2021年业绩符合预期，国产云办公领军长期成长性持续验证

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2022年02月26日 金山办公（688111.SH） 2021年业绩符合预期，国产云办公领军长期成长性持续验证 事件：2月25日，公司发布《2021年度业绩快报公告》，实现营业总收入32.80亿元，同比增长45.07%；归属于母公司所有者的净利润10.42亿元，同比增长18.68%；归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润8.41亿元，同比增长37.47%，符合市场预期。 收入及扣非净利润稳健增长，营收划分口径或存在调整。1）报告期内，公司实现营业总收入32.80亿元，同比增长45.07%；归母净利润10.42亿元，同比增长18.68%；扣非归母净利润8.41亿元，同比增长37.47%。主要原因系，营业收入增长带来净利润上涨；此外，上年同期非经常性损益中包含收购数科网维的投资收益。根据前期财报，2020年公司实现“购买日前持有的股权按公允价值重新计量产生的利得”约8524万元，我们预计或主要由收购数科网维的投资收益贡献。2）另外值得注意的是，相较于2021三季报及以前财报，公司此次业绩快报收入划分口径或存在一定调整。根据2020年年报，公司实现业务收入22.61亿元，其中办公软件授权业务8.03亿元、办公服务订阅业务11.09亿元；互联网广告推广业务3.49亿元；其他业务0.23亿元。3）根据此次业绩快报，公司实现业务收入32.80亿元，其中：(1)个人订阅业务14.65亿元，对应2020年约10.17亿元，我们预计主要来自于C端个人用户会员付费；(2)机构订阅及服务业务4.46亿元，对应2020年3.63亿元，我们预计主要来自于企业用户订阅及场地授权年费；(3)机构授权业务9.62亿元，对应2020年约4.65亿元，我们预计主要来自于政企用户数量授权收费；(4)广告及其他业务4.06亿元，对应2020年约4.19亿元，我们预计主要来自于互联网广告及其他业务收费。 云与协作办公需求旺盛，带动公司订阅业务持续增长。1）个人订阅方面，报告期内，国内个人订阅业务实现营业收入约14.65亿元，同比增长约44%。主要原因系，2021年度，伴随个人用户市场的用户基数持续扩大，公司通过丰富产品功能、优化服务品质、提升个人云文档免费存储空间等多种方式推动用户向长期转化，带动个人订阅业务持续快速增长。2）机构订阅方面，报告期内，国内机构订阅及服务业务实现营业收入约4.46亿元，同比增长约23%。主要原因系，公司公司抓住数字经济浪潮中政企客户对数据资产管理及办公效率提升的需求，通过拓宽生态渠道、完善产品体系、提升服务体验等举措持续，推动政企用户从传统的独立端办公向云和协作办公转化，确保国内机构订阅及服务业务保持稳定增长，也为后续数字办公平台解决方案推广打下了良好基础。2021年12月22日，公司发布发布三款协作新产品、一个数字办公平台，更深度赋能中大型组织的云、协作需求，有望进一步提高政企客户的产品渗透率、提升单客户ARPU值。3）此外，基于公司在云和协作办公场景的产品及服务不断丰富，个人和企业用户的云协作办公粘性持续提升，推动国内个人订阅及国内机构订阅业务中的云化进程加快。报告期末公司合同负债总额超过16亿元，同比增长超70%。 信创进程不断深入，政企用户需求持续增加。报告期内，随着信创行业整体产品成熟和品质提升，信创进程不断深入，政企用户需求明显增加，公司流版软件产品订单丰厚，推动国内机构授权业务继续保持爆发式增长。报告期内，国内机构授权业务实现营业收入约9.62亿元，同比增长约107%。随着我国信创进程的不断推进，公司机构授权业务有望持续发展。 国产办公云领军，SaaS打开长期成长空间。1）自从公司由“提供工具产品”向“应用服务”转型以来，授权服务收入稳定，而随着付费客户增加，订阅服务的收入快速增长；2020年12月，公司将协作作为新的核心产品战略，助力云化办公进一步推进。2）云模式下，业务和数据均在云上，公司可以多种产品生态扩大用户规模、加大客户粘性，并通过数据挖掘持续衍生增值服务，进一步抬升ARPU值。随着信创逐步放量、2C及2B市场的持续渗透，公司有望打开长期成长空间。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，我们预计2021-2023年公司收入为32.80亿元、45.78亿元及62.61亿元（前期预测为34.96亿元、50.61亿元、74.19亿元），归母净利润分别为10.42亿元、14.52亿元及20.32亿元（前期预测为11.93亿元、15.37亿元、20.49亿元）。 风险提示：云化推进不及预期风险、行业竞争加剧风险、宏观环境风险。 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,580 2,261 3,280 4,578 6,261 增长率yoy（%） 39.8 43.1 45.1 39.5 36.8 归母净利润（百万元） 401 878 1,042 1,452 2,032 增长率yoy（%） 28.9 119.2 18.6 39.4 39.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.87 1.90 2.26 3.15 4.41 净资产收益率（%） 6.6 12.9 13.7 16.2 18.7 P/E（倍） 252.4 115.1 97.1 69.6 49.8 P/B（倍） 16.7 14.7 13.3 11.3 9.