A股核心产业赛道述评月刊（第三期）：当下看反弹，主线在哪里？

当前产业赛道的四大主线：稳增长、高景气、疫后修复、全球通胀。其中，在于各类投资者交流的过程中，疫后修复交易逻辑认可度在上升，医药板块悲观情绪明显改善，稳增长下对于地产后周期链条的情绪较此前变得积极。 在我们提出“三率”投资交易策略中（胜率、赔率、频率），我们此前提出的：在低位中寻找成长（高赔率低成本）+短久期（高胜率）+保持定力（低频率）的配臵策略依然适用。 1）对于全球通胀的忧虑，我们认为虽然短期难以结束，但尚不会改变A股内在运行逻辑，大宗价格高位波动性和国内政策风险会使得配臵难度增加。国内方面，疫后修复大概率会受制于近期国内出现局部疫情以及防疫防控政策未出现明显调整，处于博弈阶段。 2）在研判高景气还是稳增长配臵关系中，我们提出两句话：第一句话叫做“稳增长不起，高景气难兴”，第二句话叫做“稳增长兑现，高景气转机”。一定程度上，在去年12月份和今年2月份，体现出“稳增长不起，高景气难兴”的一个局面。那么，随着两会召开，往后走就会逐渐到稳增长兑现，高景气转机的一个过程。稳增长兑现的标志：1、两会政策（政策）；2、工业增加值（基本面）；3、房地产股和消费股企稳回升（交易逻辑）。 【未来一个月产业赛道观点评估】目前，我们依然将重点放在“高景气”的配臵方向上。关注优先级为：高景气>稳增长>疫后修复>全球通胀。对于原来风光电的高景气排序，光伏共识度最高，其次是半导体、风电，最后是新能源车、军工。新能源车中锂共识度强。市场在去年12月新能源下跌时就已经开始寻找新主线，2022年全年主线很有可能就是过去三个月行情中的某个方向：智能化。具体关注细分：智能汽车/家庭、光伏组件、工业软件、半导体（IGBT）、新冠检测、锂、农化、数据中心及算力建设。差异化关注：化妆品、光纤光缆、绿色建材、小家电（咖啡机、洗地机）、铝 【产业动态关注】1）数字经济：智慧城市建设全产业链（包括底层5G应用拓展、大数据、网络安全、物联传感、安全保障类智能监控预测）；（2）新能源车：“Double S”渗透的新突破口在于智能化，即智能新能源车；（3）光伏：产业链关键在于降本增效，P型电池有望向N型进迁，关注Topcon电池产业链相关机会。 【行情演绎：当前成本敏感度低、产业趋势突出及与政策正相关的产业抗压力较强】近一月，核心产业赛道普跌，仅煤炭链呈现整体涨势，月初至今涨幅为1.37%。此外，游戏、铁路建设、半导体跌幅相对较小，而石油石化、工业母机、有色跌幅显著居前，月初至今分别下跌15.70%、13.26%、13.26%。 【盈利预测：智能化、数字化产业赛道盈利预测再环比大幅向上修正】 1）3月核心产业赛道2022年一致预测利润增速环比变动居前的为：光学光电子、智能穿戴、网络游戏、车联网、智能电网、国防军工、LNG、医药电商、无人驾驶、煤炭。 2）3月核心三级行业2022年一致预测利润增速环比变动居前的为：油田服务、锂、金属制品、钾肥、无烟煤、输变电设备、核电、铅锌、炼焦煤。 【估值与性价比：高端制造和智能化领域普遍PEG小于1】 1）PEG>1：通用设备、网络游戏、智慧医疗、快递、房地产、仿制药、食品饮料等； 2）1>PEG>0.5：智能电网、装配式建筑、云计算、充电桩、国防军工、CRO、工业互联网、半导体、IDC、网络安全、操作系统等； 3）PEG<0.5：汽车配件、车联网、汽车、基础化工、新能源汽车、新材料、光伏、特高压、光刻胶、智能家居、锂电池、智能交通、煤炭、5G、光学光电子、无人驾驶 【景气观察】2022Q1业绩可能出现持续超预期的细分方向为：周期品（钾肥、航运、炼焦煤、铅锌、氟化工）、新能源（锂、钴、太阳能、核电、风电）、医疗服务（CXO、新冠检测）、制造业（半导体、电机、电子零部件、机床设备）；贸易、快递、云基础设施服务、肉制品、起重运输设备、照明电工预计有望迎来困境反转。 1）PPI链方面，景气高位维持，以电解铝为代表的有色以及部分化工品延续升温，近日已有略微回调。