子公司寒锐金属年产2万吨电解铜项目产能充分释放，2021年电解铜产量为3.99万吨（+46.09%），销量为3.46万吨（+26.64%），库存同比增长5681.03%；2）由于安徽寒锐3000吨钴粉项目产量提高和刚果迈特氢氧化钴产量增加，2021年钴产品产量为0.79万吨，（+24.82%），销量为0.82万吨（+38.08%），库存同比减少17.58%。 在建项目放量可期，积极布局新能源材料。公司在建项目包括：1）刚果寒锐金属的氢氧化钴产能增量5000吨/年，预计2022年中投产，刚果氢氧化钴总产能将达1万吨/年。2）国内安徽寒锐钴粉产能增量2000吨/年，2022年初投产，钴粉总产能将达5000吨/年。3）国内赣州寒锐的1万吨/年钴盐和2.6万吨/年三元前驱体项目进展顺利，目前一期基建工作已完成，预计2022年6月底投产。 钴行业供需偏紧格局不改，钴价有望维持高位运行。需求端：受益于全球新能源车渗透率快速提升，硬质合金需求等带动，钴需求量持续增长。供给端：全球钴资源供应量主要来自于刚果 ， 未来钴矿增量预期主要来自于嘉能可Mutanda复产、洛阳钼业产能投产以及印尼湿法冶炼项目，但全球疫情持续冲击物流运输及新建项目进展低于预期，预计2022年钴价仍将维持高位运行。 港股上市在即，助力新能源布局。目前香港联交所已审阅公司递交的上市申请，仍等待正式批准。根据公司港股招股说明书，募集资金主要用于钴、镍、锂等资源的海外投资、收购和勘探，钴盐、钴粉、三元前驱体的扩产。港股融资便捷等优势，有助于公司实现对海外资源进行布局，成长空间将进一步扩大。 盈利预测与投资建议：公司扩产项目持续推进，积极布局产业链一体化和新能源，2022/2023/2024年公司将实现归母净利润10.76/12.55/13.70亿元，对应4月18日收盘价的PE为17X/14X/13X，维持“推荐”评级。 风险提示：项目进度不及预期、铜钴价格下跌、疫情影响生产经营。 盈利预测与财务指标 公司公布2021年年报：2021年，公司实现营收43.50亿元，同比增长93.00%； 归母净利润6.63亿元，同比增长98.25%；扣非归母净利6.94亿元，同比增长268.94%。 分季度来看，2021Q4公司实现营收11.46亿元，同比增长90.57%、环比增长1.96%；归母净利润1.77亿元，同比增长2.63%、环比增长35.56%；扣非归母净利1.51亿元，同比增长256.45%、环比减少0.46%。 图1：2021年，公司实现营收43.50亿元 图2：2021年，公司实现扣非归母净利润6.94亿元 图3：2021Q4，公司实现营收11.46亿元 图4：2021Q4，公司实现扣非归母净利润1.51亿元 1.业绩稳步上升，期间费用率维持稳定 2021年公司实现归母净利润6.63亿元，同比增加3.28亿元，核心在于毛利增厚明显，同比增加7.99亿元。其他增利点还来自于其他/投资收益（+0.07亿元）；同比减利点主要在于公允价值变动（-2.64亿元），费用和税金（-1.07亿元），营业外利润（-0.01亿元）和所得税（-0.93亿元）。其中公允价值变动减利主要因投资的孚能科技股权市场价格变动，本期营业外支出的增加主要为固定资产报废损失和捐赠支出，不具有可持续性。 图3：2021年公司业绩同比变化拆分（单位：百万元） 分季度同比来看，2021Q4归母净利润1.77亿元，同比增长0.05亿元。主要的增利点在于毛利（+1.96亿元）和所得税（+0.14亿元）。减利点来自于费用和税金（-0.36亿元），其他/投资收益（-0.16亿元），公允价值变动（-1.29亿元）和营业外利润（-0.02亿元）。 分季度环比来看，2021Q4归母净利润环比增长0.46亿元，核心在于毛利环比增长0.66亿元。其他的增利点还来自于其他/投资收益（+0.02亿元），公允价值变动（+0.51亿元）；主要的减利点在于费用和税金（-0.43亿元），营业外利润（-0.05亿元）和所得税（-0.3亿元）。 图4：2021Q4业绩同比变化拆分（单位：百万元） 图5：2021Q4业绩环比变化拆分（单位：百万元） 从期间费用的变化来看，近年来公司经营趋于稳定，期间费用率逐步降低，由2015年的9.9%降低至2021年5.3%的较低水平。2021年公司销售费用、管理费用、财务费用分别为0.12亿元、1.69亿元、0.48亿元，销售费用和财务费用的营收占比较低，管理费用占比最大。年度同比来看：销售费用减少0.03亿元，同比下降22.52%；管理费用增加0.48亿元，同比增40.66%，主要原因为咨询服务费、职工薪酬和折旧费增加；财务费用增加0.04亿元，同比增长10.43%。分季度看，2021Q4期间费用合计0.86亿元，环比增加70.24%，其中销售费用、管理费用、财务费用分别环比变化+0.07亿元/+0.19亿元/+0.09亿元，环比涨幅624.04%/47.5%/103.99%。 图8：期间费用率逐步降低，以管理费用为主 图9：2021Q4公司费用率环比小幅上升 从资金能力的角度来看，2021年公司实现经营活动现金流量净额为-6.47亿元，同比减少8.68亿元，主要原因为公司扩大产能、原材料采购量增加和采购价格上涨导致经营活动现金流出增加126.68%。公司投资活动现金流净额同比增加4.3亿元，主要是原因为赎回2020年理财投资。