2021年年报点评：铁锂龙头高歌猛进，率先布局锰铁锂

2021年公司实现归母净利润8.01亿元，同比增长2918.83%，处于业绩预告中值偏上，符合市场预期。2021年公司营收48.42亿元，同比增长413.93%；归母净利润8.01亿元，同比增长2918.83%；扣非净利润7.7亿元，同比增长1325.82%；2021年毛利率为28.85%，同比增加18.49pct； 销售净利率为16.61%，同比增加20.31pct。Q4归母净利润5.56亿元，环比增长410.45％，业绩大幅增长。 21年出货同比高增，供给紧缺+库存收益贡献，2H2021盈利大幅提升。 公司2021年铁锂出货9.1万吨，同比大增198%，其中Q4铁锂正极出货3.8万吨左右，环比增长70%+，主要由于公司3万吨技改增量已于Q4陆续投产贡献增量，公司21年底产能已达到15.5万吨。盈利能力方面，公司2021年单吨净利0.88万/吨左右（20年为亏损0.2万/吨），盈利显著提升，其中2021Q4受益于低价原材料库存收益贡献部分增量，磷酸铁锂单吨盈利1.5~1.6万元/吨，环比大增近2倍，我们预计剔除库存收益影响，Q4单吨利润有望近1万/吨。我们预计22年盈利水平有望维持0.8万/吨，同比基本持平。 绑定下游大客户，公司产能持续扩张，我们预计22年将连续翻番增长。 截至2021年底公司产能15.5万吨，其中3万吨技改增量Q4逐步投产贡献增量，曲靖德方；此外公司在建产能18万吨，亿纬锂能合资10万吨、宁德时代合资8万吨我们预计分别于2022年Q2、Q3投产，2022年年底公司产能达33.5万吨，叠加规划44万吨锰铁锂产能2023-2024年投产，总产能规划达77万吨。 公司锰铁锂布局行业领先，竞争力进一步强化，预计2022H2开始小批量量产。磷酸锰铁锂保持铁锂稳定性同时提升能量密度，我们预计其有望成为传统铁锂和中端三元的升级方向，公司在新型磷酸盐系正极材料开发方面取得了技术突破，产品已通过小试环节，并已初步投入建设研发中试线，产品已通过下游客户的小批量验证，获得客户的高度认可，我们预计2022H2有望小批量出货，2023年11万吨产能释放，有望大规模量产。公司新型磷酸锰铁锂具有更高的电压平台，配合补锂剂使用电池能量密度可提升约20%。 盈利预测与投资评级：考虑铁锂需求高增，且公司为铁锂龙头企业，产能快速扩张，我们预计2022-2024年归母净利至15.57/22.46/32亿元（2022-2023年原预测值为15.28/21.25亿元 ）， 同比增长94%/44%/42%，对应PE35/25/17X，给予2022年45倍PE，目标价785元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，政策不及预期，竞争加剧。 《德方纳米(300769)：下游景气度持续，公司量利齐升》 2021-08-29 2021年公司实现归母净利润8.01亿元，同比增长2918.83%，处于业绩预告中值偏上，符合市场预期。2021年公司营收48.42亿元，同比增长413.93%；归母净利润8.01亿元，同比增长2918.83%；扣非净利润7.7亿元，同比增长1325.82%；2021年毛利率为28.85%，同比增加18.49pct；销售净利率为16.61%，同比增加20.31pct。此前公司预告2021年归母净利润7.6-8.3亿元，公司年报处于业绩预告中值偏上，符合市场预期。 Q4归母净利润5.56亿元，环比增长410.45％。2021年Q4公司实现营收25.71亿元，同比增长599.71％，环比增长157.9%；归母净利润5.56亿元，同比增长3334.22%，环比增长410.45％，扣非归母净利润5.49亿元，同比增加3062.7%，环比增长419.33%。 盈利能力方面，Q4毛利率为34.5%，同比增长23.93pct，环比增长11.08pct；归母净利率21.65%，同比增长26.33pct，环比增长10.71pct；Q4扣非净利率21.37%，同比提升26.42pct，环比提升10.76pct。公司2021Q4计提计提信用减值损失0.35亿元。 图1：公司分季度业绩拆分情况（百万元） 图2：德方纳米季度盈利能力（%） 业绩分拆看，铁锂正极量利齐升，贡献主要业绩增量。2021年纳米磷酸铁锂营收48.1亿元，同比上升430.1%，销售9.1万吨，对应单吨售价6万元/吨（含税价），其中上半年单吨平均售价4.5万/吨（含税），下半年平均售价6.7万/吨（含税），主要受碳酸锂价格上涨影响；公司铁锂业务毛利率为28.9%，同比上升18.71pct，其中下半年毛利率31.4%，盈利能力环比大幅提升。分子公司来看，公司纳米磷酸铁锂产品主要由全资子公司佛山德方、曲靖德方和控股子公司曲靖麟铁负责生产，其中佛山德方2021年营收22.98亿元，同比增长159%，净利润1.19亿元；曲靖德方营收33.39亿元，同比增长17234%，净利润6.79亿元，随曲靖德方Q3产能逐步释放，21H2利润大幅增长；曲靖麟铁营收6.84亿元，同比增长2079%，净利润0.16亿元。 