轻工造纸行业双周报：多地地产政策开始松动，关注家居估值修复

行业观点更新： 家居：近日，衢州、秦皇岛取消商品房限购，今年以来出台稳定地产政策的城市已超60个。在目前地产维稳的背景下，或将有更多地产宽松政策落地，家居板块预期有望转好，板块估值仍存明显修复空间。并且从基本面来看，近期国内疫情的反复只是短期扰动，参考2020年疫情，家居需求偏刚性，依然只会滞后不会消失，从目前的草根调研情况来看，各家均在转向“整家定制”模式的情况下，头部加速集中趋势开始显现。我们依然认为2022年将更多需要关注行业供给端的变化，在定制与软体融合销售的趋势下，对品牌商、经销商的综合能力要求更高，竞争门槛将明显提升，行业格局有望迎来边际优化，整体依然看好综合能力显著领先的欧派家居、顾家家居以及深度变革成果将逐步显现的索菲亚。 新型烟草：雾化板块方面，本周思摩尔披露了2021年年报，其中值得关注的是公司2022年研发费用规划将大幅提高至16.8亿元，公司不仅将加大基础研究，也将加大对技术向产品的转化落地，我们认为这不仅将有利于公司保持电子烟雾化技术领先优势，进一步增强客户绑定，也将是公司在医疗、美容雾化领域拓展进入实质性阶段的标志。行业层面来看，我们认为其长期成长空间仍然值得期待，并且未来行业入局门槛提升，也将使得品牌商与生产商之间的粘性更强，生产商格局将有望大幅优化。此外，出口方面，随着美国对于一次性电子烟的监管趋严，未来换弹式产品市场份额有望逐步提升，思摩尔海外业务增长确定性依然较高。整体来看，思摩尔短期业绩或受国内市场波动，但长期成长确定性正在提升，目前估值水平下，长期布局价值凸显。 造纸：浆价高位支撑纸企成本驱动型涨价，建议关注格局较好的特种纸标的和原料自供率高、吨净利望逐季改善的浆系龙头。高成本压力下，各纸企开工率回升节奏放缓，本周铜版纸、双胶纸开工率环比+0.26%、+0.66%；近期疫情干扰下货物周转略承压，铜版纸、双胶纸库存天数分别+0.21%、+0.38%，白卡纸库存+0.28%；学汛带动文化纸需求边际回暖+进口端压力减弱，文化纸4-5月旺季延续，预计涨价顺利落地，白卡出口端表现旺盛，持续性仍需跟踪。成本角度，UPM罢工延长至4月底，供给约束下预计上半年木浆价格有望维持高位震荡，亦支撑纸企提价落地顺利，但后续成本的超额转嫁仍取决于下游需求景气度，当前下游需求整体表现一般，预计涨价延续逐步落实。 投资建议 家居：推荐欧派家居（整装业务&平台化）、顾家家居（内销份额集中&外销利润弹性）、索菲亚（自身多方面正改善，估值修复空间较大）。 造纸：建议关注太阳纸业，1Q起基本面逐季修复，文化纸步入旺季需求回暖，补库&低盈利背景下纸厂3月提价已顺利落地，吨净利恢复至300元左右，成本端广西80万吨化学浆投产下，外盘浆价高企对成本端影响有限； 中期525万吨产能释放支撑成长逻辑。 风险因素 国内消费增长放缓的幅度和时间超预期；地产销售进入较长时间大幅萎缩的状态；原材料价格上涨幅度和时间超预期；汇率大幅波动。 一、本周重点行业及公司基本面更新 1.1家居板块 近日，衢州、秦皇岛取消商品房限购，今年以来出台稳定地产政策的城市已超60个。在目前地产维稳的背景下，或将有更多地产宽松政策落地，家居板块预期有望转好，板块估值仍存明显修复空间。并且从基本面来看，近期国内疫情的反复只是短期扰动，参考2020年疫情，家居需求偏刚性，依然只会滞后不会消失，从目前的草根调研情况来看，各家均在转向“整家定制”模式的情况下，头部加速集中趋势开始显现。我们依然认为2022年将更多需要关注行业供给端的变化，在定制与软体融合销售的趋势下，对品牌商、经销商的综合能力要求更高，竞争门槛将明显提升，行业格局有望迎来边际优化，整体依然看好综合能力显著领先的欧派家居、顾家家居以及深度变革成果将逐步显现的索菲亚。 索菲亚：公司在2021年大比例计提恒大款项的减值损失后，公司的坏账风险基本释放，2022年将轻装上阵，公司盈利质量将显著改善。