银行业银行流动性12月报：政府债券支撑社融增速提升至10.3%

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 银行 银行流动性12月报 超配 （维持评级） 2021年12月22日 政府债券支撑社融增速提升至10.3% 证券分析师： 王剑 021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师： 田维韦 021-60875161 tianweiwei@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030002 证券分析师： 陈俊良 021-60933163 chenjunliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519010001 [Table_Summary] 核心结论 测算的11月末超储率维持稳定，同业存单发行利率和国债利率趋势下行。11月末M2增速环比下降0.2个百分点至8.5%，信贷同比少增是主要拖累因素，反应实体融资需求仍较弱。月末社融增速环比提升0.1个百分点至10.1%，主要是政府债券支撑。 12月政治局会议和中央经济工作会议召开，将稳增长放在更突出的位置。央行全面降准0.5个百分点，1年期LPR下调 5bps，5年期LPR维持不变，货币政策稳中偏松。但12月同业存单发行利率和国债利率呈现持续上行的态势，我们认为央行货币政策稳中偏松核心是为了稳增长，央行并没有下调MLF利率，仍将银行间流动性保持在合理充裕的水平，稳增长政策发力下市场对经济预期有所回暖。测算的12月末M2增速为8.5%，维持不变，社融增速10.3%，环比提升0.2个百分点，主要是政府债券支撑，实体经济信贷需求仍没有明显起色。 11月回顾：实体融资需求偏弱，政府债券支撑社融 总结：测算的11月末超储率为0.95%，较10月末小幅提升2bps，财政支出投放大量基础货币，央行回笼资金维持银行间流动性维持合理充裕。R007/DR007基本围绕政策利率运行，下旬利率水平有所提升。但同业存单发行利率和国债利率趋势下行。11月末M2增速8.5%，较上月下降0.2个百分点，信贷同比少增是主要拖累因素，反应实体融资需求仍较弱。11月末社融增速10.1%，环比提升0.1个百分点，主要是政府债券支撑。  基础货币：超储率维持稳定 11月央行操作回笼基础货币3145亿元，财政支出等财政因素投放基础货币4273亿元，取现资金需求增加使得1294亿元基础货币流出银行。我们测算的11月末超储率为0.95%，环比提升2bps，基本持平。考虑超储率是月末时点数，会受一些季节性等因素冲击，不能完全代表全月银行间市场流动性，流动性除了量之外，更重要的是价格。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：我们测算的11月末超储0.95%，环比基本持平 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：（1）央行购买外汇以及支付机构缴纳备付金也会影响超储，但未在图中展示；（2）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。 11月央逆回购回笼资金5000亿元；MLF等额续作1万亿元；国库现金定存到期700亿元，没有续作。一年期MLF利率维持2.95%；1年期LPR维持3.85%，5年期LPR维持4.65%。 表1：央行公开市场操作规模 净投 放量 投放量 到期量 单位：亿元 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 投放量 合计 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 回笼量 合计 2021-08 1,300 4,200 6,000 700 10,900 2,600 7,000 9,600 2021-09 5,900 11,800 6,000 700 18,500 5,900 6,000 700 12,600 2021-10 1,600 13,900 5,000 700 19,600 12,300 5,000 700 18,000 2021-11 -5,700 15,300 10,000 25,300 20,300 10,000 700 31,000 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。数据截止2021年11月16日。 11月基础货币增加2848亿元，其中，其他存款性公司存款增加1866亿元，取现需求增加使得货币发行增加1294亿元，非金融机构存款减少312亿元。超储率是反映银行间资金面情况的核心指标，即“超额存款准备金/缴准基数存款”，而超额存款准备金的计算公式如下（一般计算其某一时期的变化值）： Δ超额存款准备金=Δ外汇占款+Δ对其他存款性公司债权-Δ政府存款-Δ法定存款准备金-Δ货币发行-Δ央行非金存款 我们测算的11月末超储率为0.95%，较10月末提升2 bps，财政支出投放大量基础货币，为了维持银行间流动性合理充裕，央行回笼资金。 