【晨会聚焦】深度复盘星巴克；个股深度：中国巨石、华新水泥

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main [Table_Titl 分析师：孙颖 执业证书编号： S0740519070002电话： Email: ort] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： 今日预览 今日重点>>  【社服教育】范欣悦：深度复盘星巴克成长路径——咖啡vs.高端现制茶饮，星巴克vs.奈雪  【建材-中国巨石(600176)】孙颖：当前时点，如何看中国巨石？——行业和公司核心问题再梳理  【建材-华新水泥(600801)】孙颖：百年老店全产业链一体化，五年倍增蓝图初展  【机械】冯胜：大宗涨价，机械不慌——通胀预期下机械设备投资策略 研究分享>>  【医药-药石科技(300725)】祝嘉琦：助力首药控股ALK抑制剂开发生产，CDMO板块持续发力  【钢铁】郭皓：通胀纸老虎 PE昨天[Table_Industry] 证券研究报告 2021年5月25日 【晨会聚焦】深度复盘星巴克；个股深度：中国巨石、华新水泥 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【社服教育】范欣悦：深度复盘星巴克成长路径——咖啡vs.高端现制茶饮，星巴克vs.奈雪 星巴克如何成长为连锁咖啡巨头。星巴克成立于1971年，是全球领先的连锁咖啡企业。回顾其发展历史，可分为五个阶段：（1）星巴克的出现改变了美国喝咖啡的偏好；（2）1993~2000：本土快速扩张，规模效应显现；（3）2001~2008：强控制力的授权模式，大举进军海外市场；（4）2009~2019：改善供应链与门店管理，毛利率持续提升；（5）2019至今：打造啡快概念店，提升数字化运营。 星巴克估值复盘：快速扩张期估值超50x，稳定增长期估值约30x。（1）1992年6月~1993年9月，PE从75X升至97X，资本市场对咖啡赛道有极强的信心，同时上市后门店快速扩张，估值一路上行；（2）1993年9月~1999年12月，PE从97X降至50X左右，门店扩张导致同店销售额增速放缓，估值趋于合理；（3）2000年1月~2001年2月，PE从61X升至141X，此时星巴克大举开拓海外市场，打开想象空间，估值迅速提升；（4）2001年3月~2007年5月，PE从141X下降到30X左右，星巴克海外经营业绩不达预期，估值下行；（5）2007年5月~2009年3月，PE从30X下滑到16X，金融危机期间同店收入下滑，叠加星巴克供应链管理和门店经营效率低带来的成本费用率提升导致其盈利能力下降；（6）2009年4月-2020年5月，PE从21X升至30X左右，舒尔茨重新掌权提振资本市场信心，供应链与门店改革之后净利率持续提升，中国市场迅速发展，估值平稳向上；（7）2020年6月至今，全球流动性宽松带来股价迅速上涨，估值提升。 茶饮与咖啡行业异同：（1）产品优化驱动市场规模扩大。更加优质的饮品（包括原材料、口感等）是连锁咖啡市场和现制茶饮市场的主要驱动因素。（2）高端现制茶饮黏性和消费频次更低。2020年美国人均每天消费咖啡1.87杯，高端现制茶饮每天消费一次以上人群仅12%。咖啡消费具备功能属性，而茶饮消费场景更加休闲，其消费黏性和频次更低。（3）高端现制茶饮可以实现对产业链更高程度整合。咖啡豆生产区域集中，受生产国政策影响难以实现对产业链上游的延伸，高端现制茶饮企业可以通过自建原材料生产基地实现对全产业链控制。（4）高端现制茶饮市场集中度仍有提升空间。截至2020年9月，高端现制茶饮CR5为55%，对比2020年美国连锁咖啡市场CR2的65%，高端现制茶饮市场集中度仍有上升空间。 星巴克和奈雪的相似之处：（1）品牌差异化：通过打造第三空间满足社交需求，增加产品附加价值，实现品牌差异化。（2）产品创新：加速产品迭代，打造爆款产品。（3）增强消费者忠诚度：建立丰富的会员体系，提升会员消费黏性和频次，增强消费者品牌忠诚度。 