1H21结果击败；加速风电场销售以促进盈利增长

来自 BLOOMBERG 的更多报告：RESP CMBR <GO> 或2021 年 8 月 24 日金风科技（2208 HK）1H21结果击败；加速风电场销售以提高收益成长GWD 录得 1H21 净利润（扣除永续利息）人民币 17.46 亿元，同比增长 42.6%。 1H21 业绩的主要亮点是风力发电机组，毛利率同比反弹 8.2 个百分点至 20.3%，原因是产品结构改善和成本降低，明显高于市场预期。展望 2H21E，GWD 预计 WTG GPM 将随着陆上产品出货量的增加而略有下降。公司尽量避免过度的价格竞争，加快风电场建设和销售步伐。我们认为这是支持风机销售同时保持良好利润率的有效方式。我们将市盈率小幅上调至 13 倍，并将估值推至 22 财年收益。我们将目标价上调 48%至每股 17.6 港元，维持买入。1H21 净利润超市场预期。收入同比下降 7.8% 至人民币 179 亿元，主要是受到 2020 年安装热潮后风力发电机组出货量减少和风电 EPC 服务的拖累。毛利率出人意料，同比飙升 10.4 个百分点，其中风力发电机毛利率同比增长 8.2 个百分点至20.3%。长城动力实现股权及风电场项目处置收益合计人民币6.229亿元。净利润（扣除每股利息）为人民币 17.46 亿元，同比增长 42.6%。21 财年风力发电机组毛利率将达到 18.0%。风电机组出货量为 2.96GW，同比下降 27.7%。产品结构方面，高价海上风电机组产品出货量为795MW，毛利率高达26%，拉动整体毛利率表现。展望 2H21E，管理。预计离岸产品组合将下降，并指导全年毛利率为~18%。 2022年，GWD预计海上风电机组需求将大幅下降，而陆上风电机组将面临激烈竞争。我们估计 FY22 WTG GPM 将下滑至 15.9%，这意味着 GWD 面临持续的成本降低压力。另一种解决方法。在 1H21，我们认为 GWD 放弃了一些国内招标，因为定价竞争不合理。我们非常欣赏 GWD 在盈利能力和产品质量方面的选择。到1H21，GWD持有2.5GW在建风电场项目，风电场项目开发步伐明显加快。管理表示下游开发商越来越有兴趣收购项目以扩大可再生能源产能，而不是购买风力发电机组进行内部项目开发。我们认为这将是解决定价完成的明智方法，并且可能对盈利增长有更高的贡献。将目标价提高 45%至 17.60 港元。我们将 FY22/23E 盈利分别上调 8.6%/22.3%至人民币 47.41 亿元/55.68 亿元，主要是基于修订的风电场处置收益展望。基于 13 倍 FY22E 市盈率，我们的目标价上调 45%至每股 17.60 港元。维持买入。收益总结（12 月 31 日）2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入（百万人民币）37,87856,14653,68848,97155,708净收入（百万人民币）2,1092,8434,0694,7415,568每股收益（人民币）0.510.670.961.121.32同比增长 (%)-42.131.443.11617.4共识每股收益（人民币）不适用不适用0.850.890.97市盈率 (x)25.019.013.311.49.7市帐率 (x)1.81.61.51.41.2产量 (%)1.32.02.32.63.1净资产收益率 (%)7.18.311.311.912.7净负债率 (%)48.652.263.980.384.4资料来源：公司数据、彭博社、招银国际估计目标价 17.60 港元(原目标价 12.10 港元)上行/下行 21.0%现价 HK$14.56请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际证券|股票研究 |公司动态买入（维持）中国风电行业罗宾肖(852) 3900 0849股票数据市值上限（百万港元） 66,653平均 3 个月 t/o（百万港元） 109.3652w 高/低 (HK$) 19.05/6.0已发行股份总数(百万)774(H) 3,451(A)资料来源：彭博社股权结构中国三峡安邦保险集团自由流通资料来源：香港交易所24.3%13.5%62.2%分享性能绝对相对1个月10.6%23.4%3个月5.9%21.3%6个月-21.4%-4.1%12 个月92.8%94.8%资料来源：彭博社12 个月的价格表现(港币) 2208.HK HSI.HI（重新基准）20.018.016.014.012.010.08.06.04.02.00.08月20日11月20日2月21日5月21日资料来源：彭博社审计师：安永相关报告1.“金风科技（2208 HK）——2020 年第一季度业绩强劲；但逆风依然存在”——2020 年 5 月 4 日2. 金风科技（2208 HK）——在周期底部挣扎”——2020 年 4 月 3 日3. 金风科技 (2208 HK) - 风力发电机业务于 2019 年第三季度见底” – 2019 年 10 月 29 日 2021 年 8 月 24 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：1H21 结果汇总百万人民币1H202H202020A1H212H20EFY21A1H21同比收入 19,36636,78056,14617,85335,83553,688-7.8%风力发电机制造 14,56632,09346,65912,87230,35543,228-11.6%风电服务 2,2282,2064,4341,6452,2123,856-26.2%风电场投资开发 2,1011,9184,0192,7802,7215,50132.3%其他 4725631,0355555471,10317.7%销售成本 -16,049-30,450-46,498-12,934-28,281-41,215-19.4%毛额利润3,3176,3309,6474,9197,55412,47348.3%毛利率17.1%17.2%17.2%27.6%21.1%23.2%10.4ppt风电机组出货量 