肾病肝病灌流持续高增长，脓毒症产品或成中长期驱动力

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：68.95 分析师：谢木青 执业证书编号：S0740518010004 电话：021-20315895 Email：xiemq@r.qlzq.com.cn 联系人：于佳喜 Email： yujx@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 805.03 流通股本(百万股) 513.96 市价(元) 68.95 市值(百万元) 55,506.75 流通市值(百万元) 35,437.64 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 健帆生物（300529）：业绩超预期，肾病增长强劲，肝病、海外持续放量 2 健帆生物(300529)-深度研究报告：快速成长的血液灌流龙头 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,431.82 1,950.78 2,672.03 3,647.99 5,019.27 增长率yoy% 40.86% 36.24% 36.97% 36.52% 37.59% 净利润（百万元） 570.82 875.24 1,173.70 1,587.07 2,168.14 增长率yoy% 42.00% 53.33% 34.10% 35.22% 36.61% 每股收益（元） 1.36 1.10 1.47 1.99 2.71 每股现金流量 0.72 1.19 1.23 1.77 2.46 净资产收益率 26% 31% 29% 28% 28% P/E 50.57 62.95 46.94 34.72 25.41 PEG 1.20 1.18 1.38 0.99 0.69 P/B 13.47 19.63 13.85 9.90 7.13 备注：股价信息截止至2021年8月2日 投资要点  事件：2021年8月2日，公司发布2021年中报，2021年上半年公司实现营业收入11.88亿元，同比增长36.63%；归母净利润6.20亿元，同比增长40.74%；扣非归母净利润5.85亿元，同比增长40.28%。  灌流产品持续高速放量，整体业绩表现良好。2021年上半年公司实现营业收入11.88亿元，同比增长36.63%；归母净利润6.20亿元，同比增长40.74%；扣非归母净利润5.85亿元，同比增长40.28%。分季度来看：公司2021年二季度实现营业收入6.09亿元，同比增长24.16%；实现归母净利润3.37亿元，同比增长31.47%；实现扣非归母净利润3.11亿元，同比增长36.32%。公司单季度收入及利润均实现高速增长，主要是在疫情进入常态化防控阶段后，医院各科室诊疗活动如期恢复，公司相关灌流产品持续快速放量。  规模效应优势明显，盈利能力快速提升。公司作为国内血液灌流领域的龙头供应商，伴随着公司营业收入的大幅提升，摊薄效应越发明显；与此同时，公司持续优化费用管理，增益效果显著，2021H1销售费用率18.5%，同比下降1.21pp，管理费用率3.9%，同比下降5.39pp，主要系公司部分员工离职后，股权激励摊销费用冲减所致，财务费用率-1.2%，较去年末增长0.55pp，基本保持稳定。公司在不断扩大市场份额的同时，灌流产品始终保持较强的市场竞争力和盈利能力，2021H1公司毛利率为85.3%，与去年同期85.6%基本持平；净利率达到52.2%，较去年同期50.51%提升1.59pp。  肾病灌流需求旺盛，业绩保持高增长态势。尿毒症灌流治疗是公司目前的核心业务，2021H1，公司尿毒症领域系列产品实现销售收入7.95亿元，同比增长25.61%，占公司主营业务收入的比重为66.98%。公司先后通过两次RCT试验证明了灌流的安全性和有效性，并与联合众惠保险推出透安保等6类保险产品塑造全系列产品体系，我们认为，未来随着肾病灌流渗透率的持续提升以及患者使用频次的提高，尿毒症灌流产品将持续为公司贡献业绩增量。  人工肝增速超过90%，有望成为高速增长的第二曲线。2021H1，公司人工肝产品实现销售收入1.19亿元，同比增长90.97%，占公司主营业务收入的10.01%。公司经过十余年研发沉淀，首创新型人工治疗模式，相较于血浆置换、血液灌流等治疗手段，人工肝治疗优势显著，标本兼治，目前已经被纳入《肝衰竭诊治指南》等多项治疗指南，市场认可度高，患者需求量大。我们认为，公司人工肝产品未来有望继续保持快速增长态势，铸就业绩增长的第二曲线。  学术推广持续发力，终端客户不断突破。公司建立全方位、多层次的整体营销模式，以学术推广普及产品，启发市场需求。2021H1公司累计展开推广活动6200余场，产品已覆盖全国5,900余家医院，其中肾病产品覆盖5,800余家大中型医院，肝病产品已覆盖1,200余家医院，其中“一市一中心”肝病项目合作医院191家。未来随着公司学术推广力度不断加大，下游医院客户有望持续突破，灌流治疗渗透率有望继续提升。  脓毒症灌流产品获批，有望成为公司第三大业绩驱动力。脓毒症发病率高，病死率高，是重症监护病房(ICU) 患者的首要死因，根据公司公告，发达国家近10年脓毒症发生率437/10万，病死率17%；国内ICU患者中脓毒症的发病率为20.6%，病死率为35.5%；公司细胞因子吸附柱是国内首个专用于降低脓毒症患者细胞因子水平的产品，拓宽了公司产品治疗领域，为脓毒症患者提供了新的治疗手段。参照海外发病率，我们预计脓毒症灌流远期空间有望达到百亿市场。  