经济周期短期扰动公司利润，成本投入长期不改楼宇媒体护城河优势

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2018年10月29日 公司研究●证券研究报告 分众传媒（002027.SZ） 公司快报 经济周期短期扰动公司利润，成本投入长期不改楼宇媒体护城河优势 投资要点  Q3业绩符合预期：10月29日晚，公司公告2018年3季报，Q3公司实现营业收入37.67亿元，YoY21.94%，归母净利润14.62亿元，YoY5.73%，QoQ-31.8%。年初到报告期末，公司实现营业收入108.77亿元，YoY24.59%，归母净利润48.10亿元，YoY22.81%。公司业绩处于中报预测的14.03亿-15.03亿的中位数，符合我们预期。  毛利率下降受成本扩张影响：公司Q3成本13.41亿元，YoY 73.6%，QoQ23.7%，主要公司大幅扩张媒体资源导致媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本的增加。公司Q3毛利率64.38%，较上半年71.8%明显下滑，主要来自于成本扩张的影响。  经营性现金流受经济周期和成本投入影响： Q3期间经营活动产生现金流量净额为3.14亿元，YoY-43.85%，主要经济周期和成本投入的影响。公司称，受宏观经济形势影响，公司核心客户回款周期普遍放慢。2018年Q1-Q3销售商品、提供劳务收到的现金为92.07亿元，YoY13.2%（同期营业收入增加24.6%）。媒体资源扩张带来的经营活动支付的媒体资源租金、人工成本和运营维护成本等较去年同期增加828,570.9万元，增幅为27.7%。整体经营活动产生的净现金流入在2018年前三季度为156,080.0万元，较去年同期的238,812.1万元减少34.6%。  三、四季度受到经济增速下滑影响，全年利润承压。公司预测，公司全年度归属于上市公司股东的净利润为58-62亿元，YoY-3.41%-3.25%。单季度来看，公司Q4净利润同比下滑33%-53%，环比下滑-5%-32%。我们认为经济周期性的影响、成本上升影响共同作用体现在了公司Q4的业绩上，使得公司预付账款、应收账款均出现了不同程度的恶化。Q3季度末预收款项为18.44亿元，YoY153.7%，公司称，预付媒体资源租金较年初上涨5.85亿元。2018年由于公司媒体资源点位数的快速扩张，且媒体资源租金大部分是一季度或者半年预付，导致预付租金以及相应的媒体设备采购所需预付款上涨。应收票据及应收账款为53.58亿元，YoY73.4%。公司称，2018年以来，受宏观经济形势影响，公司核心客户普遍回款周期普遍放慢。  民间企业投资制约广告行业经济增速：根据我们对日本广告行业和宏观经济增速变化的测算，广告行业是宏观经济的晴雨表，调整幅度大于宏观经济调整幅度，民间企业投资是广告行业的先行或同步指标，而民间企业投资受流动性和景气度影响，需要关注民间企业投资的恢复。因此我们认为明年Q1可能仍然会受到部分成本扩张和经济周期的冲击。  投资建议：长期来看，我们认可公司在楼宇媒体的强大竞争实力和平台优势，阿里的150亿投资使得公司珠联璧合，有利于公司未来的新技术化。但中短期来看，由于经济周期叠加公司成本提升带来的影响，明年Q1受成本扩张和经济周期料影响传媒 | 整合营销III 投资评级 买入-B(维持) 股价(2018-10-29) 6.41元 交易数据 总市值（百万元） 94,085.21 流通市值（百万元） 44,644.94 总股本（百万股） 14,677.88 流通股本（百万股） 6,964.89 12个月价格区间 6.38/15.55元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -10.38 -19.98 -0.45 绝对收益 -24.68 -41.99 -35.94 分析师 付宇娣 SAC执业证书编号：S0910517090002 fuyudi@huajinsc.cn 021-20377039 相关报告 分众传媒：半年报业绩亮眼，媒体点位高速扩张，关注下半年成本端情况 2018-08-29 分众传媒：2018Q2业绩增长强劲，生活圈媒体龙头地位凸显 2018-07-31 分众传媒：阿里入股成第二大股东，新零售+大数据赋能生活圈媒体 2018-07-19 分众传媒：业绩预告向上修正 媒体龙头继续稳健 2018-01-11 分众传媒：Q3扣非增速38.11% 龙头蓝筹地位凸显 2017-10-30 -39%-30%-21%-12%-3%7%16%25%2017!-102018!-022018!-06分众传媒 整合营销 中小板指 公司快报/整合营销 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 持续。我们下调对公司的业绩预测，预测2018年至2020年。每股收益分别为0.41//0.46/0.54元，对应当前股价PE分别为15.7/13.8/11.9X。净资产收益率分别为20.1%/18.7%/18.0%，我们认为公司仍然是楼宇媒体、影院媒体的高护城河公司，维持买入-B建议，建议关注超跌带来的机会。  风险提示：营业成本上升过快的风险，宏观经济不达预期风险，竞争对手打价格战的风险，市场剧烈波动的风险，现金流状况恶化的风险。 