图3：公司分业务经营情况 图4：子公司经营情况 21年出货同比高增，供给紧缺+库存收益贡献，2H2021盈利大幅提升。公司2021年铁锂出货9.1万吨，同比大增198%，其中Q4铁锂正极出货3.8万吨左右，环比增长70%+，主要由于公司3万吨技改增量已于Q4陆续投产贡献增量，公司21年底产能已达到15.5万吨。盈利能力方面，公司2021年单吨净利0.88万/吨左右（20年为亏损0.2万/吨），盈利显著提升，其中2021Q4受益于低价原材料库存收益贡献部分增量，磷酸铁锂单吨盈利1.5~1.6万元/吨，环比大增近2倍，我们预计剔除库存收益影响，Q4单吨利润有望近1万/吨。公司持续规模化生产降本及行业供不应求带来议价能力的提升，我们预计22年盈利水平有望维持0.8万/吨，同比基本持平。 图5：公司2021年铁锂产销量 电动车及储能需求旺盛，铁锂渗透率仍进一步提升，2022年铁锂正极供需维持紧平衡，盈利可维持高位。21年由于特斯拉、比亚迪切换铁锂电池，同时储能市场爆发，我们预计2022年国内动力电池中铁锂份额将从50%进一步提升至60%，且储能需求继续翻倍以上增长，对应正极需求有望翻番至80万吨，而行业新增产能有限，供需基本维持平衡。行业价格方面，原材料碳酸锂从底部5万/吨涨至50万/吨，叠加磷酸铁、电价等成本上涨，铁锂正极成本上涨12万/吨左右，而价格从3万元/吨+涨至16万元/吨+，充分传导成本上涨，并提升议价能力。22Q1碳酸锂价格涨至50万/吨，目前价格企稳，我们预计后续铁锂正极价格将以稳定为主，22年龙头盈利水平仍可维持高位。 图6：公司锂源采购价及铁锂售价（不含税） 绑定下游大客户，公司产能持续扩张，我们预计22年将连续翻番增长。截至2021年底公司产能15.5万吨，其中3万吨技改增量Q4逐步投产贡献增量，曲靖德方；此外公司在建产能18万吨，亿纬锂能合资10万吨、宁德时代合资8万吨我们预计分别于2022年Q2、Q3投产，2022年年底公司产能达33.5万吨，叠加规划44万吨锰铁锂产能2023-2024年投产，总产能规划达77万吨。公司深度绑定宁德时代，2021年宁德时代占公司营收达70%，我们预计公司占宁德时代铁锂需求40%左右，此外独供亿纬，成功突破比亚迪，2022年公司订单饱满，Q1淡季不淡，产能完全打满，随着新产能逐步释放，我们预计全年出货有望超23万吨，同比增155%+，权益出货量有望达到20万吨。后续海外电池厂或将布局铁锂路线，公司有望配套。 图7：德方纳米客户结构 公司锰铁锂布局行业领先，竞争力进一步强化，预计2022H2开始小批量量产。磷酸锰铁锂保持铁锂稳定性同时提升能量密度，我们预计其有望成为传统铁锂和中端三元的升级方向，公司在新型磷酸盐系正极材料开发方面取得了技术突破，产品已通过小试环节，并已初步投入建设研发中试线，产品已通过下游客户的小批量验证，获得客户的高度认可，我们预计2022H2有望小批量出货，2023年11万吨产能释放，有望大规模量产。公司新型磷酸锰铁锂具有更高的电压平台，配合补锂剂使用电池能量密度可提升约20%。此外，2.5万吨补锂剂我们预计将于2023年量产，可进一步提高铁锂正极的循环寿命和能量密度，强化公司技术优势。 公司全年费用率下降，整体费用控制良好，规模效应显著。2021年公司期间费用合计4.13亿元，同比增长154.9%，费用率为8.53%，同比下降8.67pct，其中2021Q4期间费用合计1.94亿元，同比增长284.28%，环比增122.38%，期间费用率为7.56%，同比下降6.21pct，环比下降1.21pct，主要系确认股权激励费用影响。2021年销售费用0.32亿元，销售费用率0.66%，同比下降1.57pct；管理费用1.77亿元，管理费用率3.66%，同比减少4.58pct；财务费用0.4亿元，财务费用率0.83%，同比下降0.43pct；研发费用1.64亿元，研发费用率3.38%，同比下降2.09pct。公司2021年计提信用减值损失0.58亿元。 图8：德方纳米季度费用情况 原材料库存大幅增加，经营性现金流减少。2021年公司存货为15.62亿元，较年初增长524.59%，其中原材料8.9亿，较年初大增618%，公司为应对原材料价格上涨提前备货；应收账款13.22亿元，较年初增长406.54%；期末公司合同负债4.78亿元，较年初增长349.73%。2021年公司经营活动净现金流净额为-6.44亿元，同比减少773.82%； 投资活动净现金流净额为-8.91亿元，同比上升52.38%；账面现金为18.66亿元，较年初增长59.63%，短期借款9.96亿元，较年初增长226.55%。 盈利预测与投资评级：考虑铁锂需求高增，且公司为铁锂龙头企业，产能快速扩张，我们预计2022-2024年归母净利至15.57/22.46/32亿元（2022-2023年原预测值为15.28/21.25亿元），同比增长94%/44%/42%，对应PE35/25/17X，给予2022年45倍PE，目标价785元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，政策不及预期，竞争加剧。