以星巴克为锚，奈雪如何做得更好：（1）快速扩张抢占市场，提升品牌影响力。线下门店对于连锁企业而言既是获客渠道也是品牌形象的集中展示，门店迅速加密有利于提升品牌价值，增强租金议价能力从而获得租金成本优势。（2）注重同店表现：差异化门店体验，提供极致服务。持续优化门店体验，提高门店服务质量和水平，增强产品附加价值，改善同店营收。（3）加强门店管理：重视员工管理。通过多种激励措施提升员工积极性，畅通内部晋升机制，为门店扩张储备管理人员。（4）建立区域为核心的供应体系，降本增效提升盈利能力。向前整合产业链，实现对原料端控制。加强供应链管理，提高供应链控制能力。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 风险提示： 食品安全风险；高端现制茶饮头部品牌产品具有同质化的趋势，随着门店数量扩张，竞争加剧；门店快速扩张带来客流分散，进而导致单店营收和利润下滑；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《深度复盘星巴克成长路径——咖啡vs.高端现制茶饮，星巴克vs.奈雪》 发布时间：2021年5月24日 报告作者：范欣悦 中泰社服教育负责人S0740517080004 ►【建材-中国巨石(600176)】孙颖：当前时点，如何看中国巨石？——行业和公司核心问题再梳理 本文通过问答形式解答投资者关心的问题，试图剖析巨石的成长和价值。 行业篇 1、如何看待玻纤需求的成长性？ 2、玻纤周期性是否有弱化，背后的原因，未来如何演绎？ 3、如何评估铂铑合金价格提升对新产线投资的影响？ 4、行业成本曲线未来如何演变？ 5、如何看待电子纱（布）行业成长性和周期性？ 公司篇 1、复盘历史市占率提升情况，中长期提升空间还有多大？ 2、长期看产品价格如何演变？中高端占比提升对价格影响几何？ 3、成本下降空间还有多大？ 4、公司盈利稳定性是否能持续增强，跟踪哪些关键指标？ 5、电子布是加剧还是减弱了公司盈利的波动，如何评估？ 6、如何看待公司历史及未来估值水平？ 结论：玻纤需求潜力大，行业壁垒抬升，周期性有望削弱，巨石市占率和中高端占比提升，叠加冷修带来成本新一轮下降，盈利稳定性和估值有望提升。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 1）行业下游成长性强。在“碳中和”背景下，包括汽车轻量化、风电需求等将持续成长，同时，玻纤将凭借高性能和性价比渗透至高端电子器件等更多领域。 2）行业进入壁垒抬升。近期铑粉大幅涨价。若以0.9*铂+0.1*铑的比例计算，2021年铂铑合金均价已达到842元/克，是2015-17年底部均价的近4倍。预计铂铑合金涨价致使万吨产线投资额较16年增加近8000万元，增长近80%。 3）巨石市占率仍有较大提升空间，十四五末占全球比例有望达到32%。 4）成本下降空间大：巨石将进入第二轮冷修技改周期，参考成都智能制造单吨成本下降约15%，如果有70万吨产线冷修技改，则截至2024年巨石第二轮冷修技改周期总成本下降为5%。 5）高端产品占比持续提升有望降低盈利波动率。中高端产品技术壁垒高，行业格局好，盈利稳定性高。 6）行业格局向好叠加高端占比提升，电子纱（布）盈利稳定性有望增强。预计2021年末巨石电子纱产线规模达到约16.5万吨，较2017-18年4.5、10.5万吨的产能规模有较大提升，市占率预计由14%提高至19%。市占率的提升有利于巨石更好的把握行业价格趋势、发挥定价优势。 投资建议：积极关注中国巨石。新增壁垒提高，行业周期性或将弱化；公司依靠极强成本优势持续提升市占率，中高端产品及品类扩张（电子布）将增强盈利稳定性。我们预计21-22年公司归母净利润50、55亿元。 风险提示：行业供需及价格大幅波动；“测算偏差风险”（报告内涉及各公司铂铑合金理论市值等测算，均基于一定前提假设条件，存在实际达不到，不及预期风险）；2）“研究报告使用公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险”。