公司首次覆盖报告：东方时尚珠宝龙头品牌，发力加盟扩张驱动高成长

时尚珠宝龙头品牌，发力加盟扩张驱动高成长，首次覆盖给予“买入”评级潮宏基是年轻化的东方时尚珠宝龙头品牌，铆定都市年轻女性，定位国潮、轻奢。 我们认为，公司顺应黄金珠宝行业变化趋势，产品端以优质时尚珠宝首饰树立差异化品牌形象，渠道端发力加盟门店提速扩张，有望持续高成长。我们预计公司2021-2023年归母净利润为3.46/4.51/5.66亿元，对应EPS为0.38/0.50/0.63元，当前股价对应PE为14.4/11.0/8.8倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 黄金珠宝行业稳定增长，年轻客群崛起，引领时尚消费潮流 消费升级和渗透率提升有望驱动我国黄金珠宝行业长期持续增长。从消费趋势看，国潮正当时，工艺革新拓展黄金品类日常消费需求；年轻一代“悦己”需求和电商直播等新渠道助力，则推动了设计、颜值在线的时尚珠宝蓬勃发展。竞争格局方面，头部品牌下沉扩张，集中度提升仍是行业主旋律，而研发设计能力、优质产品、差异化品牌形象和强渠道能力，已成为品牌端竞争关键。 潮宏基：时尚珠宝设计打造品牌差异化，发力加盟渠道提速扩张 （1）产品：公司重视研发，在时尚珠宝首饰领域积淀深厚，通过打造兼具东方美学与时尚设计的优质产品矩阵，有望持续受益国潮趋势和年轻消费客群崛起。 （2）渠道：公司早期通过优质直营店卡位高线核心商圈，树立中高端品牌形象，近两年开始发力加盟渠道布局，门店有望提速扩张。目前，我国下沉市场拓店空间仍然广阔，对终端加盟商而言，潮宏基主打时尚珠宝品类具备差异化，有助于吸引年轻一代等增量消费群体；云店等数字化系统对加盟店经营提供多维赋能； 此外，公司单店模型优秀，低开店投资额有助于降低经营风险，在疫情背景下愈发被加盟商所看重。公司2021年加盟店预计实现净增长超过150家，规划未来3-5年每年净开店200-300家，拓店提速有望驱动公司持续高成长。 （3）女包：公司调整FION品牌经营与渠道策略，年轻化改造已初见成效，叠加直播等线上渠道表现优异，经营状况实现改善明显，商誉减值风险减小。 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、加盟拓展不及预期、商誉减值风险等。 财务摘要和估值指标 1、公司概览：小而美的东方时尚珠宝龙头品牌 1.1、业务概览：时尚珠宝为主、女包为辅，铆定都市年轻女性消费者 潮宏基是一家专注于中高端时尚消费品的设计研发、生产及销售的多品牌运营商，主要产品为珠宝首饰和时尚女包。公司成立于1996年，旗下主品牌“潮宏基”创建于1997年，主营K金钻石镶嵌和K金素金首饰产品，强调原创设计；2010年，公司成为在A股上市的第一家时尚珠宝公司；2014年，公司收购女包品牌FION（菲安妮），近年来通过年轻化战略打造差异化品牌形象，同时重点拓展电商和直播渠道，效果显著。截至2021年6月30日，公司拥有线下潮宏基珠宝门店1003家，FION女包门店超过300家，拥有全渠道会员超过1000万人。 图1：公司专注于中高端时尚珠宝首饰等消费品的研发、生产和销售 品牌主要面向都市年轻女性消费者，各品类中时尚珠宝首饰收入占比最高。公司主营业务为“CHJ潮宏基”、“VENTI梵迪”及“FION菲安妮”三大品牌的运营管理，经过多年累积探索，“CHJ潮宏基”和“FION菲安妮”已成为珠宝首饰和女包领域的领军品牌之一。在公司营业收入占比中，时尚珠宝首饰占比接近七成，传统黄金首饰占比在20-30%之间，剩余10%左右为女包皮具。目前，公司销售的珠宝首饰产品包括时尚系列、婚庆系列、童趣和高订系列等，满足目标客群需求；女包方面，“FION菲安妮”品牌的收购也是公司年轻化调整、布局“她经济”的重要战略。 图2：公司主要产品包括珠宝首饰和时尚女包 图3：首饰业务占公司营业收入主要部分 全产业链布局，打通设计、采购、生产、销售服务等多环节。