从基本面来看，在未来战略方向明确下，公司深度变革决心坚定，整装&拎包等新渠道建设稳步推进，产品升级以及渠道赋能变革也进入实质性阶段，经销商配合度明显提升，公司战略&战术均显现积极信号。从目前进度看，公司零售渠道2022年有望逐季改善，22年PE仅12x，在预期改善下，公司估值具备较大修复空间。 动态：1）3月27日公司315活动正式结束，根据多地经销商反馈，虽然3月开始多地受疫情影响，但整体依然超额完成原定315活动目标，预计将在二三季度零售业绩端逐步体现。Q1预计收入端增长5-10%。 2）根据公司交流，公司22年将通过直接提价、提高效率、控制费用等方式，使公司利润率水平重新回归常态。22年对于索菲亚品牌将不过多考核开店数量而专注于单店提升，对于米兰纳品牌目标每年保持200-300家新开店。 梦百合：公司21年4Q经营利润已实现扭亏为盈，原材料、海运、海外产能爬坡等几大变量均处于向好趋势中。随着美国工厂产能释放，2022年公司有望逐步拿回前期因产能短缺而丧失的订单，从而驱动海外业务收入持续增长，并且在原材料价格下降的情况下，盈利弹性即将显现。 动态：1）本周国内软泡聚醚环比上周下降220元/吨；国内MDI环比下降580元/吨，国内TDI环比上周下降160元/吨。 欧派家居：公司目前在渠道布局、品类融合、品牌口碑等方面均已明显领先行业，在CAXA软件越发成熟的情况下，公司前后端的效率均在提升，零售优势进一步扩大。在地产商资金链紧张叠加精装渗透速度放缓的情况下，大宗渠道增长贡献下降不可避免，但公司凭借强大的零售能力，多品类扩张越发顺利，持续提升自身在零售市场份额，足以支撑公司继续稳健增长，具备自身α，长期配置价值凸显。 动态：1）3月31日，慕思股份首发申请获证监会审核通过，欧派间接持有慕思股份1.5%的股份。 2）根据草根调研情况，预计3月整体接单增长20%以上，其中零售衣柜预计增长20%，零售橱柜增长5-10%，整装渠道增长50%以上，大宗渠道下滑10%。 顾家家居：短期来看，公司近年来持续深化“1+N+X”渠道布局，大家居店态持续升级，并且区域零售中心布局效果逐步体现，这一系列渠道变革将显著推动定制+功能+床垫三大高潜品类增长，随着定制家具业务的逐步增长，其为软体引流效果也将逐步显现，公司全品类融合销售优势正越发明显叠加外销利润弹性显现，未来两年业绩增长无忧。中长期来看，在迈向大家居时代中，尤其将考验各公司组织力，而公司经过多次组织变革，组织架构与组织活力将充分为公司在大家居时代进攻赋能，份额提升将越发顺畅，业绩持续增长可期，估值有望迎来实质性抬升。 动态：1）截止4月1日，公司部分经销商通过增持主体累计增持169.7万股，占总股本的0.27%，增持金额共计10383.3万元。 敏华控股：虽然内销方面目前公司品类渗透红利释放的逻辑已在兑现，但整体空间依然巨大，并且公司新零售布局持续深化，前端推出升级版门店CRM系统进一步赋能经销商，生产端依托大数据精准推出热销产品叠加数字化提升生产效率，前后端持续优化，渗透率边际提升速度依然可期。 外销方面，利润弹性可期。公司目前估值较低，建议积极关注。 志邦家居：公司的衣柜业务在全国仍有较大空白市场亟待布局，此外整装渠道方面，除了总部与全国性大型装企形成战略联盟外，公司也正通过树立标杆以及专项支持来推动加盟商与地区性装企进行合作，公司渠道布局正逐步完善。此外，公司厨衣木品类外的软体配套成品也已丰富，在渠道布局逐步完善的情况下，多品类协同效果将进一步显现，公司中长期成长依然可期，目前估值仍较低，在整体行业预期好转的情况下，短期仍有估值修复空间。 1.2新型烟草板块 雾化板块方面，本周思摩尔披露了2021年年报，其中值得关注的是公司2022年研发费用规划将大幅提高至16.8亿元，公司不仅将加大基础研究，也将加大对技术向产品的转化落地，我们认为这不仅将有利于公司保持电子烟雾化技术领先优势，进一步增强客户绑定，也将是公司在医疗、美容雾化领域拓展进入实质性阶段的标志。