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《中国巨石(600176)：当前时点，如何看中国巨石？——行业和公司核心问题再梳理》 发布时间：2021年5月25日 报告作者：孙 颖 中泰建材首席S0740519070002 朱晋潇 中泰建材研究助理 ►【建材-华新水泥(600801)】孙颖：百年老店全产业链一体化，五年倍增蓝图初展 中西南地区水泥龙头，十四五期间“倍增发展”可期。20年受新冠疫情影响，公司收入、业绩下滑，营收294亿元，同比-7%，归母净利56亿元，同比-11%。公司具备水泥和熟料产能1.15亿吨/年和6691万吨/年，国内熟料产能主要分布于两湖（48%）与西南（37%），公司产能核心投放地区供给稳定，需求端全面推进疫后重振补短板强功能“十大工程”，市场高集中度下龙头企业具备经营优势；西南地区虽供给新增较多，但中期需求增长，且企业加强错峰生产，业绩修复可期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 晨会聚焦 公司于20年提出“里程碑”发展战略规划，力争25年实现产销量、营收、业绩等指标较19年翻一番。资本支出加速提高，“十四五”期间计划投资600亿元。 海外业务快速发展，未来产能有望翻两番。公司自11年开始开展海外业务，选址规划在“一带一路”与中国友好的国家，做“填空式”的布点建设。截至20年末海外产能约687万吨/年，营收18.9亿元，同增22%，在柬埔寨、吉尔吉斯斯坦、坦桑尼亚、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦以及尼泊尔均有建设分公司。目前尼泊尔2800吨/日熟料生产线和坦桑尼亚150万吨/年水泥粉磨站项目正加紧建设，建成后将进一步扩大华新海外产能规模优势，中期看海外产能有望翻两番。 传统水泥业务进入平台期，但供需韧性强，盈利无须过于悲观。我们认为当前市场可能在水泥股的标签下，轻视了公司在海外拓展和“水泥+”外延发展上潜在的成长性，未来倍增发展的增量主要在于： 1）骨料、商混的纵向一体化延伸。高毛利率骨料项目正加速扩张，20年7条新产线投产，新增1550万吨产能至5500万吨/年，且仍有在建项目11项，全部投产后公司骨料产能将超过2亿吨/年。尤其是阳新产业园亿吨机制砂石产线将显著增强公司骨料业务竞争力，成为有力盈利支撑。同时，商混产能进入快速扩张期，多地开始粉磨站+混凝土一体化整合及并购持续增加公司商混供给能力，20年公司商混产能达2710万方/年。 2）水泥窑协同处置废弃物的环保转型。据预测2020年我国危废产量可达7620吨，但整体危废处理率仍旧有限，市场空间较大。水泥窑协同处置作为固体废物处置的主要手段优势显著，公司自2007年进入市场经验深厚。目前公司废弃物处置产能已升至616万吨/年（含在建）、新项目签约不断，RDF替代煤炭效益亦有望持续增长，危废市场前景广阔、未来分享政策红利可期。 3）高新建筑材料的拓展。公司已进军水泥基新材料领域，新型建材产业园正在加快建设，阳新、红河、桑植等地新材料产业园陆续开工，环保墙材、新型建材、水泥包装袋等业务蓬勃发展。20年2.4亿块/年综合环保墙材、30万吨/年石灰石、8万平米/年民建幕墙板、全国首条80万平方/年超高强混凝土幕墙挂板生产线相继建成投产，产能进一步扩张。 投资建议：公司水泥主业布局在中西南地区，两湖地区供需韧性强且西南地区存在边际改善空间，同时，公司海外水泥熟料产能持续扩张叠加骨料、商混、环保、新材料等业务快速发展将带来新的盈利增长点。结合公司里程碑长期发展规划与“倍增发展”目标我们看好公司在股权激励、资本支出扩大下，未来五年业绩翻倍增长有较大可能性。20年分红率40.16%，经测算股息率近5%。我们预测公司2021-2023年实现收入分别为388、425、477亿元，归母净利分别为70、82、91亿元。 风