1H21结果击败；加速新业务增长

来自 BLOOMBERG 的更多报告：RESP CMBR <GO> 或2021 年 8 月 23 日华润燃气 (1193 HK)1H21结果击败；加速新业务增长中国中铁录得 1H21 净利润 32.50 亿港元，同比增长 35.6%，超出市场预期。强劲的盈利增长主要是由于出色的工业和商业气体销量分别贡献了 41.3%/36.7% 的销量增长，推动了天然气销量同比增长 29.5%。展望 2H21E，CRG 预计天然气消费将保持强劲，但在冬季取暖季节，天然气供应趋紧可能是一个挑战。由于天然气同行积极寻求新的增长，我们认为市场对华润集团的新业务期望很高，但公司有点落后。我们将目标价上调 7.1%至 48.2 港元，反映更乐观的天然气销售增长前景。维持持有评级。1H20 业绩超出预期。收入同比增长 52.5% 至 344 亿港元，主要来自管道燃气销售。毛利率同比增长 44.4%，毛利率小幅下降 1.4 个百分点至 25.5%，因为天然气美元利润率小幅下降人民币 0.02 元/立方米至人民币 0.58 元/立方米。融资成本同比下降 19.7%至 2.01 亿港元。净利润为 32.50 亿港元，同比增长 35.6%，超出市场预期。 CRG 维持稳定的中期股息为 0.15 港元/股。杰出的工商业气体销售。燃气销售同比增长 29.5%至 17.2bcm，主要受工业和商业用气量同比增长 41.3%/36.7% 的推动。管理将惊人的表现归功于强劲的工业客户需求和随着 COVID 后复苏的商业活动的繁荣。 CRG 读取高需求增长将在 7 月保持，并预计该轨迹可能会在 2H21 维持。管理看到冬季供应紧张是一个挑战，这可能会给 2H21 的美元利润率带来一些压力。我们将 CRG 21 财年的整体天然气销量展望上调 3.9%，反映全年天然气销量同比增长 22.5%。“十四五”实施“1 2 N”战略。管理强调未来5年的“1 2 N”战略。 “1”指以工业气体销售为核心的气体销售业务； “2”反映增值服务（VAS）和综合能源业务（IE）； “N”包括加氢站和电动汽车充电站等新商机。 CRG 对业务结构进行了一些重组以适应新战略，我们预计公司将加快在增值服务和 IE 方面的发展。上调目标价至 48.2 港元，维持持有。我们将 21-23 财年的盈利上调 2.8-6.8%，以反映乐观的天然气销售前景。我们认为市场对 VAS 和 IE 业务增长的预期很高，但 CRG 有点落后于同行。 2022 财年市盈率为 15.5 倍，而 2020-23 年 CAG 盈利为 13.3%，我们认为 CRG 的定价合理。我们认为 VAS 和 IE 增长加速可能是一个反映点，但我们也认为 CRG 仍需要时间来证明这一点。收益总结(YE 31 Mar)2019A2020AFY21EFY22EFY23E收入（百万港元）56,97655,86474,39980,02985,989净收入（百万港元）5,0435,1526,3396,8567,497每股收益（港元）2.322.312.853.083.37同比增长 (%)13.3-0.323.68.29.4共识每股收益（港币)不适用不适用2.703.063.10市盈率 (x)20.620.716.715.514.1市帐率 (x)4.03.02.722.52.2产量 (%)1.82.02.42.62.9净资产收益率 (%)19.214.716.315.915.7净负债率 (%)净现金净现金净现金净现金净现金资料来源：公司数据、彭博社、招银国际估计目标价 48.20 港元(目标价 45.0 港元)上涨/下跌 1.0%现价 HK$47.70请阅读最后的分析师认证和重要披露页1招银国际证券|股票研究 |公司动态保持（保持）中国燃气分销板块罗宾肖(852) 3900 0849股票数据市值上限（百万港元） 110,378平均 3 个月 t/o（百万港元） 116..76 52w 高/低(港币)52.25/1.57 已发行股份总数（百万） 2,314资料来源：彭博社持股结构华润股份有限公司 61.5%首创集团 9.80%自由流通量 28.8%资料来源：香港交易所分享表现绝对的1 个 月 3 个 月 6 个 月 12 个月资料来源：彭博社-1.9%4.8%22.2%30.2%亲戚7.7%19.9%50.7%29.9%12 个月的价格表现(港币) 1193.HK HSI.HI（重新基准）60.050.040.030.020.010.00.08 月 20 日 11 月 20 日 2 月 21 日 5 月 21 日资料来源：彭博社审计机构：德勤相关报告中国燃气行业——《城市燃气3.0：差异化增长路径”——2020 年 12 月 8 日（链接） 2021 年 8 月 23 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露2图 1：1H21 结果汇总YE 12 月 31 日（百万港元）1H202H2020201H212H21E2021E1H21同比2021E同比收入22,57233,29255,86434,41639,87174,28752.5%33.0%管道燃气销售18,49023,35841,84827,80929,92257,73150.4%38.0%气体连接2,5747,3959,9694,2966,85611,15266.9%11.9%燃气器具销售9527737330389392217.2%5.0%设计及施工服务2024906922817531,03339.3%49.4%加油站1,2111,7712,9821,7282,2523,97942.7%33.4%销售成本-16,489-24,348-40,837-25,631-29,737-55,36855.4%35.6%毛利6,0838,94415,0278,78510,13418,91944.4%25.9%毛利率26.95%26.87%26.90%25.53%25.42%25.47%-1.4ppt-1.4ppt其他收入5588401,3986829351,61722.3%15.7%销售和分销成本-1,911-2,753-4,664-2,733-3,320-6,05343.1%29.8%...