盈利预测与投资建议：根据中报数据，我们微调盈利预测，预计2021-2023年公司收入26.72、36.48、50.19亿元，同比增长36.97%、36.52%、37.59%；归母净利润11.73、15.87、21.68亿元（调整前11.54、15.64、21.36亿元），同比增长34.10%、35.22%、36.61%；对应EPS为1.47、1.99、2.71元。考虑到公司是国内血液灌流龙头企业，肾病、肝病渗透率的不断提升有望为公司带来持续业绩增量，维持买入评级。  风险提示事件：产品结构单一风险；市场竞争风险；市场空间测算偏差风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 肾病肝病灌流持续高增长，脓毒症产品或成中长期驱动力 健帆生物（300529）/医疗器械 证券研究报告/公司点评 2021年8月2日 [Table_Industry] -100%0%100%200%300%400%500%健帆生物沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 内容目录 灌流产品持续高速放量，整体业绩表现良好 ....................................................... - 3 - 肾病灌流保持高增长，人工肝产品或成第二曲线 ................................................ - 5 - 脓毒症灌流产品获批，有望成为公司第三大业绩驱动力 ..................................... - 6 - 风险提示 .............................................................................................................. - 7 - pOnOpMnNmPzRqQoNmNnRoO8OcMaQnPpPnPrQlOqQuMiNpPnO9PqRsQxNoOoOuOrRvM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 灌流产品持续高速放量，整体业绩表现良好  2021年上半年公司实现营业收入11.88亿元，同比增长36.63%；归母净利润6.20亿元，同比增长40.74%；扣非归母净利润5.85亿元，同比增长40.28%，整体表现良好。 图表1：2021H1健帆生物主要财务指标变化（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 图表2：健帆生物主营业务收入情况（百万元） 图表3：健帆生物归母净利润情况（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所  分季度来看：公司2021年二季度实现营业收入6.09亿元，同比增长24.16%；实现归母净利润3.37亿元，同比增长31.47%；实现扣非归母净利润3.11亿元，同比增长36.32%。公司单季度收入及利润均实现高速增长，主要是在疫情进入常态化防控阶段后，医院各科室诊疗活动如期恢复，公司相关灌流产品持续快速放量。 营业收入营业成本营业费用管理费用研发费用财务费用所得税归属母公司净利2020H1869.68125.23171.0149.9330.89-15.1878.24440.632021H11,188.25175.01219.2946.7851.17-14.27110.18620.14同比增速36.6%39.7%28.2%-6.3%65.6%-6.0%40.8%40.7%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%-20002004006008001000120014002020H12021H1同比增速0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05001,0001,5002,0002,500201320142015201620172018201920202021H1营业收入（百万元）YOY0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006007008009001,000201320142015201620172018201920202021H1归母净利润（百万元）YOY 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表4：健帆生物分季度财务数据（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 图表5：健帆生物分季度营业收入变化（百万元） 图表6：健帆生物分季度归母净利润变化（百万元） 来源：wind，中泰证券研究所 来源：wind，中泰证券研究所  规模效应优势明显，盈利能力快速提升。公司作为国内血液灌流领域的龙头供应商，伴随着公司营业收入的大幅提升，摊薄效应越发明显；与此同时，公司持续优化费用管理，增益效果显著，2021H1销售费用率18.5%，同比下降1.21pp，管理费用率3.9%，同比下降5.39pp，主要系公司部分员工离职后，股权激励摊销费用冲减所致，财务费用率-1.2%，较去年末增长0.55pp，基本保持稳定。公司在不断扩大市场份额的同时，灌流产品始终保持较强的市场竞争力和盈利能力，2021H1公司毛利率为85.3%，与去年同期85.6%基本持平；净利率达到52.2%，较去年同期50.51%提升1.59pp。 2019-2Q2019-3Q2019-4Q2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q营业收入 363.68 312.42 460.55 378.88 490.79