新品赋能2021年营收稳健增长,看好盈利修复弹性,维持“买入”评级 2021年公司实现营收51.5亿美元(+22.76%),归母净利润4.2亿美元(+22.09%),2021H2实现营收29.11亿美元(+8.58%),归母净利润2.27亿美元(-13.54%)。 受全球供应链和原材料价格影响,业绩短期承压,我们下调2022-2023年盈利预测,并新增2024年盈利预测,预计2022-2024年归母净利润4.97/5.62/6.37亿美元(2022-2023原值为6.29/8.34亿美元),对应EPS为0.14/0.16/0.18美元,当前股价对应PE为15.4/13.6/12.0倍。长期来看,考虑到新品有望持续赋能营收稳定增长,供应链协同、关税豁免预期带动盈利能力边际改善,维持“买入”评级。 新品及渠道扩张带动SharkNinja分部维持高增,三大品类市场份额稳步提升 (1)分品牌看,2021年SharkNinja/九阳分部营收增速分别为35.94%/-1.87%,Shark/Ninja品牌营收增速分别为17.97%/62.32%,增速较高得益于新品以及线下零售布局扩张驱动。(2)分品类看,2021年公司烹饪/食物料理/清洁电器营收增速分别+41.81%/+5.58%/+15.46%,整体保持较好增长主要系欧美市场份额稳步提升,清洁电器在美国/英国市场份额分别提升2.8pcts/1.5pcts,烹饪电器在美国市场份额提升4.8pcts,食物料理电器在美国/英国市场份额分别提升4.5pcts/4.7pcts。 关税加征+原材料价格上涨致毛利短期承压,关注关税豁免带动盈利修复 受关税加征+原材料价格上涨等因素影响,2021年公司毛利率37.35%(-4.15pcts),剔除关税影响后同比下滑3.24pcts。费用端管控效果良好,2021年公司销售费用率/管理费用率同比分别-0.87pcts/-1.18pcts。综合影响下2021年公司净利率8.16%(-0.04pcts)。展望2022年,预计推出新一代空气净化器、户外烧烤炉等新品并进入烘培领域,继续看好新品类扩展、新市场扩张驱动公司整体营收实现稳定增长;同时关税豁免支撑毛利提升,叠加协同降本持续,看好盈利逐步修复。 风险提示:海运运力持续紧张;原材料价格上涨;中美贸易关系恶化等。 财务摘要和估值指标 1、2021年业绩实现稳健增长,欧美市场份额稳步提升 营收端,2021年公司实现收入51.5亿美元(+22.76%),2021H1、2021H2分别实现收入22.39亿美元(+47.84%)、29.11亿美元(+8.58%)。整体维持稳健增长,2021年下半年增速放缓主要系疫情影响下海运运力紧张,以及越南泰国产能受限所致。 业绩端,2021年公司实现归母净利润4.2亿美元(+22.09%),2021H1、2021H2分别实现归母净利润1.93亿美元(+136.52%)、2.27亿美元(-13.54%)。2021年公司实现经调整纯利5.02亿美元(+19.85),2021H1、2021H2分别实现经调整纯利2.42亿美元(+80.04%)、2.6亿美元(-8.53%)。整体维持平稳增长,2021年下半年增速放缓主要系吸尘器、空气炸锅和空气净化器产品关税加征,以及原材料价格和海运成本上涨综合影响所致。 图1:2021年公司收入51.5亿美元(+22.76%),维持稳健增长 图2:2021年公司实现经调整纯利5.02亿美元(+19.85%),维持平稳增长 1.1、按区域拆分:受益线下零售布局稳步推进及新品推广,北美、欧洲等海外市场维持较高增长 (1)中国市场:2021年中国实现营收13.98亿美元(-2.8%),其中2021H1、2021H2分别实现营收6.27亿美元(+2.28%)、7.71亿美元(-6.58%)。整体营收小幅下滑主要系中国小家电市场景气下降及高基数所致。 (2)北美市场:2021年北美实现营收29.64亿美元(+34.12%),其中2021H1、2021H2分别实现营收12.61亿美元(+73.98%)、17.03亿美元(+14.66%)。在清洁电器和厨房小家电驱动下整体维持较高增长,营收占比由2019年的48.32%提升至2021年的57.55%,2021H2增速放缓主要系全球供应链问题以及高基数所致。 (3)欧洲市场:2021年欧洲实现营收6.17亿美元(+36.67%),其中2021H1、2021H2分别实现营收2.8亿美元(+94.65%)、3.37亿美元(+9.56%)。整体来看随着公司有序推进在德国、法国、意大利和西班牙市场的扩张计划,欧洲市场营收占比由2019年的7.35%逐步提升至2021年的11.98%。 (4)其他市场:2021年实现营收1.72亿美元(+78.75%),实现较高增长主要系日本和以色列市场带来增量。 此外,我们认为北美、欧洲等海外市场时间较高增长还得益于公司产品在线上线下全渠道的打通。个护和炊具等新品已成功进入北美线下零售市场,2021年公司在美国、加拿大、英国、德国、日本和澳大利亚市场的线下零售布局(定义为实体店数量×平均陈列产品数量)同比分别增长18%、34%、125%、122%、59%、39%,法国和意大利作为新拓市场线下零售布局已达1000、700个。 表1:受益清洁电器和厨房小家电增长,2021年北美和欧洲市场分别实现34.12%、36.67%的较高增长(单位:百万美元,%) 图3:2021年公司于北美、欧洲等海外市场线下零售布局均有较高增长 1.2、按品类拆分:烹饪电器维持快速增长,三大品类海外市场份额稳步提升 (1)烹饪电器:2021年实现营收18.68亿美元(+41.81%),2021H1、2021H2分别实现营收7.86亿美元(+74.76%)、10.82亿美元(+24.74%)。营收占比由2019年的30.83%提升至2021年的36.27%,整体保持较高增长主要系NinjaFoodi系列产品在北美以及欧洲市场的快速发展,以及厨房用具和炊具新品类拓展带来的增量。 2021年Ninja品牌烹饪电器美国市场份额提升4.8pcts至27.4%,电煮锅、油炸锅在英国市场份额分别达47.9%、35.1%。 (2)食物料理电器:2021年实现营收10.46亿美元(+5.58%),2021H1、2021H2分别实现营收4.86亿美元(+21.9%)、5.6亿美元(-5.41%)。2021年下半年营收下滑或系行业竞争加剧以及供应链问题所致。尽管2021年营收维持小幅增长,但Ninja食物料理电器在美国以及英国市场市占率均有所提升,市场份额分别达33.1%(+4.5pcts)、12.5%(+4.7pcts)。 (3)清洁电器:2021年实现营收19.63亿美元(+15.46%),2021H1、2021H2分别实现营收8.66亿美元(+47.61%)、10.97亿美元(-1.47%)。整体维持稳健增长主要系Shark品牌扫地机、吸尘器在北美以及英国市场份额的提升,2021年Shark品牌清洁电器美国市场份额提升2.8pcts至30.9%,吸尘器在英国市场份额提升1.5pcts至30.6%。 (4)其他品类:2021年实现营收2.73亿美元(+45.57%),2021H1、2021H2分别实现营收1.02亿美元(+27.63%)、1.72亿美元(+58.8%)。2021年下半年实现高增主要系吹风机、中国市场炊具等新品推动所致。 表2:烹饪电器和清洁电器占据主导地位,2021年营收增速分别为41.81%、15.46%(单位:百万美元,%) 图4:2021年公司各品类在美国、英国市场份额均有所提升 1.3、按品牌拆分:Ninja品牌维持快速增长,九阳品牌受中国市场景气影响小幅下滑 (1)Shark品牌:2021年实现营收20.13亿美元(+17.97%),2021H1、2021H2分别实现营收8.73亿美元(+47.97%)、11.4亿美元(+2.11%)。