公司重视研发设计，其深厚设计底蕴和顶尖生产工艺保证了产品和服务质量。原材料采购过程中，黄金和铂金原料主要从上海黄金交易所集中竞价取得；成品钻主要向上海钻石交易所内会员单位采购；此外公司也通过银行租赁方式取得部分黄金原材料。而在生产过程中，公司自有工厂掌握核心工艺，绝大部分时尚珠宝首饰由自有工厂生产，外协工厂生产部分传统黄金首饰。销售方面，公司建立了自营、加盟代理和批发三个模块，其中，2020年公司自营收入为23.77亿元，占总营收的74%；自营渠道除传统线下门店外，也包括天猫、唯品会、京东等第三方电商平台和抖音平台销售。 图4：公司对供应链有较强控制力 股权结构方面，公司股权集中且稳定。潮宏基创始人廖木枝为公司实际控制人，与其子廖创宾（董事长，全面负责公司经营管理事务）、女婿林军平（董事，负责供应链）通过潮鸿基投资持有上市公司19.16%股权，三者为一致行动人。公司第二大股东为东冠集团有限公司，持股8.5%，此外，广东新动能股权投资合伙企业持股4.14%，汇光国际持股2.99%，其他前十名自然人股东还包括汪建良、廖狄坚和徐彬，分别持股1.18%、0.75%和0.74%。公司主动引入职业经理人，进行“去家族化管理”。 图5：公司股权集中稳定，创始人廖木枝通过潮鸿基投资成为上市公司实际控制人 1.2、财务：2021年归母净利润预计增长136%-151%，回归高增速轨道 2021年业绩预告增长亮眼，公司经营已回归高增速轨道。根据公司业绩预告数据：2021年预计实现归母净利润3.3-3.5亿元，同比增长136%-151%，表现亮眼。近年来，公司营收基本保持稳定增长；归母净利润方面，受FION品牌商誉减值影响，公司2018-2019年归母净利润分别为0.71亿元、0.81亿元，随着公司对女包业务定位调整、营销方式优化，FION经营已出现明显改观。2020年公司实现归母净利润1.4亿元，同比增长72%，2021年前三季度，公司实现营业收入34.49亿元，同比增长49%，实现归母净利润2.85亿元，同比增长253%，回归高增速轨道。 图6：公司经营从疫情影响中快速恢复 图7：近年来公司归母净利润增长良好 毛利率和费用率均稳中有降，净利率有所提升。公司2018/2019/2020/2021Q1-Q3毛利率分别为39.34%/37.68%/35.83%/34.29%，近两年毛利率有所下降主要系渠道结构调整、品类结构变化等因素有关。分品类来看，2021年上半年，公司时尚珠宝首饰/传统黄金首饰毛利率分别为39.70%/11.41%。费用方面，2021年前三季度公司销售/管理/财务/研发费用率分别为18.30%/2.03%/0.66%/1.28%，同比分别-5.55/-0.95/-1.22/-0.56pct，期间费用整体控制良好，特别是销售费用率有明显优化。受益于此，公司净利率逐渐提升，其中2021年前三季度销售净利率达到8.43%。 图8：公司近三年净利率有所提升 图9：公司各项费用率稳中有降 2、黄金珠宝行业稳定增长，年轻客群时尚消费崛起正当时 2.1、黄金珠宝行业空间广阔，消费升级叠加渗透率提升驱动增长 行业概览：我国黄金珠宝行业规模稳步增长，黄金类与钻石镶嵌类为主力。根据欧睿数据，我国黄金珠宝行业规模从2011年的3810亿元增长至2021年的7642亿元，年复合增长率为7.2%，增速稳定。分品类看，黄金类产品占我国黄金珠宝市场规模半数以上，其次是钻石镶嵌类产品，余下为翡翠、珍珠、铂金等材质首饰。相较而言，黄金类产品由于本身具有投资与消费两大属性，在我国消费市场热度长期较高；钻石镶嵌类则波动较大，根据贝恩咨询数据，我国2021年钻石首饰销售额为605亿元，同比增长19%，正从疫情影响中逐步恢复。本报告中，我们所讨论的时尚珠宝，主要指运用镶嵌元素或3D/5G等特殊工艺的珠宝首饰，与传统素金首饰对应。 图10：我国黄金珠宝行业规模近年来稳步增长 图11：黄金类、钻石镶嵌类为市场主要品类 增长驱动力：长期来看，消费升级和渗透率提高有望驱动行业持续增长。