公司首次覆盖报告：国内眼科耗材龙头，医美业务冉冉新星

国内眼科耗材龙头，积极布局医美高增长赛道 公司是国内首家“H+科创板”生物医药上市公司，以眼科为主导，以医用透明质酸钠/玻璃酸钠、医用几丁糖为核心，通过技术创新与并购布局眼科、医美、骨科、防粘连及止血等四大领域。2020年公司受新冠疫情及医保降价等负面影响业绩有所下滑，2021年公司已快速从疫情影响中恢复，基本已恢复至疫情前状态。预计2021-2023年公司实现收入17.45/25.05/30.06亿元，归母净利润为3.99/5.3/6.61亿元，对应EPS分别为2.27/3.02/3.76元/股，当前股价对应PE分别为41.4、31.2、25倍，首次覆盖给予“买入”评级。 眼科市场较为广阔，人工晶体增长性可期 2015年以来，公司围绕白内障手术的核心耗材人工晶状体产品，在全球范围内进行了从上游原材料生产企业到专业化研发、生产和销售人工晶状体企业的收购整合。公司生产和销售的人工晶状体产品涵盖了从PMMA硬性人工晶状体到高端可折叠人工晶状体的全系列产品，并具备多焦点等创新型高端人工晶状体的研发基础；旗下的依镜PRL为1,800度以上超高度近视患者的唯一选择，具有高度稀缺性。2022年1月提出的《“十四五”全国眼健康规划》提出到2025年全国CSR达到3500以上，在政策的支持下预计行业将迎来进一步发展。 医美市场前景较好，公司医美板块已形成丰富的产品矩阵 公司的医美板块覆盖玻尿酸、肉毒素、射频及激光设备四大品类的医美产品布局，贯通医疗美容、生活美容以及家用美容三大应用场景。公司自主研发掌握了单相交联、低温二次交联、线性无颗粒化交联以及有机交联等交联工艺，成为国产玻尿酸产品的领导品牌。公司的“海薇”、“姣兰”两款玻尿酸产品已得到市场广泛的认可，第三代玻尿酸产品“海魅”也于2020年8月正式上市销售，玻尿酸已形成差异化产品矩阵。2021年2月开始，公司与欧华美科和美国Eirion达成股权投资和产品许可协议，开始布局光电类医美产品及肉毒素产品，医美板块预计将迎来快速发展。 风险提示：研发进度不及预期的风险；白内障手术CSR增速不及预期的风险；眼科耗材集中采购导致大幅降价的风险；医美产品销售不及预期的风险。 财务摘要和估值指标 1、国内眼科耗材龙头，积极布局医美高增长赛道 昊海生物科技有限公司是一家专注于研发、生产及销售医用生物材料的高科技生物医药企业。公司成立于2007年，2015年于香港联交所主板上市，2019年于上海证券交易所科创板上市，是国内首家“H+科创板”生物医药上市公司。目前产品布局包括眼科、整形美容与创面护理、骨科和防粘连及止血等四大领域。 图1：国内首家“H+科创板”生物医药上市公司，布局四大板块 1.1、公司股权结构稳定，核心高管成员持股 公司股权结构稳定，实际控制人为蒋伟、游捷夫妇，共持股41.66%（其中蒋伟为25.28%，游捷为16.38%）。董事长侯永泰与总经理吴剑英分别持股3.41%，核心管理层成员持股，公司管理较为稳定。 图2：公司股权结构较为稳定，核心高管成员持股 董事长侯永泰现任上海生化协会理事，同济大学兼职教授，曾在高校及医药公司内担任研究重要职务三十余年；总经理吴剑英曾任第二军医大学第二附属医院普外科医生，在医药行业拥有三十余年的经历；绝大多数高层管理人员均拥有丰富的医药行业背景。公司具有较为专业化的高管团队配置，无论是在研发还是战略上都拥有长期稳定的发展。 表1：公司管理层多位拥有深厚的医学背景 1.2、疫情影响后业绩迅速反弹，营收利润均呈较高增速 公司2021年上半年实现营收8.5亿元，同比增长72%，归母净利润2.31亿元，同比增长739%。因受疫情影响，2020年全年公司营收为13.32亿元，归母净利润为2.3亿元，相比2019年营收和归母净利润均17%和38%的下滑，而2021年公司快速从疫情影响中恢复，基本已恢复至疫情前状态。 