高基数下收入依然稳健增长，国产云办公领军长期成长性持续验证

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 季报点评 2022年04月29日 金山办公（688111.SH） 高基数下收入依然稳健增长，国产云办公领军长期成长性持续验证 事件：4月29日，公司发布2022年第一季度报告，实现营业收入8.68亿元，同比增长12.26%；归属于上市公司股东的净利润2.51亿元，同比下降18.42%，符合市场预期。 收入同比提升12%，高基数下仍稳健增长。1）2021Q1，在信创等因素的驱动下，公司授权业务呈现爆发式增长，整体收入同比增速达到107.74%。2022Q1，公司实现营业收入8.68亿元，同比增长12.26%，在高基数下仍实现稳健增长，验证整体成长稳定性。2）报告期内，公司实现国内机构授权业务收入2.32亿元，同比略降低11%。 机构订阅表现亮眼，B端有望逐步成为主要驱动力。1）报告期内，国内机构订阅及服务业务实现收入1.45亿元，同比增长78.72%，表现亮眼，主要系政企用户在“云和协作”方面需求持续释放，随着公司云和协作产品及解决方案品质不断提升，客户的云化进程和渗透率有效提升。2）长期来看，B端客户相比C端客户拥有更高的付费率和ARPU值，公司亦在机构端不断深耕，2021年12月，公司正式发布金山数字办公平台，瞄准企业数字化转型中的新一代办公需求。我们预计，机构订阅或将逐步成为公司成长的主要驱动力。 个人订阅稳步推进，月活健康增长、付费稳健渗透。1）报告期内，国内个人办公服务订阅业务实现收入4.26亿元，同比增长36.72%。2）用户基数方面，公司主要产品月度活跃设备数5.72亿，同比增长14.86%；PC版2.32亿，同比增长17.17%；移动版3.36亿，同比增长14.29%，个人用户基数不断扩大。3）付费方面，根据公司公告，整体用户属性持续向长期转化，我们预计ARPU值有望不断提高，推动国内个人办公服务订阅业务持续增长。 人员同比净增长较多，环比盈利水平已逐步恢复。1）报告期内，公司销售商品、提供劳务收到的现金流10.21亿元，同比增长21.76%；经营活动产生的现金流量净额1.53亿元，同比降低32.76%，主要系人员同比净增长超千人，员工薪酬支出增加所致。2021年底，公司员工人数4199人，相比上年同期增加1375人，主要系公司持续推进云与协作战略，不断投入以提升面向机构的整体解决能力。2）费用来看，公司实现销售费用1.72亿元，同比增长16.97%；管理费用0.97亿元，同比增长44.31%；研发费用3.05亿元，同比增长49.29%，主要系研发人数增加及薪酬增加所致。3）利润率来看，报告期内，公司整体毛利率约为86.53%，同比降低3.21个百分点，环比提升3.08个百分点；归母净利率约为28.89%，同比降低10.86个百分点，环比提升7.59个百分点，环比盈利水平已逐步恢复。随着公司人才引进逐步进入稳定期，我们预计公司人员也将进入相对的消化周期，利润率环比回升的态势有望延续。 国产办公云领军，长期成长性持续验证。1）自从公司由“提供工具产品”向“应用服务”转型以来，授权服务收入稳定，而随着付费客户增加，订阅服务的收入快速增长；2020年12月，公司将协作作为新的核心产品战略，助力云化办公进一步推进。2）云模式下，业务和数据均在云上，公司可以多种产品生态扩大用户规模、加大客户粘性，并通过数据挖掘持续衍生增值服务。同时，公司于2021年12月发布三款协作新产品、一个数字办公平台，更深度赋能中大型组织的云、协作需求，有望进一步提高端产品的渗透率、提升单客户ARPU值。随着信创逐步放量、2C及2B市场的持续渗透，公司有望打开长期成长空间。 维持“买入”评级。根据关键假设及近期公告调整盈利预测，我们预计2022-2024年公司收入为45.45亿元、61.59亿元及80.20亿元，归母净利润分别为13.85亿元、18.44亿元及25.15亿元。 风险提示：云化推进不及预期、行业竞争加剧风险、宏观环境风险 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,261 3,280 4,545 6,159 8,020 增长率yoy（%） 43.1 45.1 38.6 35.5 30.2 归母净利润（百万元） 878 1,041 1,385 1,844 2,515 增长率yoy（%） 119.2 18.6 33.0 33.2 36.4 EPS最新摊薄（元/股） 1.90 2.26 3.00 4.00 5.46 净资产收益率（%） 12.9 13.7 15.2 17.1 19.1 P/E（倍） 83.5 70.4 52.9 39.7 29.1 P/B（倍） 10.7 9.5 8.1 6.8 5.5 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2022年4月28日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 软件开发 前次评级 买入 4月28日收盘价(元) 158.99 总市值(百万元) 73,294.39 总股本(百万股) 461.00 其中自由流通股(%) 47.29 30日日均成交量(百万股) 1.54 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 相关研究 1、《金山办公（688111.SH）：2021年报符合预期，国产云办公领军长期成长性持续验证》2022-03-24 2、《金山办公（688111.SH）：2021年业绩符合预期，国产云办公领军长期成长性持续验证》2022-02-26 3、《金山办公（688111.SH）：三季报业绩超预期，国产云办公领军长期成长性持续验证》2021-10-28 -69%-55%-41%-27%-14%0%14%27%2021-042021-082021-122022-04金山办公 沪深300 2022年04月29日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 8088 8694 10002 12787 15336 营业收入 2261 3280 4545 6159 8020 现金 1004 1254 2231 4889 7037 营业成本 278 429 545 726 931 应收票据及应收账款 400 415 715 817 1178 营业税金及附加 23 35 47 63 83 其他应收款 41 36 71 74 115 营业费用 483 695 909 1232 1564 预付账款 8 26 21 42 41 管理费用 213 326 409 554 682 存货 1 2 2 4 4 研发费用 711 1082 1409 1909 2446 其他流动资产 6633 6961 6961 6961 6961 财务费用 -9 -17 -30 -76 -139 非流动资产 423 1732 1822 1912 1985 资产减值损失 0 0 0 0 0 长期投资 36 123 207 289 369 其他收益 115 199 0 0 0 固定资产 62 88 104 123 132 公允价值变动收益 118 -1 90 64 68 无形资产 59 118 108 97 84 投资净收益 144 205 108 122 145 其他非流动资产 267 1402 1403 1402 1400 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产总计 8512 10426 11824 14699 17320 营业利润 935 1121 1453 1937 2666 流动负债 1438 2268 2269 3382 3582 营业外收入 1 4 1 1 2 短期借款 0 0 0 0 0 营业外支出 0 6 5 2 3 应付票据及应付账款 140 212 236 360 404 利润总额 936 1119 1450 1937 2664 其他流动负债 1297 2056 2033 3022 3178 所得税 49 50 53 72 113 非流动负债 183 378 378 378 378 净利润 887 1069 1397 1865 2551 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 8 28 12 21 35 其他非流动负债 183 378 378 378 378 归属母公司净利润 878 1041 1385 1844 2515 负债合计 1621 2645 2646 3760 3960 EBITDA 953 1149 1458 1908 2585 少数股东权益 36 61 73 94 129 EPS（元） 1.90 2.26 3.00 4.00 5.46 股本 461 461 461 461 461 资本公积 4642 4748 4748 4748 4748 主要财务比率 留存收益 1753 2515 3682 5162 7275 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 6855 7720 9105 10845 13231 成长能力 负债和股东权益 8512 10426 11824 14699 17320 营业收入(%) 43.1 45.1 38.6 35.5 30.2 营业利润(%) 132.9 19.9 29.6 33.3 37.6 归属于母公司净利润(%) 119.2 18.6 33.0 33.2 36.4 获利能力 毛利率(%) 87.7 86.9 88.0 88.2 88.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 38.8 31.7 30.5 29.9 31.4 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E ROE(%) 12.9 13.7 15.2 17.1 19.1 经营活动现金流 1514 1864 940 2667 2099 ROIC(%) 12.2 12.7 14.2 15.7 17.5 净利润 887 1069 1397 1865 2551 偿债能力 折旧摊销 47 68 60 78 99 资产负债率(%) 19.0 25.4 22.4 25.6 22.9 财务费用 -9 -17 -30 -76 -139 净负债比率(%) -12.1 -11.0 -20.4 -41.4 -50.0 投资损失 -144 -205 -108 -122 -145 流动比率 5.6 3.8 4.4 3.8 4.3 营运资金变动 790 791 -290 986 -200 速动比率 5.6 3.8 4.4 3.8 4.3 其他经营现金流 -56 159 -90 -64 -68 营运能力 投资活动现金流 -1116 -1364 47 18 40 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.5 0.5 资本支出 55 149 7 7 -6 应收账款周转率 6.0 8.0 8.0 8.0 8.0 长期投资 -1111 -1422 -84 -83 -79 应付账款周转率 2.8 2.4 2.4 2.4 2.4 其他投资现金流 -2172 -2637 -29 -57 -46 每股指标（元） 筹资活动现金流 -141 -247 -10 -28 9 每股收益(最新摊