根据国家统计局数据，2021年我国居民人均可支配收入达到35128元，同比增长9.1%，可支配收入的持续提高为居民消费升级奠定经济基础，而黄金珠宝本身具备高价低频的中高端消费品属性，国内中产群体扩大有望带动黄金珠宝消费增长。渗透率方面，根据欧睿数据测算，2019年我国人均珠宝消费额仅为69美元，而同期中国香港/美国的人均珠宝消费额为787/223美元，分别为我国的11.5/3.2倍，因此，相较于成熟市场，我国在珠宝人均消费方面的渗透率仍有较大的提升空间。 图12：黄金珠宝具备高价低频消费品属性 图13：中国大陆人均珠宝消费额仍有提升空间 竞争格局：国内市场品牌定位分化明显，全国性品牌与区域性品牌共存。我国黄金珠宝市场中，品牌根据创始起源可大致划分为外资品牌、港资品牌和内地品牌。外资品牌如Tiffany、Cartier、Bvlgari等，凭借深厚底蕴和品牌力占据高端奢侈品市场； 港资品牌如周大福、周生生、谢瑞麟，内地品牌如老凤祥、周大生、老庙、中国黄金、潮宏基等，定位中高端市场，已逐步建立全国性布局；此外，区域性品牌如北京菜百、沈阳萃华珠宝、深圳爱迪尔和杭州曼卡龙等，依托渠道资源优势，在自身的强势区域，亦可和全国性珠宝品牌展开竞争。 黄金珠宝综合类品牌多以黄金产品主导，特色时尚产品打造品牌区隔。按主导品类进行划分，我国黄金珠宝市场品牌可分为以黄金产品为主导的品牌（老凤祥、中国黄金、老庙黄金、周大福等）和以镶嵌产品为主导的品牌（周大生、潮宏基、谢瑞麟等）。 近年来，随着Z世代消费能力崛起、消费者悦己需求意识觉醒，黄金珠宝品牌区隔的决定因素，已逐渐从原材料品质向产品本身的设计、工艺及围绕其打造的故事和情感内涵转移。因此各品牌都更加注重提升自身设计研发水平，推出极具品牌风格特性和辨识度的系列产品，如周大福的传承系列，周大生的情景风格珠宝和非凡古法金系列，潮宏基的善缘系列等等。 表1：我国珠宝首饰市场各品牌的市场定位分化明显 2.2、年轻一代引领新消费趋势，工艺革新和品类变革打开新需求 年轻消费群体悦己需求提升，设计感与颜值是其主要关注点。近年来，我国年轻群体的悦己需求持续提升，为自己的心情买单成为重要消费动因，“生活中的小确幸”、“仪式感”亦是各大种草平台热词。黄金珠宝，尤其是时尚珠宝，凭借突出的设计感及高颜值充分顺应行业趋势。根据贝恩咨询统计，近半数的消费者出于悦己心理进行镶嵌类首饰（即时尚珠宝）的消费。此外，随着接受度不断提升，消费者在婚礼之外的场景，如年会、聚餐乃至日常通勤中，也开始愿意佩戴时尚珠宝。在此趋势下，周大生、潮宏基等国内知名珠宝品牌，也都纷纷响应消费者悦己需求，基于已有的镶嵌品类优势，加大力度研发体系化的时尚珠宝产品。 图14：悦己需求已成为我国钻石镶嵌消费的重要动因 图15：悦己需求已成为终端零售的营销关键 国潮文化火热，黄金珠宝中的中国元素受到广泛欢迎。根据人民网研究院和百度公司联合研究结果，2021年国潮追随者中90后和00后占比已达到74.4%。可见，在我国国家经济和政治实力迅速崛起背景下成长的年轻一代，具备强烈的文化认同感与民族自信，推动国潮发展。而黄金珠宝作为文化与情感的绝佳载体，已是国潮文化的中坚力量：在工艺上，有古法黄金沿袭传统工艺、彰显历史积淀，有花丝工艺传承宫廷技法、彰显匠人精神；在寓意上，扇、鼓、锁、佩等样式包含了平安、幸福、祥和、美满等各类美好祝福。这些中国元素，都已成为当下年轻群体越来越多选择购买黄金珠宝的原因，而这一趋势，未来仍将持续。 图16：“国潮”一词搜索热度近年来持续增长 图17：潮宏基等品牌将中华古典文化与现代首饰融合 黄金工艺革新提升产品颜值，有望拓展黄金类产品的日常消费需求空间。近年来，黄金产品工艺革新，3D/5G/古法等工艺有效提升产品颜值。在高颜值与设计感带动下，黄金类产品的日常消费需求，如自我犒赏、审美消费等均得到拓展。以古法金为例，该类产品主打中华传统文化与工艺，贴合消费者对内涵与审美的诉求，跳出婚恋场景限制，以东方文化之美定位时尚单品，例如