图3：2021H1营收同比增长72% 图4：2021H1归母净利润同比增长739% 1.3、公司完善布局眼科、医美、骨科和防黏连及止血四大领域 公司以医用透明质酸钠/玻璃酸钠、医用几丁糖为核心，通过技术创新研发了玻尿酸、骨关节腔粘弹补充剂、手术防黏连剂系列产品；并通过国内外并购及资源整合，完善了包括人工晶状体、屈光人工晶体及视光材料、润眼液、外用重组人表皮生长因子、医用胶原蛋白海绵等产品，逐渐完善公司在眼科、整容美容及创面护理、骨科和防黏连及止血四大领域的布局。 图5：2020年四大板块均受疫情影响出现下滑（单位：亿元） 图6：公司目前营收主要来自于眼科产品 公司在以医用透明质酸钠/玻璃酸钠、医用几丁糖为代表的生物医用材料为核心，建立了眼科、医疗美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大领域产品线，并通过自主研发与并购整合，进一步完善了公司在四大领域的产业布局，形成协同效应。 表2：公司在眼科、医疗美容与创面护理、骨科、防粘连及止血四大领域产品线整合布局 2、我国眼科市场较为广阔，人工晶体增长性可期 公司眼科产品覆盖白内障、近视防控与屈光矫正、眼表及眼底疾病和视光材料四大领域。昊海生科已构建完整的人工晶状体产业链，年销售数量约占中国市场使用量的30%，眼科粘弹剂产品国内市场份额连续多年排名第一；公司拥有用于有晶体眼屈光晶体手术的核心耗材依镜PRL产品，是国内市场仅有的两款获批产品之一； 同时子公司Contamac也是全球最大的独立视光材料生产商之一。 图7：2021H1公司眼科产品营收快速提升 图8：2021H1人工晶状体占比提升 2.1、我国老龄化进程加快，人工晶状体需求释放可期 2.1.1、我国白内障手术率较低，人工晶状体市场广阔 人工晶状体通常是指由人工合成材料制成的一种用来代替人眼晶状体的特殊透镜,它的成分主要包括硅胶、聚甲基丙烯酸甲酯(PMMA)、水凝胶等。目前主要分为硬质人工晶体和可折叠人工晶体，硬质人工晶体无法折叠，植入眼内需要的切口约为5.6~6mm，伤口需要风险，手术后短期内反应较大，恢复时间较长；而可折叠人工晶体植入眼内的切口长度约为2.8~3.2mm，术后恢复时间短，但价格较贵。 人工晶状体主要用在白内障手术上，最早于1949年上市，使用PMA与硅凝胶材质；1994年以后由于材质优化为疏水性丙烯酸酯，实现了手术微切口；2005年以后非球面折叠式人工晶状体上市，除了白内障手术以外，也可以实现高度近视患者的屈光不正矫正手术，临床上10%高度近视患者因为眼角膜过薄不能接受准分子激光治疗，ICL人工晶体植入手术可通过微创手术将晶体植入眼内，对角膜无损伤且可逆，可实现长久矫正屈光不正。 图9：目前人工晶状体可以实现白内障手术及屈光不正矫正手术 白内障是全球排名第一位且最常见的致盲疾病，据世界卫生组织，全球有35%的盲症、25%的中重度视力损伤等来自未及时治疗的白内障，目前白内障唯一确定有效的治疗方法为人工晶状体植入手术疗法。 图10：晶状体开始浑浊后罹患白内障，唯一有效方法是人工晶状体植入手术 诱发白内障发病的物质和因素较为多样，一般将白内障分为年龄相关性白内障、先天性白内障、外伤性白内障、代谢性白内障和并发性白内障。其中最常见的是年龄相关性白内障，老年患者多发，且随着患者年龄的增加发病率会不断提高。根据第七次人口普查数据，目前我国总人口已达14.1亿人，其中60岁及以上人口有2.6亿人，占比达18.7%，我国老龄化进程加快的现象较为明显；根据中华医学会眼科分会统计，中国60-89岁人群白内障发病率为80%，据此测算我国白内障患者及潜在患者人数或已达到2.08亿人，未来市场较为广阔。 与此相比，我国白内障手术率目前依然处于较低水平，百万人口白内障手术率（CSR）接近3000（2000年为370，2010年为800），相比较发达国家（例如美国CSR为12100），甚至发展中国家（例如印度为5800）仍有较大差距，同时目前行业处于稳定增长中。 