Q4单季收入快速增长，盈利能力持续承压

事件：海信家电公布2021年年报。公司2021年实现收入675.6亿元，YoY+39.6%； 实现业绩9.7亿元，YoY-38.4%。经折算，Q4单季度实现收入175.0亿元，YoY+29.3%； 实现业绩0.5亿元，YoY-92.0%。剔除三电并表影响，Q4单季度收入YoY+12.7%，业绩YoY-88.6%。我们认为，Q4海信家电中央空调业务持续发力，家用空调和冰洗业务延续增长，单季收入增速符合预期；原材料成本压力延续，盈利能力持续承压。 Q4行业景气度较低，原主业增速放缓：我们判断Q4公司原主业（家用空调和冰洗等业务）收入同比个位数增长。分内外销来看：1）内销方面，受疫情反复及消费景气走低影响，Q4国内大家电市场持续低迷。据产业在线数据，Q4公司家用空调、冰箱内销出货量YoY+9.1%/-1.0%。2）外销方面，受海运运力紧张及去年同期高基数影响，Q4海信家电的家用空调和冰箱外销业务收入增速回落。据产业在线数据，Q4公司家用空调 、 冰箱外销出货量YoY+35.4%/-11.6%（ 去年同期为+51.3%/+114.1%）。展望后续，海信家电将大力发展重点市场，聚焦新兴渠道，加大品牌推广力度，收入规模有望实现稳步增长。 Q4央空业务延续快速增长态势：我们推断Q4公司中央空调收入同比双位数增长。 据产业在线数据，Q4海信日立多联机销售额YoY+10.0%。品质生活需求持续推动家用中央空调渗透率提升，海信日立既有日立的技术优势和品牌影响力，也有海信在国内完善的销售服务体系。我们认为，海信日立有望充分受益于家用中央空调的发展红利。 Q4单季盈利能力承压：Q4海信家电毛销差同比-2.6pct，其中毛利率同比-9.6pct。 公司盈利能力有所下降，我们判断主要因为：1）Q4大宗原材料价格处于高位，公司成本压力较大，家空业务亏损，冰洗业务盈利能力下滑；2）公司并表毛利率相对较低的三电控股对整体毛利率有所影响。综合影响下，Q4公司净利率0.3%，同比-4.0pct。剔除三电并表影响，Q4公司净利率0.4%，同比-3.8p ct。 Q4经营性现金流净额同比下降：海信家电Q4单季度经营性现金流净额+8.2亿元，YoY-55.8%。我们判断，主要由于公司原材料备货成本有所增加，Q4公司购买商品、接受劳务支付的现金YoY+157.7%。Q4末公司在手现金126.5亿元（货币资金+交易性金融资产），YoY+30.0%，公司在手资金充裕。 投资建议：央空行业成长空间较大，龙头海信日立有望长期受益于行业发展。后续随着原材料价格压力缓解带动盈利能力逐步修复，公司估值有望提升。目前，公司正持续整合三电控股，将助力公司进入汽车空调压缩机和汽车空调系统领域，打开新的市场空间，并有望与公司现有业务产生协同效应。预计公司2022年~2024年EPS0.82/0.99/1.13元，给予买入-A的投资评级，6个月目标价为13.15元，相当于2022年16倍的动态市盈率。 风险提示：贸易壁垒加剧，人民币汇率大幅升值，原材料成本大幅上涨 100,000,000 2020 2021 2022E 2023E 2024E 表1：单季度财务指标分析 图1：收入与归母净利润同比 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表