国内电解铝价格于本月再现较大涨幅，华南现货3月W1报价22882元/吨，月涨8.44%，华东现货3月W1报价22894元/吨，月涨8.73%。同时，复产开工持续推进，截至3月5日，开工率为83.29%，较上周小幅回升0.66 pct。 2）新能源链方面，光伏链电池片环节价格传导初现通畅，订单充足。电池片价格有所上涨，3月W2国内单晶M10/G12电池片分别上调至1.15/1.16元/W，调整幅度为0.01/0.02元/W。紧供需格局下下游厂商依旧采购较为积极。同时，以大尺寸为显著代表，电池片环节订单充足，产能继续满产，组件部分3月排产开工亦环比1-2月有突出增长。 3）两会释放大量政策信号，国防军工板块存在较大向上预期差。军费预算同比增长7.1%，为2019年以来首次破7，远超市场预期。 进一步，我们结合景气数据跟踪对一些可以关注的特色细分领域进行梳理： 1）价格上涨：能源金属、功率半导体、螺纹钢、饲料等；2）订单大幅上升：新能源车、抗原检测、IGBT、智能汽车/家庭等；3）成本缓解：肉制品、化工品（轮胎）等；4）量价齐升：培育钻石、钾肥、化妆品、农化、光纤光缆等；5）扩张拓展：锂、镍矿、宠物食品、楼宇广告等；6）海外出口：TDI、航运、铝 风险提示：疫情变化超预期；政策推进不及预期 1.产业赛道——研究框架 1.1.面向未来十年的产业赛道研究 顶层框架主要用于在新政治经济学理论指引下构建产业政策与理论依据、产业驱动力与变量、产业优先次序以及产业验证信号并结合十四五规划的五维产业发展框架。 中长期框架主要用于确定一年及以上时期的产业赛道投资主线。以产业生命周期和行业竞争格局为核心，以全球竞争力为辅助，建立起产业生命周期为X轴，行业竞争格局为Y轴的评估体系，优先选择行业竞争格局改善且产业生命周期处于成长的产业赛道。全球竞争力作为框架辅助研究，主要针对例如宁德时代这种千亿到万亿的投资机遇评估。 评估频次为：年度/半年度，产业生命周期和全球竞争力年度评估，即每年年报披露日； 行业竞争格局半年度评估，即每年年报和中报披露日。 短期框架主要解决一年内的行业轮动问题，认为景气变化是行业短期轮动最核心的依据，把握阶段内行业涨幅胜负手。景气按照研究对象分为产业链景气、行业景气；按照研究内容为绝对景气水平评估与边际景气变化评估。月度行业轮动仅考虑景气边际变化水平，季度行业轮动考虑景气边际变化水平外，还需要考虑景气绝对水平和估值水平，年度行业轮动则将估值因素的占比提高至50%。评估频次为：月度，即每月月底。 实战落地框架主要解决投资组合问题，也就是一旦确定产业赛道后如何能够快速自上而下筛选出可以投资的上市公司标的。评估频次：季度，即财报披露日。 图1：面向未来十年的产业赛道研究 图2：产业赛道评估框架和思路 1.2.产业赛道——产业生命周期评估 政策与需求为驱动核心：2022年“双碳+稳增长”+“智能化”。回顾历史十年，政策及需求驱动在赛道表现上最为关键。结构层面，市场行情整体向下时，对政策驱动赛道的关注更显价值；而当整体行情上扬，需求重要性凸显。赛道层面，当前2022年“双碳+稳增长”政策驱动的交集是绿电产业链；需求驱动的交集是智能化。我们认为2022年供给扰动带来的赛道选择偏向于短期，长期仍然把握政策驱动与需求驱动，重点关注处于加速成长期的赛道。 图3：历史十年产业赛道变迁及驱动因素复盘 基于产业生命周期底层定量模型构建，结合预期定性判断，我们总结得出以下产业生命周期全景图谱，其中，智能化为位处加速期赛道的主旋律，可关注网络安全、半导体、智能汽车全产业链、消费电子等。 图4：产业赛道产业生命周期评估（部分展示） 图5：产业赛道产业生命周期与竞争格局评估（部分展示） 1.3.产业赛道——部分产业空间预测 图6：部分产业空间预测（1） 图7：部分产业空间预测（2） 2.