央行逆回购（-5000亿元）法定存款准备金率（维持上月水平）货币发行（取现等）（-1294亿元）法定存款准备金（+28亿元）超额存款准备金（+472亿元，超储率0.95%）银行资产银行负债缴准基数：M2-M0-非银金融机构存款+不计入广义货币存款（可转让存款、其他存款）基础货币（存准）财政因素（+4273亿元）广义再贷款：MLF（0亿元）；国库现金定存、再贷款等（+1855亿元） nMqPrRoPoRqQrNpNsQqRmMaQdN7NsQrRsQpOeRqRsQlOpNmO7NnMsMxNmMuNvPqNvN 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表2：测算的11月超储率为0.95%，与10月基本持平 单位：亿元 五因素超储合计变动 外汇占款 对其他存款性公司债权 货币发行 财政存款 法定存款准备金 非金融机构存款 测算的超储率% 官 方 超 储率% 2019-11 4,627 -12 3,784 -345 1,594 368 -762 1.64 2020-11 12,562 59 10,242 -528 2,123 126 539 1.64 2021Q3 5,598 16 1,550 -2,813 -477 8,630 -1,308 1.46 1.40 2021-10 -9,677 109 623 1,125 -11,093 -481 39 0.93 2021-11 472 354 -3,145 -1,294 4,273 -28 312 0.95 资料来源: iFinD，国信证券经济研究所整理和预测。注：（1）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。（2）假设法定存款准备金率维持不变。  广义货币：M2增速8.5% ，环比下降0.2pct 11月末M2同比增速8.5%，较上月下降0.2个百分点，其中，信贷同比少增是拖累M2增速下降的核心因素。另外，非银和非标压缩对M2增速拖累小幅扩大，但财政支出对M2增速贡献有所提升。M2派生途径主要包括：（1）银行吸收外汇投放人民币；（2）银行向非金融企业和居民发放贷款；（3）银行向非金融企业购买债券；（4）财政投放；（5）银行自营购买资管产品，这部分资产透明度低，预测时我们将其合并到“其他”项目。按不含货基的老口径统计，11月份M2增加2.03万亿元。从来源分解，其中对实体的贷款投放（加回核销和ABS）派生M2约1.43亿元；财政支出等财政因素投放M2约1.02万亿元；银行自营购买企业债券到期回笼M2约3020亿元；银行自营资金投向非银和非标等因素回笼M2约1575亿元（该科目主要是轧差项，该项目与实际值也可能存在误差）；外汇占款投放M2约354亿元。 图2：10月末M2增速提升至8.7% 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 表3：M2派生增量结构 M2增量（不含货基） 余额增量结构 来源增量结构 单位：亿元 M0 单位活期 单位定期 个人 非银 外占 银行自营购买企业债券 贷款（加回核销和ABS） 财政收支 其他（非银+非标等） 2019-11 17,000 578 3,764 1,578 2,457 8,623 -12 123 14,965 4,613 -2,689 2020-11 24,191 557 8,893 -1,071 6,415 9,398 59 -2,499 17,252 7,451 1,928 2021-09 29,086 1,808 -3,821 10,619 20,846 -367 22 -958 19,902 9,990 130 2021-10 -4,264 -781 2,218 -6,424 -12,181 12,904 109 -609 7,961 -2,838 -8,887 2021-11 20,341 1,348 10,052 1,515 7,330 96 354 -3,020 14,345 10,237 -1,575 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：只统计对实体放贷，因此用社融里的人民币贷款。  资金利率：利率有所下行 R007/DR007基本围绕政策利率运行，下旬利率水平有所提升，同业存单发行利率和国债利率趋势下行。从月度均值来-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-10M1-M2(右轴）M1(货币):当月同比M2(货币和准货币):当月同比%% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 看，11月shibor（隔夜）和shibor（一个月）均值分别为1.95%和2.37%，环比维持稳定。11月R007和DR007均值分别是2.19%和2.16%，较10月均值分别提升8.0bps和下降1.0bps。11月同业存单到期收益率（AAA+，1 年）均值为2.74%，较10月均值下降0.5bps。11月一年期国债利率和十年期国债利率均值分别是2.27%和2.90 %，较10月均值分别下降7.3bps和7.7bps。 表4:资金利率均值及变动 日利率均值(%) 日利率均值变动(bp) 2021年9月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 2021年10月 2021年11月 2021年12月 SHIBOR:隔夜 2.04 1.95 1.95 2.03 -8.8 -0.6 8.0 SHIBOR:1个月 2.36 2.37 2.37 2.36 1.1 0.1 -1.0 R007 2.26 2.11 2.19 2.29 -15.3 8.0 10.4 DR007 2.18 2.17 2.16 2.14 -1.6 -1.0 -1.5 同业存单到期收益率(AAA+):1年 2.69 2.75 2.74 2.69 5.8 -0.5 -5.6 中债国债到期收益率:1年 2.36 2.35 2.27 2.28 -1.0 -7.3 0.9 中债国债到期收益率:10年 2.87 2.98 2.90 2.85 10.9 -7.7 -5.0 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：数据截止2021年12月20日 图 3：SHIBOR利率走势 图4：R007和DR007走势