21年受疫情扰动业绩承压，期待疫后盈利改善

事件：公司发布2021年财报：2021年实现收入43.0亿元、yoy+40.5%；归母净亏损45.3亿，经调转亏1.45亿元（对应净利率-3.4%）、去年同期经调盈利约1664万。符合盈利警告预期。21H1/H2分别实现收入21.3/21.7亿元，yoy+80.2%/115.6%；经调净利润0.5/-1.9亿元，yoy+175.9%/-341.6%。 收入端：①分品牌，21年奈雪的实现营收40.7亿元、yoy+41.7%，占比达94.7%、yoy+0.8pct；台盖及其他收入占比分别为3.3%/2.0%。②分业务，21年现制茶饮/烘焙产品/其他产品（如气泡水、零食等）分别实现收入31.9/9.4/1.7亿元、yoy+37.2%/40.9%/153.3%，占比分别为74.2%/21.9%/3.9%、yoy-1.8/+0.1/+1.7pct。③分渠道，21年店内收银/小程序自提/外卖订单分别实现收入11.5/14.2/15.0亿元 ， 占比28.2%/35.0%/36.8%，线上订单占比71.8%。 开店表现拆分：2021年奈雪的茶茶饮店净增326间，其中标准店/第一类PRO店/第二类PRO店分别净增-39/+271/+94间，一线/新一线/二线/其他城市门店分别净增110/112/65/39间、在高线城市持续扩张网络加大渗透。 21年末奈雪的茶茶饮店总数达817间，据窄门餐眼数据目前奈雪的茶现有门店共858间。22全年计划新开350家（同IPO指引），但对租金有更高要求、会尽力压降新店租金；此外我们预计会对少量表现欠佳的现存门店进行调整。 门店表现拆分：21年每单订单平均销售价值为41.6元、yoy-3.3%。标准店/第一类PRO店/第二类PRO店平均单店日销售额分别为2.0/1.4/1.1万元，门店经营利润率分别达17.5%/9.8%/6.2%（21H1为19.9%/21.7%/15.3%），由于多数PRO店在去年下半年开业，其表现受到明显冲击。在门店数量较多地区，如深圳（110）/上海（49）/广州（37）/武汉（39），其单店日销更高、分别达2.4/1.8/2.1/2.0万元，门店经营利润率21.7%/11.6%/17.8%/16.2%及同店经营利润率22.8%/12.7%/19.2%/17.6%也表现更优，说明加大门店密度有助于当地消费者消费习惯的养成、推动门店经营水平的提升。 利润端：①得益于供应链优化，全年材料成本率32.6%，yoy-5.3pct，维持了不超过35%的指引。②但员工和租金成本受下半年冲击和成本刚性影响，未有显著改善，使用权资产折旧、租金及相关开支、资产折旧及摊销合计占比19.5%，同比-0.4pct；人力成本率为33.2%、较20年的30.1%有所上升，主要由于21年不再享受疫情带来的人力优惠政策。但自动排班等措施在近期已在帮助公司发现人力优化点，同时公司自研自动化制茶设备已经陆续在部分门店投入试用，预计可降低人力成本率。③21年奈雪的茶实现门店经营利润5.9亿、yoy+68.4%，经营利润率14.5%，yoy+2.3pct，其中H1/H2经营利润率分别为19.2%/10.0%；台盖实现门店经营利润0.2亿、yoy-20.8%，经营利润率13.2%，yoy-2.2pct，其中H1/H2经营利润率分别为15.5%/10.5%，下半年疫情扰动拖累经营利润率表现。 盈利预测与投资建议：短期疫情有扰动需持续跟踪，中长期关注公司在高端现制茶饮市场的拓展空间及盈利改善。考虑到疫情扰动影响将盈利预测下调（22/23年前值为3.03/7.08），公司22年有望借助自动制茶机、自动排班等自动化技术实现降本增效，预计22-24年实现经调业绩0.9/2.9/5.0亿元，当前股价对应PE分别为76/23/14x，建议关注。 风险提示：疫情反复风险，开店速度不及预期风险等 公司发布2021年财报：2021年实现收入43.0亿元、yoy+40.5%；归母净亏损45.3亿，经调转亏1.45亿元（对应净利率-3.4%）、去年同期经调盈利约1664万。符合盈利警告预期。 21H1/H2分别实现收入21.3/21.7亿元，yoy+80.2%/115.6%；经调净利润0.5/-1.9亿元，yoy+175.9%/-341.6%。 