公司动态点评：改革初成效，直营再高增，战略新品值得期待

事件：1）3月30日，公司发布2021年年度报告，公司全年实现营业总收入1094.64亿元，同比增长11.71%；实现归母净利润524.60亿元，同比增长12.34%；实现扣非归母净利润525.81亿元，同比增长11.84%；每股收益率41.76元/股，同比增长12.34%。 2）3月28日，公司发布2022年第一季度主要经营数据，公司预计实现营收331亿元左右，同比增长18%左右；预计实现归母净利润166亿元左右，同比增长19%左右。 营收突破千亿，连续六年实现双位数增长，量价齐升延续，系列酒增速更快，直销收入继续大幅提高。2021年公司实现了“十四五”发展良好开局，总体延续了量价齐升的势头，盈利能力继续稳步提升，主要来自于主产品强势能带动下的矩阵式升级，非标酒和系列酒持续发力 ， 以及直销比例进一步提升带来的直接收益。系列酒营收增长26.1%突破百亿大关，吨价提升24.3%表现亮眼，毛利率提升3.6 pct。直销收入同比增长81.49%，营收占比达到22.66%。经销商结构进一步优化，全年新增经销商63个，减少20个，增加的主要是酱香系列酒的经销商，减少的主要是茅台酒经销商。单四季度营收324.11亿元（+14.05%），归母净利润151.94亿元（+18.06%）。 产品旺销，酒厂全力运转仍供不应求；产能有序扩建，22年将释放6400吨系列酒新产能。生产上，产能利用率居高不下，茅台酒、系列酒全年产能利用率分别超过130%和110%（不含11月投产的6400吨系列酒产能）。公司全年生产基酒8.47万吨，其中茅台酒5.65万吨，系列酒2.82万吨，同比增幅均超12%，仍难满足消费需求。产能上，3万吨酱香系列酒技改工程及其配套设施项目有序推进，全年新投放20.53亿元，投资进度达到44%。21年11月，6400吨系列酒基酒产能投产，将在22年实际释放。 新董事长改革力度强，回归商品属性目标明确，为长期稳定发展护航。自21年9月新董事长丁雄军正式上任以来，茅台通过陆续取消拆箱政策、加大投放力度、升级电商平台、上市新产品、增加直营等措施，减少销售环节，分散飞天茅台的关注焦点，有效降低炒作热度，遏止价格无序上涨，重新掌握控价权，向市场明确传递正在加大营销 改革，使茅台酒回归商品属性的巨大决心，有利于扩大消费群体，提高真实消费，以稳定长期健康发展节奏。 新产品推出完善价格矩阵，茅台1935强势重返千元价格带，具有战略意义。茅台1935的入场是对千元市场的优化和提升。2021年，珍品茅台和茅台1935的推出，分别向上向下完善了以飞天茅台为核心的价格矩阵，丰富了高端白酒品类选择，前者推高公司品牌高度，后者重返千元关键价格带，是一款具有战略意义的新产品。在酱酒热的带动下，酱酒新势力借风而起，不少产品口感对标飞天茅台，主打性价比。在与飞天茅台拉开价格断层的情况下，千元价格带是目前主流高端白酒的基本盘，也是在酱酒热带动下崛起的新势力全力经营的价值高地。茅台1935的强势投放，将直接冲击同香型竞品市场空间，或对欠缺品牌积累和品质坚持的同质产品造成更大影响；既是正本清源规范市场，也是俯冲而下形成对飞天茅台“第一高度”的拱卫，其在千元价格带的持续放量将加宽公司护城河，划定“战略缓冲区”。在年初召开的酱香系列酒全国经销商联谊会上，丁雄军董事长定下酱香系列酒的发展目标是在“十四五”末努力实现营收翻番，达到240亿元，千元级高端产品将主打茅台1935成为台柱产品。按此目标计算，22-25年系列酒平均年增速将保持在17%以上。对市场本身来说，茅台1935的入场重新勾画价格“天花板”，将直接影响一些品牌和产品的“想象空间”，既是对快速扩容的千元价格带产品加速大浪淘沙的催化剂，也是抑制酱酒热下资本野蛮生长的行业稳定剂，是对市场环境的优化和提升。据酒业家调研，一季度以来酱酒渠道利润出现大幅下滑，厂家政策多变、价格体系不规范、频频涨价，都被酒商视为利润下滑的主要原因。酱酒行业正在回归规范与理性，充分竞争+良性竞争，同样具备过硬品牌和品质的优质酒企与消费者将受益。 一季度开门红顺利实现打消市场疑虑，全年业绩目标可期，白酒行业挤压式增长大势不变，高端名酒受益确定性最强。春节白酒市场相对平淡，年后区域疫情反复影响消费场景，行业业绩不确定性增加，叠加国际形势变化影响资金大幅流动，市场情绪波动加剧。公司发布业绩预告实现开门红，增速V形反弹，全年15%增长目标稳步筑基，为市场注入强心剂。2022年，公司的龙头标杆地位仍难以撼动，并且将从多方面进入更好的状态：1）随着电商平台等营销改革措施的推进，价格管理成果进一步显现，市场环境回归理性，顶层压力将得到缓解；2）在5.5%的经济增长目标下，后续保增长政策有望逐步出台，商务活动活跃利好名酒消费；3）新董事长改革力度强，又值国企改革三年行动收官之年，或有更多方案出台激发公司上下活力；4）16、17年茅台酒基酒产量分别为3.93和4.28万吨，同比增加22.17%和8.94%，22年投放储备较为充裕；5）系列酒结构提升势能强，直营比例进一步提高方向不变，都可直接提高盈利水平；6）茅台1935投放具战略意义，千元价格带新格局拭目以待。总体来说，白酒行业21年延续了挤压式增长，在行业进一步提质增效，产业集中度进一步提升，消费结构进一步升级的趋势下，以茅台为代表的高端名酒受益确定性最强。 投资建议：公司2021年连续6年实现双位数增长，营收突破千亿，实现了“十四五”发展良好开局。新董事长上任改革力度强，针对价格问题展开一系列措施，有效遏止价格无序上涨，回归商品属性，为公司长期健康发展奠定基础。新产品完善价格矩阵，加宽公司护城河，战略产品茅台1935强势重返千元价格带。一季度顶住市场压力实现开门红，全年业绩目标可期。作为高端名酒的代表，在行业进一步提质增效，产业集中度进一步提升，消费结构进一步升级的趋势下，公司长期受益确定性强 。我们预测公司2022-2024年EPS为49.20、57.55、66.97元/股，当前股价对应PE倍数为36.3x、31.0x、26.6x，上调“买入”评级。 风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。