疫情反复业绩承压，静待盈利能力修复

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022年03月30日 公司研究●证券研究报告 奈雪的茶（02150.HK） 公司快报 疫情反复业绩承压，静待盈利能力修复 事件：奈雪的茶公布了2021年业绩。全年，公司实现净收入43.0亿元，同比增长40.5%；经调整净亏损为1.5亿元（去年同期为盈利0.17亿元）； ◆ 门店经营利润率未恢复正常水平：2021年，奈雪的茶茶饮店/台盖/其他分别实现营收40.7/1.4/0.9亿元，同比+41.7%/-7.5%/167.3%，奈雪的茶茶饮店收入占比同比+0.8pct至94.7%。从门店经营来看，奈雪的茶与台盖门店经营利润率分别同比+2.3/-2.2pcts至14.5%/13.2%，2021年下半年受疫情及新开门店占比变高的影响，门店经营利润承压，奈雪的茶门店经营利润率未恢复至2019年同期的16.3%。我们预计远期奈雪的茶门店整体经营利润率或可达20%左右的水平。 ◆ PRO店盈利能力提升空间大：2021年，奈雪的茶净增326家门店（1H:87，2H:239）至817家，其中69%的门店位于一线和新一线城市，标准店/第一类PRO店/第二类PRO店分别同比-39/+271/+94家，PRO店为未来扩张的主力店型。分店型来看，标准店/第一类PRO店/第二类PRO店的平均单日销售额分别为2.0/1.4/1.1万元，门店经营利润率分别为17.5%/9.8%/6.2%，PRO店的利润率较低主要是由于约77%的PRO店于下半年开业（成熟PRO店经营效率高于成熟标准店，进一步高于新PRO店），受疫情影响较为严重，且因其主要在高线城市进行加密，存在一定的爬坡期，故经营利润受到影响，预计随着生活恢复正常以及消费习惯的逐步建立，PRO店经营利润率将大幅提升。我们预计在宏观环境不确定性较大的情况下，公司将于2022年全年净增350家门店（与此前公司的指引一致），但平均单店的每日订单量有所下降。长期来看，随着公司新开门店逐渐走向成熟以及门店数量不断增长，公司未来业绩增长值得期待。 ◆ 财务状况：2021年，公司的毛利率同比提升了5.3pcts至67.4%（较2019年提升了4.0pcts），毛利率的提升主要由于公司的供应链管理水平的提升所致，公司预计未来毛利率水平将不低于65%；总部费用率（计算值，非官方）较2020年提升了1.1pcts至17.7%，与餐饮企业经营稳定时6%-7%的总部费用率相比，公司该费率下降空间较大；公司经调整净利率为-3.4%（去年同期为+0.5%）。我们认为除总部费用之外，公司门店层面开支率亦有一定下降空间，自动制茶机（3Q22全面应用）、自动排单、自动订货等自动化手段的落地应用有望降低门店层面成本。综上，随着总部层面及门店层面的成本开支降低，公司的盈利能力将进一步得到提升。 ◆ 投资建议：2021年受外部环境干扰，公司门店的刚性成本对盈利造成一定影响，预计未来公司落地的数字化排班能优化单店编制、与物业争取租金为扣点模式能减少刚性成本对业绩的压制，同时随着疫情有所好转、门店进入成熟期，公司营收增长可期。我们预测公司2022-2024年归母净利润为0.8/3.3/4.9亿元，当前股价对应2022年P/E为73.3倍，维持公司评级为“增持-A”。 ◆ 风险提示：新冠疫情的持续性影响；门店数量扩张不及预期；原材料价格上涨或者短缺；食品安全风险影响品牌形象；新的有力竞争者的冲击。 | III 投资评级 增持-A(维持) 股价(2022-03-30) 5.04港元 交易数据 总市值（百万港元） 8,644.24 流通市值（百万港元） 8,644.24 总股本（百万股） 1,715.13 流通股本（百万股） 1,715.13 12个月价格区间 3.65/18.98港元 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -18.28 -38.5 -53.0 绝对收益 -20.63 -42.2 -74.55 分析师 高猷嘉 SAC执业证书编号：S0910520060002 gaoyoujia@huajinsc.cn 021-20377166 报告联系人 况英 kuangying@huajinsc.cn 相关报告 奈雪的茶：业绩符合预期，经营效率显著提升 2021-08-27 奈雪的茶：新式茶饮“第三空间”先行者 2021-07-13 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,057 4,297 6,651 8,545 10,270 YoY(%) 22.2 40.5 54.8 28.5 20.2 净利润(百万元) -202 -4,525 78 330 485 YoY(%) 423.7 2141.3 -101.7 324.6 47.2 毛利率(%) 62.1 67.4 65.0 65.5 66.0 EPS(摊薄/元) -0.20 -3.28 0.06 0.24 0.35 ROE(%) 47.6 -91.5 1.5 6.2 8.3 P/E(倍) -20.5 -1.3 73.3 17.3 11.7 P/B(倍) -9.7 1.2 1.1 1.1 1.0 净利率(%) -6.6 -105.3 1.2 3.9 4.7 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1330 4671 6092 6816 7666 