4,1008,83212,9322,9668,35811,324-27.7%风电机组平均售价 - 元/瓦3.5533.6343.6084.3403.6323.81722.2%其他收入和收益 1,5505982,1471,0403661,407-32.9%销售和分销费用 -1,518-2,133-3,651-1,530-2,533-4,0630.8%占收入的百分比7.8%5.8%6.5%8.6%7.1%7.6%0.7ppt减值损失 -22879-150-111-14-125-51.2%行政费用 -1,288-2,197-3,485-1,472-2,286-3,75814.3%占收入的百分比 6.7%6.0%6.2%8.2%6.4%7.0%1.6ppt其他费用-201-417-618-289-356-64443.8%占收入的百分比1.0%1.1%1.1%1.6%1.0%1.2%0.6ppt财务费用 -439-442-881-503-512-1,01514.7%242的损益份额2126327918746715.5%合资企业 2212624724710735411.6%同事 21-416328011356.4%息税前利润 1,6322,2593,8902,5562,7335,28956.7%税前利润 1,4351,8383,2732,3332,4084,74062.6%所得税费用 -146-163-308-433-41-474197.4%有效税率10.1%8.8%9.4%18.6%1.7%10.0%8.4ppt本期利润 1,2891,6752,9641,9002,3674,26647.3%减：非控股权益 15-13251-150250.7%永久 MTN 利息 506911910321124104.3%归属于所有者的净利润 1,2251,6192,8431,7462,3474,09342.6%净利润率6.3%4.4%5.1%9.8%6.5%7.6%3.5ppt资料来源：公司数据，招银国际估计图 2：收益修正2021旧的202220232021新20222023估计变化(%)202120222023风力涡轮机销量（MW）8,5088,5088,50810,82412,01413,91327.2%41.2%63.5%收入（百万人民币）43,61844,33445,50653,68848,97155,70823.1%10.5%22.4%毛利率23.124.425.223.224.024.80.1ppt-0.4ppt -0.4ppt营业利润率12.415.417.312.014.916.5-0.4ppt-0.5ppt -0.8ppt净收入（百万人民币）407343644552406947415568-0.1%8.6%22.3%每股收益（人民币）0.961.031.080.961.121.32-0.1%8.6%22.3%资料来源：公司数据，招银国际估计 2021 年 8 月 24 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要损益表现金流量汇总年 12 月 31 日 (百万人民币) 2019A2020A2021E2022E2023EYE 12 月 31 日（百万人民币）2019A2020A2021E2022E2023E收入 37,87856,14653,68848,97155,708息税前利润3,3093,8905,2486,1037,214风力发电机制造 28,85746,65943,22836,46740,459数据分析1,6611,8882,4352,9643,703风电服务 3,5714,4343,8564,2554,698营运资金变动(108)1,749250(601)(1,193)风电场 4,2574,0195,5017,0789,311已缴纳的所得税(393)(329)(324)(477)(553)其他 1,1931,0351,1031,1711,241其他1,067(2,150)(5,384)(4,061)(3,439)销售成本(30,915 (46,498(41,215 (37,204 (41,874经营所得净现金5,9295,3772,7993,8045,093毛利6,9649,64712,47311,76613,834资本支出(12,19(9,552)(8,072)(10,80(10,80其他收入，净额2,3732,1471,3661,8801,851联营公司(831)(1,911)(263)(467)(499)销售和分销(2,804)(3,651)(4,063)(3,428)(3,803)其他2,7565,7451,6502,2402,500管理费用(2,637)(3,485)(3,758)(3,428)(3,900)投资净现金(10,26(5,719)(6,685)(9,028)(8,801)其他费用(587)(768)(769)(688)(768)息税前利润3,3093,8905,2486,1037,214股权募集4,6400000债务变动(593)3,8142,9776,6855,709财务费用，净额(1,109)(881)(1,023)(1,165)(1,392)已支付股息(1,056)(676)(1,056)(1,221)(1,422)合资企业和联营公司361263467499534其他3,141(2,085)(333)(2,307)0卓越的00000融资净现金6,1311,4701,5883,1584,287税前利润2,5613,2734,6925,4376,356现金净变动1,7931,128(2,298)(2,067)579所得税(331)(308)(469)(544)(636)一开始现金5,0126,8077,7055,4073,340年利润2,2302,9644,2224,8945,721汇差2(230)000年底现金6,8077,7055,4073,