财务数据与估值 会计年度 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万元) 10,213.1 12,013.6 14,371.7 17,117.2 19,924.1 同比增长(%) 18.4% 17.6% 19.6% 19.1% 16.4% 营业利润(百万元) 4,302.5 7,244.1 6,543.3 7,661.1 8,986.6 同比增长(%) 23.0% 68.4% -9.7% 17.1% 17.3% 净利润(百万元) 4,451.2 6,004.7 5,996.0 6,811.6 7,921.8 同比增长(%) 31.3% 34.9% -0.1% 13.6% 16.3% 每股收益(元) 0.30 0.41 0.41 0.46 0.54 PE 21.1 15.7 15.7 13.8 11.9 PB 11.8 9.1 3.1 2.6 2.1 数据来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/整合营销 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E （百万元） 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 10,213.1 12,013.6 14,371.7 17,117.2 19,924.1 年增长率 减:营业成本 3,019.1 3,276.7 4,275.6 5,338.4 6,146.5 营业收入增长率 18.4% 17.6% 19.6% 19.1% 16.4% 营业税费 359.2 398.2 398.2 398.2 398.2 营业利润增长率 23.0% 68.4% -9.7% 17.1% 17.3% 销售费用 1,944.4 1,997.5 2,417.0 2,948.8 3,509.0 净利润增长率 31.3% 34.9% -0.1% 13.6% 16.3% 管理费用 469.2 526.0 641.7 763.6 885.8 EBITDA增长率 22.3% 52.0% 0.1% 16.5% 16.6% 财务费用 -142.1 -128.3 -154.1 -216.2 -233.5 EBIT增长率 23.5% 53.4% 0.1% 16.5% 17.6% 资产减值损失 260.9 181.0 290.0 310.0 330.0 NOPLAT增长率 21.1% 68.9% -9.0% 16.5% 17.6% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 281.6% 72.5% -46.9% 75.3% 24.1% 投资和汇兑收益 0.1 748.8 40.0 86.7 98.5 净资产增长率 72.2% 29.5% 184.7% 21.5% 21.0% 营业利润 4,302.5 7,244.1 6,543.3 7,661.1 8,986.6 加:营业外净收支 1,013.8 -12.4 615.8 471.8 471.8 盈利能力 利润总额 5,316.3 7,231.7 7,159.1 8,132.9 9,458.4 毛利率 70.4% 72.7% 70.2% 68.8% 69.2% 减:所得税 868.4 1,258.3 1,169.1 1,328.1 1,544.6 营业利润率 42.1% 60.3% 45.5% 44.8% 45.1% 净利润 4,451.2 6,004.7 5,996.0 6,811.6 7,921.8 净利润率 43.6% 50.0% 41.7% 39.8% 39.8% EBITDA/营业收入 42.0% 54.2% 45.4% 44.4% 44.5% 资产负债表 EBIT/营业收入 40.7% 53.1% 44.5% 43.5% 43.9% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 偿债能力 货币资金 4,445.5 3,930.3 26,309.2 31,160.3 37,852.4 资产负债率 32.8% 32.1% 24.7% 13.2% 21.1% 交易性金融资产 - - - - - 负债权益比 48.8% 47.3% 32.9% 15.3% 26.8% 应收帐款 2,268.9 3,049.8 8,926.7 5,908.2 12,908.9 流动比率 2.53 2.85 3.77 7.11 4.53 应收票据 82.5 109.7 10.1 123.0 31.9 速动比率 2.53 2.85 3.77 7.11 4.53 预付帐款 709.7 726.8 983.5 1,181.6 1,311.2 利息保障倍数 -29.29 -49.73 -41.46 -34.43 -37.48 存货 - 7.0 2.0 9.2 3.7 营运能力 其他流动资产 2,365.1 3,340.8 1,078.0 1,283.9 1,494.5 固定资产周转天数 10 9 8 4 3 可供出售金融资产 1,295.8 2,069.1 1,434.0 1,300.0 1,300.0 流动营业资本周转天数 42 82 56 42 62 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 370 315 607 809 843 长期股权投资 - 733.7 733.7 770.3 816.9 应收帐款周转天数 166 80 150 156 170 投资性房地产 - - - - - 存货周转天数 0 0 0 0 固定资产 266.3 351.2 257.8 162.4 129.5 总资产周转天数 434 415 695 863 887 在建工程 - - - - - 投资资本周转天数 56 103 84 67 82 无形资产 - 33.6 57.7 47.9 38.1 其他非流动资产 695.2 1,202.7 158.0 156.8 147.2 费用率 资产总额 12,129.1 15,554.6 39,950.7 42,103.8 56,034.2 销售费用率 19.0% 16.6% 16.8% 17.2% 17.6% 短期债务 652.1 - - - - 管理费用率 4