2021Q4业绩点评：游戏出海高歌猛进，To-B业务稳定增长

维持 “ 增持 ” 评级 。下调腾讯2022-2024年的归母净利润至1757/2112/2415亿元（前值2022-2023预测为1922/2149亿元），对应PE（现价）分别为17X/14X/13X，维持“增持”评级。 事件：公司2021年Q4营收为1441.88亿元，同比增长8%；Non-IFRS归母净利润为248.80亿元，同比下降25%。公司2021年全年营收为5601.18亿元，同比增长16%；Non-IFRS归母净利润为1237.88亿元，同比增长1%。 游戏出海高歌猛进，未成年人占比及流水持续大幅下降。2021年Q4，增值服务业务同比增长7%至719亿元。其中，本土市场游戏收入增长1%至296亿元，来源于《王者荣耀》、《金铲铲之战》等游戏推动； 国际市场游戏收入增长34%至132亿元，来源于《PUBG Mobile》、《Valorant》等游戏在海外的出色表现。2021年Q4，国内未成年人游戏时长占比下降至0.9%，总时长同比下降88%；游戏流水占比下降至1.5%，总流水同比下降73%。连续两季度大幅下降，体现政策监管有效落地，整体行业持续健康化向好，预计未成年人保护的政策影响将在2022年下半年消化。 广告业务需求疲软，To-B业务稳定增长。2021年Q4，公司网络广告业务收入同比下降13%至215亿元，系教育、游戏、互联网服务等行业广告需求疲软；其中，社交及其他广告收入下降10%至183亿元。 2021年全年，微信日活跟广告主同比增长超30%，超过1/3的朋友圈广告收入来自小程序作为落地页的广告及通过企业微信的广告。广告业务未来有望于2022年后期恢复增长。2021年Q4，公司金融科技及企业服务业务收入同比增长25%至480亿元，体现商业支付金额的增长。2021年全年，研发费用同比增长33%至518亿，研发人员大量扩充，人才竞争激烈，长期有望缓解。 风险提示：新游、视频号不及预期，政策监管风险，用户流失风险。 1.财务数据 ：游戏出海高歌猛进，To-B业务稳定增 长 图1：2021Q4总营收同比增加8%至1441.88亿元 图2：金融科技和企业服务收入占比首次超过游戏 图3：公司递延收入、同比增速及递延收入在网游收入（ TTM ）中占比情况 图4：Non-IFRS归母净利润承压 图5：毛利率和净利率维持稳定 图6：毛利率结构变化 图7：研发费用率稳步提升 图8：网络游戏收入增长强劲 图9：手游及PC游戏收入 图10：QQ和微信游戏ARPU值（元） 图11：社交网络营收增速稳定 图12：QQ智能终端和微信及Wechat合并月活账户 图13：网络广告营收同比增长5% 图14：社交及其他广告收入和媒体广告收入