图1：2018-2021年公司营业收入（单位：百万元） 图2：2018-2021年公司经调整净利润（单位：百万元） 收入端：①分品牌，21年奈雪的实现营收40.7亿元、yoy+41.7%，占比达94.7%、yoy+0.8pct； 台盖及其他收入占比分别为3.3%/2.0%。②分业务，21年现制茶饮/烘焙产品/其他产品（如气泡水、零食等）分别实现收入31.9/9.4/1.7亿元、yoy+37.2%/40.9%/153.3%，占比分别为74.2%/21.9%/3.9%、yoy-1.8/+0.1/+1.7pct。③分渠道，21年店内收银/小程序自提/外卖订单分别实现收入11.5/14.2/15.0亿元，占比28.2%/35.0%/36.8%，线上订单占比71.8%。 图3：2018-2021年公司分品牌营业收入（单位：百万元） 图4：2018-2021年公司分品牌营业收入占比变化 图5：2020年及2021年公司分业务营业收入（单位：百万元） 图6：2018-2021年公司分渠道营业收入（单位：百万元） 开店表现拆分：2021年奈雪的茶茶饮店净增326间，其中标准店/第一类PRO店/第二类PRO店分别净增-39/+271/+94间 ， 一线/新一线/二线/其他城市门店分别净增110/112/65/39间、在高线城市持续扩张网络加大渗透。21年末奈雪的茶茶饮店总数达817间，据窄门餐眼数据目前奈雪的茶现有门店共858间。22全年计划新开350家（同IPO指引），但对租金有更高要求、会尽力压降新店租金；此外我们预计会对少量表现欠佳的现存门店进行调整。 图7：截至2021年不同类别奈雪门店分布情况（单位：间） 图8：2018-2021年奈雪门店在不同线城市布局情况（单位：间） 门店表现拆分：21年每单订单平均销售价值为41.6元、yoy-3.3%。标准店/第一类PRO店/第二类PRO店平均单店日销售额分别为2.0/1.4/1.1万元，门店经营利润率分别达17.5%/9.8%/6.2%（21H1为19.9%/21.7%/15.3%），由于多数PRO店在去年下半年开业，其表现受到明显冲击。在门店数量较多地区，如深圳（110）/上海（49）/广州（37）/武汉（39），其单店日销更高、分别达2.4/1.8/2.1/2.0万元，门店经营利润率21.7%/11.6%/17.8%/16.2%及同店经营利润率22.8%/12.7%/19.2%/17.6%也表现更优，说明加大门店密度有助于当地消费者消费习惯的养成、推动门店经营水平的提升。 图9：2021年不同类别门店单店日销及利润率 图10：2021年主要城市的奈雪门店经营业绩 利润端：①得益于供应链优化，全年材料成本率32.6%，yoy-5.3pct，维持了不超过35%的指引。②但员工和租金成本受下半年冲击和成本刚性影响，未有显著改善，使用权资产折旧、租金及相关开支、资产折旧及摊销合计占比19.5%，同比-0.4pct；人力成本率为33.2%、较20年的30.1%有所上升，主要由于21年不再享受疫情带来的人力优惠政策。但自动排班等措施在近期已在帮助公司发现人力优化点，同时公司自研自动化制茶设备已经陆续在部分门店投入试用，预计可降低人力成本率。③21年奈雪的茶实现门店经营利润5.9亿、yoy+68.4%，经营利润率14.5%，yoy+2.3pct，其中H1/H2经营利润率分别为19.2%/10.0%； 台盖实现门店经营利润0.2亿、yoy-20.8%，经营利润率13.2%，yoy-2.2pct，其中H1/H2经营利润率分别为15.5%/10.5%，下半年疫情扰动拖累经营利润率表现。 图11：2018-2021年公司材料成本率 图12：2018-2021年公司租金相关成本率 图13：2018-2021年公司分品牌门店经营利润 图14：2018-2021年公司分品牌门店利润率 盈利预测与投资建议：短期疫情有扰动需持续跟踪，中长期关注公司在高端现制茶饮市场的拓展空间及盈利改善。考虑到疫情扰动影响将盈利预测下调（22/23年前值为3.03/7.08），公司22年有望借助自动制茶机、自动排班等自动化技术实现降本增效，预计22-24年实现经调业绩0.9/2.9/5.0亿元，当前股价对应PE分别为76/23/14x，建议关注。