产业赛道——当前行业胜率和赔率评估、当前核心产业赛道盈利估值性价比 图8：当前各行业胜率与赔率评估 图9：核心产业赛道盈利预测（基于一致预期） 图10：核心三级行业盈利预测（基于一致预期） 3月核心产业赛道2021年一致预测利润增速环比变动居前的为：工业母机（+91.05 pct）、光刻胶（+85.66 pct）、航运港口（+71.37 pct）、CRO（+63.89 pct）、锂电池（+61.68 pct）、基础化工（+33.80 pct）、操作系统（+82.91 pct）、半导体（+24.79 pct）、有色金属（+24.38 pct）、生物育种（+24.32 pct）。 3月核心产业赛道2022年一致预测利润增速环比变动居前的为：光学光电子（+8.67 pct）、智能穿戴（+5.26 pct）、网络游戏（+5.13 pct）、车联网（+4.38 pct）、智能电网（+4.12 pct）、国防军工（+2.83 pct）、LNG（+2.56 pct）、医药电商（+1.44 pct）、无人驾驶（+1.17 pct）、煤炭（+1.04 pct）。 图11：2021年一致预测净利润环比变动居前的产业 图12：2022年一致预测净利润环比变动居前的产业 3月核心三级行业2021年一致预测利润增速环比变动居前的为：油品销售及仓储（+163.82 pct）、电池综合服务（+122.63 pct）、电商及服务（+70.72 pct）、园林工程（+64.12 pct）、玻璃（+48.94 pct）、面板（+46.22 pct）、出版（+41.06 pct）、橡胶制品（+36.31 pct）、生物医药（+36.05 pct）、金属制品（+27.42 pct）。 3月核心三级行业2022年一致预测利润增速环比变动居前的为：油田服务（+131.29 pct）、民爆用品（+101.81 pct）、锂（+36.04 pct）、金属制品（+33.87 pct）、钾肥（+25.69 pct）、无烟煤（+16.84 pct）、输变电设备（+12.08 pct）、核电（+11.58 pct）、铅锌（+11.29 pct）、炼焦煤（+11.06 pct）。 图13：2021年一致预测净利润环比变动居前的三级行业 图14：2022年一致预测净利润环比变动居前的三级行业 整体来看，智能化、高端制造、新能源仍具备较高估值盈利性价比。以操作系统、网络安全、IDC为代表的数字经济产业，以车联网、光学光电子、新能源车为代表的智能新能源车产业链，以及以光伏、风电、特高压为代表的新能源产业链依旧位于估值安全边际。另一方面，食品饮料、网络游戏、房地产的PEG依旧偏高，而仿制药、创新药、CAR-T疗法等医药产业当前亦位处估值盈利安全线上方，需予以警惕。 图15：核心产业赛道估值盈利性价比（PE-G） 图16：核心产业赛道盈利与估值调整匹配度 图17：核心三级行业盈利与估值调整匹配度 3.产业赛道——景气跟踪与基本面细节梳理 3.1.产业赛道——核心产业链景气跟踪总览 图18：产业赛道——核心产业链景气跟踪总览 3.2.产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览 图19：产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览（1） 图20：产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览（2） 图21：产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览（3） 图22：产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览（4） 图23：产业赛道——核心产业链基本面细节梳理总览（5） 3.3.产业景气聚焦 3.3.1.新能源车：渗透率显著修复，上游紧供需预计维持 整体层面，新能源车销量情况有所回暖。据中汽协数据，2月新能源车月度销售渗透率约为19.23%，较上月回升2.18个百分点，略高于去年12月水平，修复情况相对较好。2月新能源车销量为33.4万辆，产量较1月有所下滑，为季节性特征，但其同比增速达204.65%，较1月显著增高近64个百分点。 图24：2月新能源车渗透率有所回暖 图25：新能源