业绩超市场预期，CDMO业务继续呈现超高速增长

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 业绩超市场预期，CDMO业务继续呈现超高速增长 [Table_Title2] 九洲药业(603456) [Table_Summary] 事件概述 公司发布2021年中报业绩预告：公司上半年实现归母净利润为2.65~2.85亿元，同比增长105%~120%；实现扣非净利润为2.36~2.54亿元，同比增长95%~110%。 分析判断: ► 业绩超市场预期，CDMO业务继续呈现超高速增长 公司2021年上半年扣非净利润同比增长为95%~110%、其中Q2单季度扣非净利润同比增长为55%~75%，延续高速增长、业绩继续超市场预期，我们判断主要原因有（1）CDMO业务在并购苏州诺华后在管线数量和客户数量上持续呈现大幅增长，且收入端继续维持超高速增长的势头；（2）江苏瑞科自2020年下半年复产后，逐渐转亏为盈，即从2020年上半年亏损7247万元，到2021年上半年实现盈利。 ► 战略转型中的准一线CDMO企业，为公司带来确定性高速增长 公司自2008年以来持续深耕小分子CDMO市场、多举措强化公司核心竞争力，并于2019年并购苏州诺华工厂深度绑定诺华大客户、以及通过并购美国CMC公司PharmAgra Labs，以及2020年定增10亿元建设苏州、杭州研发中心，以及浙江CDMO产能等，强化公司研发能力和产能建设。2019年并购苏州诺华工厂，深度绑定诺华大客户，为公司带来多个商业化品种中间体和API订单（诺欣妥、Kisqali、尼洛替尼等）以及潜在多个诺华在研管线订单，为公司业绩增长确定性保驾护航。另外公司已建成包括手性催化技术平台、连续化反应技术应用研究平台、氟化学技术研究平台、酶催化技术研究平台在内的多个领先技术平台，持续为国内外客户赋能。展望未来，公司将继续深耕大客户（诺华、吉利德、罗氏等），同时强化服务海外Biotech企业，以及加速赋能国内创新药企（贝达药业、绿叶制药、海和生物等），成为战略转型的双主业“特色原料药+CDMO”的全球核心供应商。 投资建议 公司通过并购苏州诺华工厂，实现CDMO业务的跨越式发展，成为战略转型的双主业“特色原料药+CDMO”的全球核心供应 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 最新收盘价： 44.87 [Table_Basedata] 股票代码： 603456 52 周最高价/最低价： 51.85/27.34 总市值(亿) 373.04 自由流通市值(亿) 360.44 自由流通股数(百万) 803.31 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：崔文亮 邮箱：cuiwl@hx168.com.cn SAC NO：S1120519110002 助理研究员：徐顺利 邮箱：xusl1@hx168.com.cn [Table_Report] 相关研究 1. 【华西医药】CDMO行业深度：基于工程师红利和高固定资产产出比，中长期战略性看好国内CDMO行业 2021.02.28 -10%4%18%33%47%62%2020/072020/102021/012021/04相对股价%九洲药业沪深300证券研究报告|公司点评报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2021年07月19日 132040 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 商 。 我 们 预 测2021-2023年营 业 收 入分别为39.73/51.12/65.63亿元（2021-2022年原营业收入分别为35.74/43.40亿元），同比增长分别为50.1%/28.7%/28.4%；归母净利润分别为6.52/8.85/11.43亿元（2021-2022年原归母净利润分别为5.82/7.46亿元），同比增长分别为71.2%/35.8%/29.2%，对应2021~2022年PE估值分别为57/42倍,维持“增持”评级。 风险提示 核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、增长策略及业务扩展有失败的风险、核心客户丢失风险、汇率波动风险。 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,017 2,647 3,973 5,112 6,563 YoY（%） 8.3% 31.3% 50.1% 28.7% 28.4% 归母净利润(百万元) 238 381 652 885 1,143 YoY（%） 51.3% 60.0% 71.2% 35.8% 29.2% 毛利率（%） 34.8% 37.5% 37.7% 38.3% 38.8% 每股收益（元） 0.29 0.46 0.78 1.06 1.38 ROE 8.3% 12.3% 13.8% 15.7% 16.9% 市盈率 156.88 98.02 57.25 42.17 32.63 