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年2月23日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 软件开发 前次评级 买入 2月23日收盘价(元) 219.30 总市值(百万元) 101,097.30 总股本(百万股) 461.00 其中自由流通股(%) 47.29 30日日均成交量(百万股) 2.34 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 相关研究 1、《金山办公（688111.SH）：三季报业绩超预期，国产云办公领军长期成长性持续验证》2021-10-28 2、《金山办公（688111.SH）：21H1业绩符合预期，国产办公云领军现金流表现亮眼》2021-08-25 3、《金山办公（688111.SH）：“云+协作”办公粘性不断提升，授权业务呈爆发式增长》2021-04-29 -46%-34%-23%-11%0%11%23%34%2021-022021-062021-102022-02金山办公 沪深300 2022年02月26日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 6681 8088 9340 10468 13122 营业收入 1580 2261 3280 4578 6261 现金 749 1004 2579 3034 4943 营业成本 228 278 348 416 517 应收票据及应收账款 347 400 685 829 1241 营业税金及附加 16 23 33 46 63 其他应收款 26 41 56 79 105 营业费用 345 483 709 984 1283 预付账款 5 8 12 16 22 管理费用 136 213 312 412 532 存货 1 1 2 2 3 研发费用 599 711 1083 1465 1972 其他流动资产 5552 6633 6008 6508 6808 财务费用 -3 -9 -7 5 3 非流动资产 163 423 422 454 481 资产减值损失 -0 0 0 0 0 长期投资 22 36 41 46 51 其他收益 67 115 110 130 95 固定资产 67 62 74 91 112 公允价值变动收益 50 118 120 90 100 无形资产 18 59 48 38 27 投资净收益 31 144 61 56 51 其他非流动资产 57 267 258 280 291 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 6844 8512 9762 10923 13603 营业利润 402 935 1094 1526 2135 流动负债 727 1438 1914 1713 2473 营业外收入 0 1 1 1 1 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 -5 0 0 0 0 应付票据及应付账款 60 140 110 189 184 利润总额 406 936 1095 1526 2136 其他流动负债 666 1297 1803 1524 2289 所得税 6 49 44 61 85 非流动负债 49 183 183 183 183 净利润 401 887 1051 1465 2050 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 8 9 13 18 其他非流动负债 49 183 183 183 183 归属母公司净利润 401 878 1042 1452 2032 负债合计 775 1621 2096 1896 2656 EBITDA 416 953 1113 1561 2190 少数股东权益 0 36 45 59 77 EPS（元） 0.87 1.90 2.26 3.15 4.41 股本 461 461 461 461 461 资本公积 4588 4642 4642 4642 4642 主要财务比率 留存收益 1013 1753 2473 3476 4881 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 6069 6855 7620 8968 10870 成长能力 负债和股东权益 6844 8512 9762 10923 13603 营业收入(%) 39.8 43.1 45.1 39.5 36.8 营业利润(%) 18.8 132.9 17.0 39.4 40.0 归属于母公司净利润(%) 28.9 119.2 18.6 39.4 39.9 获利能力 毛利率(%) 85.6 87.7 89.4 90.9 91.7 现金流量表（百万元） 净利率(%) 25.4 38.8 31.7 31.7 32.5 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 6.6 12.9 13.7 16.2 18.7 经营活动现金流 586 1514 1076 1003 2287 ROIC(%) 6.2 12.2 13.2 15.8 18.4 净利润 401 887 1051 1465 2050 偿债能力 折旧摊销 32 47 40 53 70 资产负债率(%) 11.3 19.0 21.5 17.4 19.5 财务费用 -3 -9 -7 5 3 净负债比率(%) -11.8 -12.1 -31.4 -31.7 -43.6 投资损失 -31 -144 -61 -56 -51 流动比率 9.2 5.6 4.9 6.1 5.3 营运资金变动 204 790 173 -373 315 速动比率 9.2 5.6 4.9 6.1 5.3 其他经营现金流 -17 -56 -120 -90 -100 营运能力 投资活动现金流 -4474 -1116 768 -439