公司信息更新报告：2021Q4 PCB成长动能切换，封装基板业务表现亮眼

2021Q4营收实现高增长，封装基板业务成为新动能，维持“买入”评级 公司发布2021年年报，2021年实现营业收入139.4亿元，YoY+20.2%，归母净利润14.8亿元，YoY+3.5%，PCB业务复苏叠加封装基板业务发力，推动公司2021H2重启增长。2021Q4单季度公司营业收入达到41.9亿元，YoY+59.9%，归母净利润4.5亿元，YoY+36.8%，数据中心与汽车电子推动PCB业务向好，封装基板业务产品进阶步伐加快。我们维持2022-2023年盈利预测并新增2024年预测，预计公司2022-2024年归母净利润为18.1/22.4/24.7亿元，对应EPS为3.5/4.4/4.8元，当前股价对应PE为27.1/22.0/20.0倍，维持“买入”评级。 封装基板业务亮眼，国产化替代进程加快 封装基板营业收入达到24.2亿元，YoY+56.4%，占收入比由13%上升至17%，封装基板业务成长已大幅超越PCB业务。2021H2毛利率持续爬升至30.1%，环比2021H1的毛利率27.9%进一步提升，盈利水平创历史新高。公司封装基板业务向高阶迈进，启动广州、无锡高阶倒装封装基板项目投资建设，其中无锡工厂预计于2022年第四季度连线投产。2021年重大在建工程中，高阶倒装芯片用IC载板产品制造项目已启动建设，账面余额达到2.3亿元。内资封装基板发展正当时，公司肩负国产替代重任，有望与海外领先厂商实现高端技术产品对标。 数据中心与汽车电子应用推动PCB业务成长 公司2021H1上半年PCB业务受通信招标停滞而表现平淡，2021H2数据中心与汽车类产品接力，重启PCB板块增长。数据中心领域，服务器平台迭代带动出货结构优化，订单同比增长达到45%；汽车电子领域，南通三期项目产线2021Q4拉通，汽车类客户进入放量期，公司汽车业务营业收入同比增长150%。公司处于内资PCB硬板第一梯队，公司持续扩展PCB应用领域，有望摆脱中低端产品同质化带来的成本竞争，迈向技术迭代带来的蓝海市场。 风险提示：原材料覆铜板成本上涨、核心网络新品客户导入不及预期、封装基板业务导入不及预期、汽车板竞争加剧。 财务摘要和估值指标 1、2021Q4营收实现高增长，封装基板业务成为新动能 PCB业务复苏叠加封装基板业务发力，推动公司2021H2重启增长，公司2021年实现营业收入139.4亿元，YoY+20.2%，归母净利润14.8亿元，YoY+3.5%。 图1：公司2021年营业收入139.4亿元 图2：公司2021年归母净利润实现14.8亿元 公司2021Q4成长加速，营收、归母净利润同比高增。2021Q4单季度公司营业收入达到41.9亿元，YoY+59.9%，归母净利润4.5亿元，YoY+36.8%。PCB业务方面，2021Q4针对汽车业务的南通工厂三期产能连线爬坡，前期储备的采埃孚等客户订单释放；数据中心业务类产品受平台迭代拉动，呈现良好的增长态势。封装基板业务方面，无锡工厂于2021年下半年开始产能利用率提升。2021Q4扣非归母净利润3.4亿元，YoY+18.0%，主要因应收账款、存货分别计提减值影响利润总额0.5、1.3亿元，影响经营性利润，导致扣非净利润下降。 表1：公司2021Q4成长加速 2021Q4受新工厂成本牵制导致毛利率环比暂时下滑，仍有改善空间。环比来看，2021Q4单季度环比Q3毛利率下滑2.0 pct，主要来自南通三期汽车PCB工厂产线拉通后，固定资产由Q3的68.5亿上升至Q4的77.9亿；新工厂人员配置带来的成本上升，2021年员工总数增长2917人，同比增长22.8%，2021年是2017年以来人数增长最快的一年，其中生产人员数量增长1731人、技术人员增长1088人。 图3：2021年公司固定资产达到77.9亿元 图4：2021年公司生产人员与技术人员数量增长 公司成长动能切换，封装基板业务表现亮眼。