占收入的百分比8.5%8.3%8.3%7.9%8.3%8.1%-0.5ppt-0.2ppt行政费用-995-2,173-3,168-1,460-2,403-3,86346.7%21.9%...占收入的百分比4.4%6.5%5.7%4.2%6.0%5.2%-0.2ppt-0.5ppt金融资产减值损失，净额0-69-690-82-82不适用合资企业的业绩份额37528265741924766611.8%1.4%同事的成果分享1281302581809927840.4%7.7%息税前利润4,2385,2029,4405,8725,61111,48338.6%21.6%息税前利润18.8%15.6%16.9%17.1%14.1%15.5%-1.7ppt-1.4ppt财务费用-250-200-449-201-313-513-19.7%14.2%税前利润3,9885,0028,9905,6725,29810,96942.2%22.0%税收-925-1,353-2,278-1,429-1,313-2,74254.5%20.4%有效税率23.19%27.05%25.34%25.20%24.79%25.00%2.0ppt-0.3ppt年利润3,0633,6496,7124,2423,9858,22738.5%22.6%减：非控股权益6678941,5619929001,89248.8%21.2%净利润2,3972,7555,1523,2503,0856,33535.6%23.0%净利润率10.62%8.28%9.22%9.44%7.74%8.53%-1.2ppt-0.7ppt每股收益-港元1.091.222.311.431.422.8531.2%23.5%DPS-港元0.150.780.930.151.001.150.0%23.5%资料来源：公司数据，招银国际估计图 2：FY20 经营摘要YE 12 月 31 日（百万港元）1H202H2020201H212H21E2021E1H21同比2021E同比经营数据城市燃气销售 - mcbm13,25315,77129,02417,16218,38835,55029.5%22.5%住宅3,8853,1036,9884,1953,4107,6058.0%8.8%工业5,9268,94014,8668,37410,29918,67341.3%25.6%商业2,8632,9375,8003,9133,8067,71936.7%33.1%车辆(LNG CNG)5797911,3706808731,55317.4%13.4%住宅连接 - k HH9922,0613,0531,2961,9203,21630.7%5.4%天然气美元保证金0.600.580.580.580.580.58-3.3%0.0%资料来源：CMBIS 估计 2021 年 8 月 23 日3请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图 3：CRG 的 DCF 估值DCF估值FY22EFY23EFY24EFY25EFY26EFY27EFY28EFY29E财年30E主要经营预测城市燃气销量（mcbm）39,15842,68746,21649,91353,90657,14160,56964,20368,055同比变化 (%)10.1%9.0%8.3%8.0%8.0%6.0%6.0%6.0%6.0%年度住宅连接3.353.323.293.062.842.652.462.292.13同比变化 (%)4.3%-1.1%-0.8%-7.0%-7.0%-7.0%-7.0%-7.0%-7.0%累计住宅客户48.151.454.757.760.663.265.768.070.1营业额 (百万港元)80,02985,98991,94796,66999,901101,449101,20399,14295,346营业额增长 (%)7.6%7.4%6.9%5.1%3.3%1.5%-0.2%-2.0%-3.8%EBIT (百万港元)12,19513,29614,55914,73314,63214,25613,62012,75411,699息税前利润15.2%15.5%15.8%15.2%14.6%14.1%13.5%12.9%12.3%税率25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%25.0%DD&A - 百万港元2,8093,0333,2673,6293,9504,2144,4064,5154,532资本开支 (百万港元)-5,986-6,244-6,515-6,646-6,779-6,914-7,052-7,194-7,337投资营运资金558217621-236-162-7712103190自由现金流6,5276,9788,2927,7967,9837,9147,5816,9906,159年123456789折扣系数0.940.870.820.760.710.670.620.580.55贴现自由现金流6,1036,1016,7795,9595,7055,2894,7374,0833,364终值120,879终端永续增长2%终端 EV/EBITDA7.45估值（百万港元）WACC 计算终值120,879债务成本5.0%终端永续增长1.5%税率25.0%终端 EV/EBITDA7.45税后债务成本3.8%总折扣 FCF48,120权益成本8.02%折扣终值66,030调整后的测试版0.56企业价值114,150市场风险溢价11.1%折扣 FCF（占总数的百分比）57.8%无风险利率1.8%终值（占总数的百分比）42.2%债务融资的百分比25.0%加：现金及现金等价物17,793华商会6.9%减：债务8,418非控