nMqNoNvMyQvNtNtPqNsMmQ9PbP7NpNnNtRnMeRqQoRfQtRoO8OpPzQxNrMtNxNsPvN 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业总收入 2,647 3,973 5,112 6,563 净利润 380 650 883 1,140 YoY(%) 31.3% 50.1% 28.7% 28.4% 折旧和摊销 253 901 550 726 营业成本 1,654 2,477 3,155 4,017 营运资金变动 -345 -299 -514 -429 营业税金及附加 29 43 56 72 经营活动现金流 400 1,243 913 1,436 销售费用 41 73 87 116 资本开支 -273 -1,325 -787 -1,057 管理费用 313 487 616 798 投资 -11 0 0 0 财务费用 92 0 0 0 投资活动现金流 -211 -1,310 -774 -1,049 资产减值损失 -22 -4 -1 -3 股权募资 31 26 0 0 投资收益 5 -8 -8 -11 债务募资 1,833 -788 0 0 营业利润 456 774 1,051 1,358 筹资活动现金流 -116 212 0 0 营业外收支 -6 0 0 0 现金净流量 22 145 139 387 利润总额 450 774 1,051 1,358 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 所得税 70 124 168 217 成长能力 净利润 380 650 883 1,140 营业收入增长率 31.3% 50.1% 28.7% 28.4% 归属于母公司净利润 381 652 885 1,143 净利润增长率 60.0% 71.2% 35.8% 29.2% YoY(%) 60.0% 71.2% 35.8% 29.2% 盈利能力 每股收益 0.46 0.78 1.06 1.38 毛利率 37.5% 37.7% 38.3% 38.8% 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 净利润率 14.4% 16.4% 17.3% 17.4% 货币资金 325 470 608 995 总资产收益率ROA 7.6% 10.2% 11.7% 12.4% 预付款项 36 43 62 75 净资产收益率ROE 12.3% 13.8% 15.7% 16.9% 存货 1,170 1,656 2,170 2,724 偿债能力 其他流动资产 765 1,120 1,394 1,771 流动比率 1.41 2.36 2.51 2.53 流动资产合计 2,295 3,289 4,235 5,565 速动比率 0.67 1.14 1.19 1.26 长期股权投资 13 13 13 13 现金比率 0.20 0.34 0.36 0.45 固定资产 2,021 2,339 2,527 2,780 资产负债率 38.3% 26.1% 26.0% 26.9% 无形资产 236 254 242 245 经营效率 非流动资产合计 2,706 3,124 3,354 3,678 总资产周转率 0.53 0.62 0.67 0.71 资产合计 5,002 6,413 7,589 9,243 每股指标（元） 短期借款 788 0 0 0 每股收益 0.46 0.78 1.06 1.38 应付账款及票据 530 726 968 1,205 每股净资产 3.71 5.70 6.76 8.13 其他流动负债 315 668 720 996 每股经营现金流 0.48 1.50 1.10 1.73 流动负债合计 1,633 1,394 1,688 2,201 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 长期借款 140 140 140 140 估值分析 其他长期负债 142 142 142 142 PE 98.02 57.25 42.17 32.63 非流动负债合计 283 283 283 283 PB 9.65 7.88 6.64 5.52 负债合计 1,916 1,677 1,970 2,484 股本 805 831 831 831 少数股东权益 3 1 -1 -4 股东权益合计 3,086 4,736 5,619 6,759 负债和股东权益合计 5,002 6,413 7,589 9,243 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 崔文亮：10年证券从业经验，2015-2017 年新财富分别获得第五名、第三名、第六名，并获得金牛奖、水晶球、 最受保险机构欢迎分析师等奖项。先后就职于大成基金、中信建投证券、安信证券等，2019年10月加入华西证券，任医药行业首席分析师、副所长，北京大学光华管理学院金融学硕士、北京大学化学与分子工程学院理学学士。 徐顺利：北京大学硕士，曾就职于南华基金，2020年1月加入华西证券，负责CXO、医疗服务及部分药品领域。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：h