烟叶进出口业务持续复苏，巴西业务并表增强公司整体竞争力

事件：公司发布2021年度业绩，报告期内实现收入80.64亿港元，同比增加131%，实现归属于本公司所有者的净利润7.17亿港元，同比增加576%，若剔除视同出售合资企业的收益4.06亿港元后，公司实现净利润3.11亿港元，同比增加193%。 烟叶类进出口业务大幅回暖，完成巴西业务并表增强公司整体竞争力 分版块来看，报告期内烟叶类出口业务实现收入22.97亿港元，同比增长19%，营收占比为28.5%，毛利率为2.73%，同比增加0.36pct；烟叶类进口业务实现收入51.78亿港元，同比增加283%，主要因2020年受新冠疫情影响延迟装运的烟叶产品于21年上半年陆续到港，同时部分恢复从美国、加拿大地区采购烟叶类进口产品，该板块营收占比为64.2%，毛利率为6.1%，同比增加0.64pct；卷烟出口业务实现收入1.73亿港元，同比增加10%，主要因公司积极把握珠海澳门通关契机，部分恢复该区域内的免税卷烟业务，同时采取更灵活的促销策略推销库存时间较长的卷烟，该板块营收占比为2.1%，毛利率为6.76%，同比下滑4.1pct，主要受免税市场需求结构不断下移影响；新型烟草制品出口业务实现收入1.02亿港元，同比增长165%，主要受益于公司积极拓展渠道及提升上下游资源协同能力，优化销售结构，该板块营收占比为1.3%，毛利率为3.34%，同比提升0.6pct，盈利能力基本保持稳定；巴西经营业务为公司完成中烟巴西全部已发行及发行在外配额后进行并表核算，报告期内实现收入3.15亿港元，营收占比为3.9%，毛利率为16.3%。我们认为，公司是中国烟草总公司指定的国际业务拓展平台及相关贸易业务独家营运实体，随着疫情逐步得到控制，公司21年烟叶类进出口业务收入已得到大幅提升，公司各业务板块有望将继续稳中向好实现高质量增长；同时公司于21年11月完成对中烟巴西的收购事项，进一步拓展深化产业链布局，增强整体议价能力及盈利能力。 公司有望在未来继续探索产业链相关整合机遇，包括收购海外烟草制品营运实体、上游烟叶类产品生产及加工实体等。 公司经营模式优势凸显，稀缺性较强 稀缺优势：中烟香港拥有相关烟草国际业务独家经营权。根据中国烟草总公司60号文，中烟香港是中国烟草总公司指定的从事国际业务拓展平台及相关贸易业务的独家营运实体。我们认为该“独家地位”较为罕见，未来或将持续受益于中烟进行海外拓展及股权并购整合事宜。 经营模式优势：现金流稳健，议价能力强。公司背靠中烟集团，近年来收入稳中有增；同时因现有定价政策，各项业务毛利率波幅较小，抗风险能力较高；业务模式及牌照优势决定公司议价能力较强且现金流较好；未来或将收购海外烟草品牌及渠道以提升竞争力。 盈利预测与估值 我们认为，公司背靠中烟集团、壁垒优势显著，为目前中烟旗下唯一的国际业务平台，具有稀缺性，有望成为中国烟草行业发展与变革的直接受益者。因巴西业务主体完成并表，我们上调公司22/23/24年营收为114.57/150.11/197.95（22/23前值为105.53/137.38）亿港元；净利润为4.96/6.78/9.22（22/23前值为4.57/6.18）亿港元；公司是中烟体系唯一的国际业务平台，给予“买入”评级。 风险提示：政策变动风险，销售不及预期，新型烟草发展不及预期，并购整合风险