行业层面来看，我们认为其长期成长空间仍然值得期待，并且未来行业入局门槛提升，也将使得品牌商与生产商之间的粘性更强，生产商格局将有望大幅优化。此外，出口方面，随着美国对于一次性电子烟的监管趋严，未来换弹式产品市场份额有望逐步提升，思摩尔海外业务增长确定性依然较高。整体来看，思摩尔短期业绩或受国内市场波动，但长期成长确定性正在提升，目前估值水平下，长期布局价值凸显。 思摩尔：从目前跟踪情况来看，海外市场公司客户Vuse销售依然强劲，预期公司海外业务增长可观，虽然短期来看国内确将受到口味禁令的影响，但目前公司估值已较为充分反应对公司国内业务的悲观预期。在国内业务长期增长空间依然可期的情况下，公司长期布局价值已凸显。 动态：公司3月30日发布2021年年报，2021年营收/调整后净利润分别同比+36.5%/+39.8%至137.6 /54.4亿元，其中 H2 营收/调整后净利润分别同比+9.7%/-4.6%。分业务来看，公司ODM/APV业务收入分别同比+37.4%/37.1%至125.9/11.6亿元。 1.3造纸板块 造纸板块:能源成本压制环比减弱，成本驱动型涨价落地，盈利开启逐季修复。 1Q全球木浆价格在供给端约束（北欧UPM罢工延期、浆厂检修、运价高企发货降低）下持续走强，当前针叶浆/阔叶浆价格6870/6190元/吨，较12月底+830/1100元/吨（上涨幅度14%/22%），处于过去5年价格91%/98%分位，在下游需求表现一般的背景下，短期价格驱动因素仍在供给端。 1）浆系纸：各纸企纷纷发布涨价函开启成本驱动型涨价，但由于下游内需较往年表现一般，尽管年初以来出口景气度较高，但整体提价幅度较去年偏弱，当前双胶纸/铜版纸/白卡纸价格分别6225/5680/6390元/吨，较12月底+615/290/290元/吨（上涨幅度11%/5%/5%）。但以太阳纸业为代表的龙头企业木浆自供率已达到较高水平，对上游原料价格波动敏感性降低，且成本压力下小纸企开工率较低，下游涨价稳步落实，根据产业链跟踪，2月、3月纸企涨价函均落地较为顺利，1Q起迎来业绩拐点，看好盈利逐季修复。 2）特种纸：特种纸企业受益于细分赛道格局较好、对下游议价力更强，成本转嫁更为顺畅。其中，五洲特纸：3月格拉辛纸提涨500元/吨、食品卡纸提价300元/吨落地顺利，且食品卡纸4月已发布500元/吨涨价函，在50万吨食品卡纸产能顺利爬坡下，4Q业绩同比、环比均保持正增长；仙鹤股份：1Q起能源成本压力减弱，2月、3月分别发布涨价函，单次提价幅度在500-1000元/吨，提价落地较顺利，4月亦发布涨价函，吨盈利预计逐季修复，30万吨食品卡预计7-8月投放，中期湖北（化学浆10万吨、化机浆40万吨）、广西（纸浆50万吨）浆产能预计23年底投产，看好浆产能投放带来的周期弱化，打开中长期成长空间。 3）废纸系：受下游需求进入淡季的影响，出货量和价格表现较疲软，当前箱板纸价格4833元/吨，较12月底-64元/吨。纸企能源成本压力仍未完全消退，当前煤炭价格940元/吨较最高点2600元/吨下滑1660元/吨，但较去年同期仍高290元/吨，后续对成本的超额转嫁仍需跟踪下游需求的边际好转。 太阳纸业：成本支撑&供需转暖，看好22年盈利逐季修复，拟投建广西525万吨林浆纸项目，中期成长逻辑通畅。文化纸行业自21年9-10月以来全行业盈利进入历史底部，当前开工率已降至63%，库存下行至历史较低水平，纸企发布的首轮涨价函已顺利落地，公司自供浆比例较高，盈利能力相较成本弹性减弱，看好吨盈利触底逐季回暖。拟投建广西525万吨林浆纸项目， 动态：公司发布战略合作&投资公告：公司与南宁市政府签订《战略合作框架协议》，将在南宁市投资200亿元建设“年产525万吨林浆纸一体化及配套产业园项目”。公司全资子公司南宁太阳纸业拟以15亿元收购宏瑞泰纸业持有的六景成全100%股权。 仙鹤股份：短期受能源成本冲击4Q业绩，1