整体维持稳健增长主要系无绳吸尘器、扫地机等新品推动所致。 (2)Ninja品牌:2021年实现营收17.23亿美元(+62.32%),2021H1、2021H2分别实现营收7.37亿美元(+130.61%)、9.86亿美元(+32.9%)。营收占比由2019年的20.11%上升至2021年的33.44%,整体保持较高增长主要系烹饪电器、食物料理品类扩张和欧洲市场扩张驱动所致。 (3)九阳品牌:2021年实现营收14.15亿美元(-0.92%),2021H1、2021H2分别实现营收6.29亿美元(+3.9%)、7.86亿美元(-4.46%)。整体小幅下滑主要系中国厨房小家电市场景气度下滑以及2020年高基数所致。 表3:Shark、Ninja品牌成为公司营收主要驱动力,2021年同比分别+17.97%、+62.32% 2、盈利能力保持相对稳健,营运能力处于相对良好水平 2.1、关税加征+原材料价格上涨致短期毛利承压,费用管控效果良好 (1)毛利率:2021年公司整体毛利率37.35%(-4.15pcts),主要系2021年关税加征以及原材料价格上涨。剔除关税影响后2020年毛利率为40.59%,2021年毛利率同比下滑3.24pcs。分九阳和SharkNinja分部看: 九阳分部2021年整体毛利率30.5%(-2.1pcts),毛利率下滑主要系产品结构变化以及原材料价格上涨所致。 SharkNinja分部2021年整体毛利率40%(-6.3pcts),毛利率较大幅度下滑主要系2021年关税加征、原材料价格上涨和外汇波动等负面因素综合影响所致。剔除关税影响后2020年SharkNinja分部毛利率为44.9%,2021年毛利率同比下滑4.9pcts。 图5:2021年受关税加征、原材料价格上涨等外部环境影响,毛利率同比下滑 (2)费用率:2021年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为15.7%、10.44%、0.54%,同比分别-0.87pcts/-1.18pcts/-1.38pcts,费用管控效果良好。具体拆分来看: 销售费用率下降主要系广告开支、渠道营销费用占营收比重下降,占营收比例同比分别-0.57pcts/-0.25pcts,销售费用投放效果收效明显。 管理费用率下降主要系员工成本、折旧摊销等占营收比重下降。员工成本、专业服务费、折旧及摊销、办公室开支占营收比例同比分别-0.72pcts/-0.38pcts/-0.35pcts/-0.06pcts。 财务费用率下降主要系债务置换带动银行利息下降,以及2021年无递延融资成本一次性加速摊销。 图6:费用管控效果良好,2021年销售费用率/管理费用率/财务费用率均有所下降 (3)经营利润率:2021年公司净利率8.16%(-0.04pcts),经调整净利率(剔除收购重组以及非经常性项目损益)为9.75%(-0.24pcts),同比小幅下滑主要系关税加征以及原材料上涨导致毛利率下降。但下滑幅度较毛利率收窄,主要系公司费用管控效果良好,费用端规模效应平滑部分毛利率下滑带来的损失。 图7:整体来看相较于毛利率,2021年公司利润率保持相对稳健 2.2、营运能力:受供应链影响存货周转天数增加,应收账款周转天数维持良好状况 (1)存货:截至2021年年底,公司存货为7.82亿美元,同比增长35.93%,主要系全球供应链问题导致货物在途时间延长,在途货物增加所致。存货上升导致公司存货周转天数同比上升5天至76天。 (2)应收账款及应收票据:截至2021年年底,公司应收账款及应收票据为12.46亿美元(+3.5%),2021年周转天数稳定维持在86天,主要系应收账款回收期有所缩短,回款能力增强所致。 (3)经营性现金流和资本结构:2021年公司经营性现金流净额为3.29亿美元,同比下滑49.6%或系存货较大幅度增加以及应收