公司筹资活动现金净流量同比减少73.30%，原因为2020年通过非公开发行股票筹资18.71亿元。截至2021年12月31日，公司账面现金(包括货币现金+交易性金融资产+其他流动资产)约为14.16亿元，资产负债率仅为35.88%。公司具有较强的资金实力，且融资渠道多样化，可以为公司未来进一步扩大产能、布局一体产业链提供资金保障。 图10：2021年末公司资产负债率为35.88% 图11：公司单季度经营活动净现金流 图12：公司单季度筹资活动现金净流入（单位：万元） 2.铜钴量价齐增，提升公司盈利能力 目前公司以钴产品为核心，铜产品为补充，已经形成了从钴矿石原材料的开发、收购，到加工、冶炼，直至最终多样化钴产品的完整产业流程，在市场上具有独特竞争优势。公司的主营业务为有色金属冶炼及压延加工，2021年该业务营业收入为43.40亿元，营收占比99.77%，毛利率达30.74%。 从成本端看：公司深耕刚果(金)市场，建立子公司刚果迈特和寒锐金属，充分利用当地钴、铜矿资源，在原材料价格上涨的行情中，拥有稳定且低成本的原料供应，具有生产成本优势。 2021年公司有色金属冶炼及压延加工业务的营业成本为30.06亿元，同比增76.03%。从该业务的营业成本构成来看，原材料占主要部分。2021年原材料成本为25.04亿元，占比83.29%，同比提高4.36%；辅料成本占比8.04%，同比下降2.90%，主因原材料价格上涨所致。 分产品看：钴盐和电解铜表现突出，分别贡献9.98亿元、6.66亿元营收增额。2021年公司有色金属冶炼加工业20.96亿元的营收增额中，钴盐和电解铜业务分别贡献47.61%、31.77%。2021年钴盐业务营收为16.36亿元，同比增长156.36%，营收占比37.6%；电解铜业务营收为17.78亿元，同比增长59.89%，2021年营收占比40.87%。钴产品为公司利润主要来源。1）钴产品：2021年毛利率34.38%，同比增加19.08%，毛利占比65.89%。2）电解铜：2021年毛利率25.48%，同比减少7.08%，毛利占比33.88%。 图13：有色金属冶炼加工营业成本构成（单位：百万元） 图14：公司主营产品毛利率 图15：公司主营产品营收占比 图16：公司主营产品毛利占比 2021年受到经济周期和供需关系等影响，铜、钴价格走高，公司产品销价同比上涨。2021年年初至12月31日，钴价从15.68美元/磅涨至33.78美元/磅，全年涨幅115.47%；铜价从7918.5美元/吨涨至9692美元/吨，全年涨幅22.4%。 公司主要根据伦敦金属导报(MB)的钴金属报价，结合各类钴产品的市场供需情况，按照市场化原则制定钴产品的销售价格。2021年公司的钴产品和铜产品的销售单价均随行情上涨，2021年公司的钴产品和铜产品的平均销售单价分别为31.09万元/吨（+63.43%），5.14万元/吨（+26.21%）。但由于铜矿石、钴矿石等原材料也相应上涨，公司产品的单位成本受影响同比上升，2021年钴产品和铜产品的单位成本分别为20.40万元/吨（+26.62%），3.83万元/吨（+39.46%）。 图17：2020年以来MB钴价走势 图18：2020年以来LME铜价走势 表1：公司分产品销售单价和单位成本 从产销角度看：1）铜产品，2021年产量为3.99万吨，同比增长46.09%，销量为3.46万吨，同比增长26.64%，2021年底铜产品库存量为5390.81吨，同比增长5681.03%。铜产品产量大幅上升主要因为子公司寒锐金属20000吨/年的电解铜项目充分释放弹性产能，铜产品库存大幅增加主要是由于2021年底南非疫情导致运输不畅，未能及时售出。2）钴产品，2021年产量为7898.3吨，同比增长24.82%，销量为8242.65吨，同比增长38.08%，2021年底钴产品库存为1261.24吨，同比减少17.58%。钴产品产量上升是由于安徽寒锐3000吨/年的钴粉项目产量提高和刚果迈特5000吨/年的氢氧化钴产量增加所致。 表2：公司分产品产销和库存情况 2021年公司扩产项目进展顺利，子公司寒锐金属20000吨电解铜投产、6000吨电解铜技改完成和5000吨氢氧化钴项目推进。公司采取动态维持高库存策略，随着产能的扩大，原材料、产成品等期末库存均有所增加，导致存货总价值增加。 截至2021Q4，公司存货价值量为25.33亿元，相比期初的14.01亿元，存货价值量增加了11.32亿元，涨幅为80.81%，占资产总额的34.33%（同比提升10.43%）。具体来看，1）原材料和在产品：公司原材料和在产品占据存货价值的主要部分，2021年占比达77.14%，期初账面价值共12.93亿元，期末账面价值共19.54亿元，涨幅51.12%，公司原材料采购基本与生产量匹配，库存维持比较稳定水平，价值量上涨主要由于价格上涨所致。2）产成品：2021年产成品期初账面价值为0.59亿元，期末账面价值为4.65亿元，全年涨幅达682.02%，上半年增长了346.77%，产成品占存货价值的比重从2020年的4.24%增至18.35%，主要由于疫情导致运输不畅，部分商品未顺利售出，其中电解铜累库5297.56吨。 图19：公司存货价值量（单位：亿元） 图20：公司存货结构变化 3.布局新能源产业，打造业务增长点 新能源需求旺盛，钴价将维持高位上行。1）需求端：5G手机换机等带动消费电子领