【债券深度报告】：信用债市场格局变迁跟踪（2021版）

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 【债券深度报告】 信用债市场格局变迁跟踪（2021版）  由于Wind对于企业类别的划分，尤其是城投、央企的认定方面与信用债市场习惯存在一定差异，为了保证信用债研究与统计工作能够精确开展，第一步我们先对全市场至今发过公开债券的8157家主体进行了逐一分类。  我们根据外部支持程度的排序将信用市场上企业分为中央国企、央企子公司、其余央企公司、城投企业、地方国企和民营企业六个类别，上述企业类别的划分，是信用债市场分层的重要因素，其对于发行利率、发行金额、发行券种甚至发行的难易程度等方面都有着深刻的影响。  从企业数量和信用债存续金额来看，城投企业占据我国信用债市场主体地位，中央类企业数量较少但存续金额不低；从我国信用债市场发债主体的债务结构来看，信用债融资占比为14.12%，银行借款仍为主要融资渠道。因而涉及到银行端融资可持续性的指标，仍为影响信用债市场各类主体资金链稳定性的核心。  从企业有息负债结构来看，城投企业信用债融资占比最高，中央国企和民营企业信用债融资占比低。信用债融资占比高需要满足两方面因素：1、发行主体融资需求大；2、债券市场认购需求高。城投企业显著具备了这两方面的典型特性，因而成为了全市场信用债融资占比最高的企业类型；中央国企和民营企业由于只具有一方面的特性，信用债融资占比很低。  从主体信用等级来看，中央国企主体信用等级集中在AAA级，城投企业是低评级市场的主力军。民营企业由于包含大量的违约、准违约主体，其低信用等级的存续债金额占比较高。  从企业数量的时间序列变化来看，城投企业成为市场扩容的主要载体；中央国企数量变化不大；民营企业数量下降最为明显。民营企业在2017-2018年严监管和去杠杆背景下，普遍融资困难，多重因素影响下，民企数量逐年下滑，以民企违约为主导的违约格局已经基本接近尾声，未来债市的主导违约因素边际上将发生一定变化。  从信用债存续金额看，城投企业信用债存续金额增长最为明显；中央国企、央企子公司和地方国企信用债存续金额小幅增长；民营企业信用债存续金额近几年波动下滑。而城投企业的平均存续额近六年均维持在30亿-40亿之间，变化较小；中央国企的信用债存续金额虽然整体规模不大，但由于单个主体规模很大，其平均信用债存续额近几年均在350亿左右。  从加权平均期限看，我国信用债期限整体在波动中缩短，投资者的久期偏好更趋于短期化。我国信用债市场按发行金额加权的平均期限从2014年末的4.38年，缩短到2021年4月末的历史低点——3.44年，六年多时间缩短了近1年，尤其是2018年以来，平均期限下滑尤为明显。信用债发债平均期限逐年下降，反映出各类企业发行中长期债券融资难度逐年增大，进而转向短期融资。  比较各省份城投债和地方政府债情况，除江苏以外，全国各省（区、市）地方政府债存续金额均高于城投债存续金额，但地方政府债存续金额在各省之间的分化程度明显小于城投债，年均复合增长率更高。从地区隐性债务占比看，江苏、四川、浙江、天津、江西和重庆的隐性债务占比较高。  风险提示： 信息收集和因素判断存在误差。 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：杜渐 电话：010-66500886 邮箱：dujian@hcyjs.com 执业编号：S0360519060001 相关研究报告 《【华创固收】信评视角下的转债防雷策略——可转债研究手册系列之四》 2021-04-15 《【华创固收】发达国家宽松延续，新兴市场仍待加息——4月海外月度观察》 2021-04-29 《【华创固收】货基规模新高，债基策略谨慎——债基、货基2021Q1季报点评》 2021-05-05 《【华创固收】政策温和业绩空窗，关注正股景气修复——可转债4月月报20210507》 2021-05-07 《【华创固收】现阶段，货币政策最关心什么？——5月流动性月报20210511》 2021-05-11 华创证券研究所 债券研究 债券深度报告 2021年05月16日 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 对全市场至今发过公开债券的8157家主体进行了逐一分类，根据外部支持程度的排序将信用市场上企业分为中央国企、央企子公司、其余央企公司、城投企业、地方国企和民营企业六个类别。 投资逻辑 企业类别的划分，是信用债市场分层的重要因素，其对于发行利率、发行金额、发行券种甚至发行的难易程度等方面都有着深刻的影响。本文从企业类别的角度对我国信用债市场的发债企业、存续债数量和存续债金额等方面进行了全面的梳理和研究。 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、企业类别的详细划分与定义 ............................................................................................. 5 （一）企业类别划分——六类企业的名单汇总 ............................................................. 5 （二）信用债市场基本格局——以城投为主体，国企为核心 ..................................... 6 （三）主体信用评级角度——城投是低评级市场的主力军 ......................................... 7 二、信用债市场格局的变迁 ..................................................................................................... 8 （一）企业类型——城投越堵越火，民企越来越少 ..................................................... 8 （二）期限角度——债务短期化特征愈发明显 ............................................................. 9 三、城投债市场格局 ............................................................................................................... 10 （一）分债券品种——私募化趋势明显 ....................................................................... 10 （二）分省份统计——江苏居首，东南偏多 ............................................................... 11 （三）显性与隐性债务的对比——前门大开，后门未止 ........................................... 12 四、风险提示 ........................................................................................................................... 15 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 信用债市场企业类别划分 ......................................................................................... 5 图表 2 2021年4月信用债市场分企业类别统计 ................................................................ 6 图表 3 2020年末各类别企业信用债融资占比 .................................................................... 6 图表 4 2021年4月企业数量分主体信用等级统计 ............................................................ 7 图表 5 2021年4月信用债存续金额分主体信用等级统计 ................................................ 7 图表 6 2014-2021年各类别企业数量 ................................................................................... 8 图表 7 2014-2021年各类别企业信用债存续金额 ............................................................... 9 图表 8 2014-2021年各类别企业加权平均期限 ................................................................... 9 图表 9 2014-2021年城投债存续金额分债券品种统计 ..................................................... 10 图表 10 2014-2021年城投债市场格局 ............................................................................... 11 图表 11 2014-2021年城投债发行方式统计 ....................................................................... 11 图表 12 2021年4月城投债分省份统计 ............................................................................ 12 图表 13 2014-2021年各省城投债存续金额统计 ............................................................... 12 图表 14 2014-2021年城投债、地方政府债、国债和国开债存续金额统计 ................... 13 图表 15 2021年4月末各省份城投债和地方政府债存续金额统计 ................................ 14 债券深度报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 一、企业类别的详细划分与定义 （一）企业类别划分——六类企业的名单汇总 由于Wind对于企业类别的划分，尤其是城投、央企的认定方面与信用债市场习惯存在一定差异，为了保证信用债研究与统计工作能够精确开展，第一步我们先对全市场至今发过公开债券的8157家主体进行了逐一分类。为了将我国信用债市场中的发债企业类别进行清晰的划分，我们按照外部支持程度的排序，将各类别企业定义并排序如