营业收入 3057 4297 6651 8545 10270 现金 502 4053 5243 5807 6511 营业成本 -1159 -1401 -2328 -2948 -3492 应收票据及应收账款 725 177 370 475 571 营业税金及附加 0 0 0 0 1 预付账款 0 0 0 0 1 营业费用 -1761 -2611 -3523 -4282 -5105 存货 103 174 212 268 317 管理费用 -270 -417 -572 -718 -842 其他流动资产 0 52 52 52 52 研发费用 0 0 0 0 1 非流动资产 1984 2658 3049 3484 3932 财务费用 -263 -103 -138 -174 -203 长期投资 0 0 0 0 1 资产减值损失 0 0 0 0 0 固定资产 1827 2115 2412 2789 3175 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 1 0 1 1 2 投资净收益 0 0 0 0 0 其他非流动资产 156 542 637 693 755 营业利润 -396 -235 90 423 629 资产总计 3314 7328 9141 10300 11597 营业外收入 206 27 13 17 21 流动负债 2728 1330 1905 2343 2749 营业外支出 0 0 0 0 1 短期借款 1763 9 1 1 1 利润总额 -190 -208 104 440 649 应付票据及应付账款 944 1293 1876 2314 2720 所得税 13 -4 26 110 162 其他流动负债 21 28 28 28 28 税后利润 -203 -204 78 330 487 非流动负债 1010 1055 2215 2606 3011 少数股东损益 -1 -1 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 -202 -4525 78 330 485 其他非流动负债 1010 1055 2215 2606 3011 EBITDA 220 -4147 559 932 1154 负债合计 3739 2385 4120 4949 5760 少数股东权益 0 -1 -1 -1 -0 主要财务比率 股本 0 1 1 1 1 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 0 0 0 0 1 成长能力 留存收益 -425 4944 5022 5351 5837 营业收入(%) 22.2 40.5 54.8 28.5 20.2 归属母公司股东权益 -424 4944 5022 5352 5837 营业利润(%) 345.3 2282.8 -102.3 324.6 47.2 负债和股东权益 3314 7328 9141 10300 11597 归属于母公司净利润(%) 423.7 2141.3 -101.7 324.6 47.2 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 62.1 67.4 65.0 65.5 66.0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) -6.6 -105.3 1.2 3.9 4.7 经营活动现金流 574 1428 2392 1890 2080 ROE(%) 47.6 -91.5 1.5 6.2 8.3 净利润 -190 -4526 78 330 486 ROIC(%) -6.7 -193.0 6.8 15.7 19.6 折旧摊销 507 843 896 949 991 偿债能力 财务费用 130 0 0 0 0 资产负债率(%) 112.8 32.5 45.1 48.0 49.7 投资损失 0 0 0 0 1 流动比率 0.5 3.5 3.2 2.9 2.8 营运资金变动 -9 782 1418 611 604 速动比率 0.4 3.4 3.1 2.8 2.7 其他经营现金流 137 4329 0 0 -1 营运能力 投资活动现金流 -244 -1162 -1202 -1327 -1377 总资产周转率 0.6 0.5 0.7 0.8 0.9 筹资活动现金流 92 1945 0 0 0 应收账款周转率 6.8 15.7 15.8 18.0 18.0 应付账款周转率 1.0 0.9 1.1 1.3 1.3 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) -0.2 -3.3 0.1 0.2 0.4 P/E -20.5 -1.3 73.3 17.3 11.7 每股经营现金流(最新摊薄) 0.6 1.0 1.7 1.4 1.5 P/B -9.7 1.2 1.1 1.1 1.0 每股净资产(最新摊薄) -0.4 3.6 3.6 3.9 4.2 EV/EBITDA 20.2 -1.1 8.0 4.8 3.9 资料来源：贝格数据，华金证券研究所 公司快报/ http://www.huajinsc.cn/4 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A —正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于