2021年公司PCB业务、封装基板业务、电子装联业务占比分别为63%/17%/14%，成长动能发生转换：（1）封装基板业务成长已大幅超越PCB业务，盈利水平创历史新高：封装基板营业收入达到24.2亿元，YoY+56.4%，占收入比由13%上升至17%，2021H2毛利率持续爬升至30.1%，环比2021H1的毛利率27.9%进一步提升，创历史新高；（2）PCB业务板块内部发生结构性变化：从通信基站向数据中心产品迁移，核心客户占比下降，由2020年的43.7%下降至2021年的28.8%，其中第一大客户占比从25.2%下降至13.3%。 图5：2021年公司封装基板与电子装联业务起量 图6：2021年公司封装基板业务毛利率爬升至29.1% 表2：2021年公司前五大客户占比下降至28.8% 2、封装基板业务表现亮眼，公司国产化替代进程加快 封装基板业务夯实基础，无锡工厂与广州工厂储备进阶产品。2021年公司决定在广州、无锡投资建设封装基板工厂，其中广州封装基板项目拟投资60亿元，主要面向FC-BGA、RF及FC-CSP等封装基板，目前项目处于前期筹备阶段；无锡高阶倒装芯片用IC载板产品制造项目拟投资20.16亿元，主要面向高端存储与FC-CSP等封装基板，预计2022年第四季度可连线投产。2021年重大在建工程中，高阶倒装芯片用IC载板产品制造项目已启动建设，账面余额达到2.3亿元。 表3：2021年高阶倒装芯片用IC载板项目启动（单位：万元） 封装基板业务发展趋势向好，公司国产替代进程加快。封装基板作为芯片封装的基础材料，随下游云计算、人工智能、智能穿戴等应用需求的高速发展迎来放量期。 根据Prismark预测，2021年-2026年全球PCB产值的预计年复合增长率达4.8%，而封装基板为印制电路板行业内增速最高的品种，复合增长达到8.6%，其中中国大陆地区封装基板国产化替代进程加速，复合增速为11.6%，增速高于其他地区。 表4：封装基板业务有望成为2021-2026年PCB增长最快的下游应用 存储类封装基板是研发项目重点之一。公司封装基板业务产品包括模组类封装基板、存储类封装基板、应用处理器芯片封装基板等，主要应用于移动智能终端、服务/存储等领域。公司2021年研发费用达到7.8亿元，YoY+21.4%，占营业收入比例达到5.6%，YoY+0.05 pct。公司重点研发存储类封装基板，现已完成研发及验收，开拓存储类客户市场。 表5：公司研发项目发展存储类封装基板技术 3、数据中心与汽车电子应用推动PCB业务成长 2021H2公司PCB业务修复，数据中心与汽车业务接力。公司属于内资厂商第一梯队，从事高中端PCB产品的研发、生产，过去以通信设备为核心应用产品，布局数据中心（含服务器）、汽车电子等领域。由于通信招标停滞，导致公司2021年上半年PCB业务板块表现平淡，2021 H2 数据中心与汽车类产品接力PCB板块，PCB业务重启增长，（1）数据中心领域快速成长：服务器平台迭代带动出货结构优化，该领域订单同比增长达到45%，南通二期产能爬坡提供发展空间；（2）汽车业务进展显著：南通三期项目产线2021Q4拉通，汽车类客户进入放量期，公司汽车业务营业收入同比增长150%。从在建工程看，公司蓄力PCB业务发展，南通工程仍是发展的主力，2021年南通基建工程、南通厂区设备的期末账面价值分别为1.0亿元、1.1亿元。 表6：从2021年在建工程看南通厂区蓄力PCB业务发展（单位：万元） 公司PCB业务研发切向数据中心与汽车电子领域。除了前期已经在5G通信电路板技术中积累优势之外，公司拟深度参与行业客户的新技术与新工艺；从应用结构看，公司开拓数据中心与汽车电子业务，PCB品类走向多样化。 表7：公司PCB业务研发切向数据中心与汽车电子领域 4、盈利预测与投资建议 公司数据中心与汽车电子推动PCB业务向好，封装基板业务产品进阶步伐加快，我们维持2022-2023年盈利预测并新增2024年预测，预计公司2022-2024年归母净利润为18.1/22.4/24.7亿元，对应EPS为3.5/4.4/4.8元，当前股价对应PE为27.1/22.0/20.0倍，维持“买入”评级。 5、风险提示 原材料覆铜板成本上涨、核心网络新品客户导入不及预期、封装基板业务导入不及预期、汽车板竞争加剧。 附：财务预测摘要