图11：2018年我国CSR为2662，白内障手术量为370万例 图12：2018年我国CSR相较其他国家仍有较大差距 我国眼科市场广阔有以下几个原因：（1）中国现阶段人口老龄化是较为突出的问题，60岁以上人口有2.6亿人，白内障发病率约为80%，在此基础上白内障手术量提升；并且在电子设备环绕的现代社会，每日产生的紫外线、蓝光等辐射光线会对眼睛造成较大伤害，高度近视患者数量逐年增长；（2）随着中国经济持续增长，中国居民人均可支配收入和城镇、农村人均医疗费用支出也在逐年增长；（3）由于人工晶体植入的手术价格较高，医疗保障支付范围对人工晶状体领域影响较大，目前白内障手术费用的报销比例已经高达70%-90%，使得更多患者有能力承担手术费用，医疗机构也在加大对眼科医疗器械的采购，从而推动了行业发展。 图13：我国城镇居民人均医疗保健支出稳健增长中 图14：我国农村居民人均医疗保健支出稳健增长中 图15：我国白内障CSR及白内障手术量未来预计呈现稳定增长态势 政府也在推出一系列政策来鼓励人工晶状体行业的发展，2016年《“十三五“全国眼健康规划》提出，大力提高白内障手术数量和覆盖率，计划在2020年底全国百万人口白内障复明手术（CSR）达到2000以上；“十三五”末，我国百万人口白内障手术率（CSR）超过了3000。而2022年1月提出的《“十四五”全国眼健康规划》提出到2025年有效屈光不正矫正覆盖率（eREC）不断提高，全国CSR达到3500以上。在政策的支持下，我们预计行业将迎来进一步发展。 表3：“十四五”提出到2025年全国CSR达到3500以上 在竞争格局方面，全球眼外科市场排名前四的企业分别为：爱尔康（美国）、强生视觉（美国）、蔡司（德国）和博士伦（美国）。在中国市场，分为外资龙头企业、本土大型企业及区域性代理企业，其中本土企业以昊海生科、爱博医疗为代表，处于快速成长阶段，以销售自身产品为主，拥有自己的销售团队，销售渠道直销与分销并存，其人工晶状体价格一般低于进口，产品覆盖全国范围。而我国市占率最高的为中端人工晶状体为50%，其次为低端人工晶状体，市占率为30%，由此可得我国本土大型企业未来具有较高的成长空间。 表4：在中国市场眼外科市场由外资龙头企业、本土大型企业及区域性代理企业覆盖 表5：我国目前市占率最高的产品为中端产品 2.1.2、昊海布局人工晶状体全产业链，龙头优势尽显 2015年以来，公司围绕白内障手术的核心耗材人工晶状体产品，在全球范围内进行了从上游原材料生产企业到专业化研发、生产和销售人工晶状体企业的收购整合。公司生产和销售的人工晶状体产品涵盖了从PMMA硬性人工晶状体到高端可折叠人工晶状体的全系列产品，并具备多焦点等创新型高端人工晶状体的研发基础； 此外公司子公司Contamac是全球最大的独立视光材料生产商之一，在全球市场占有领先的市场份额。 表6：公司通过收购来布局人工晶状体全产业链 2020年昊海生科收购杭州爱晶伦，其自主研发的依镜悬浮型有晶体眼后房屈光晶体（PRL）产品拥有独立知识产权，屈光矫正范围为-10.00D~-30.00D，已获得国家药监局批准上市。有晶体眼屈光晶体手术能够在不切削角膜正常组织的同时实现矫正近视，具有保留人眼晶状体调节功能、手术可逆等优点。中国市场仅有两款该类产品获批上市销售，依镜PRL为唯一的国产产品，且为1,800度以上超高度近视患者的唯一选择，具有高度稀缺性。 表7：昊海拥有丰富的人工晶状体产品线 2.2、角膜塑形镜未来市场较为广阔，高透氧性产品备受关注 角膜塑形镜俗称为OK镜，采用一种与角膜表面几何形态相逆反的特殊设计，通过戴镜产生的机械力学及流体力学作用，对角膜实施合理的、可调控的、可逆的程序化塑形，改变角膜的屈光力，从而达到矫正近视的作用。 图16：角膜塑形镜通过压平角膜来减小人眼屈光力，从而矫正近视 材料的变革是未来决定角膜塑形镜产品发展的核心因素，一是人的角膜需要氧气来保持透明，角膜缺氧会导致各类眼部疾病，因而材