【债券深度报告】能源革命系列研究六：能源革命下的信用债市场多空研判华创固收

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载证券研究报告【债券深度报告】能源革命下的信用债市场多空研判——华创证券能源革命系列研究六能源革命下的碳达峰、碳中和如何影响信用债市场1、信用债市场影响预判总结：能源结构转型对信用债市场的影响可分为以下三类：1）短期中性，长期分化的版块：主要为传统行业，包括火电、煤炭、钢铁、铝等；2）利空的版块：高能耗、高污染行业如化工、建材等；3）利好的版块：主要为新能源相关行业，如新能源电力（水电、风电、光伏发电等）、新能源相关金属（铜、银、锂、钴等）、新能源汽车等。2、碳达峰、碳中和政策体系：“1+N”政策体系，其中“1”管总管长远的顶层设计，“N”对各行业、各领域做出具体指引。3、各行业“双碳”转型实施路径：传统行业长期来看需求端和供给端均面临下降趋势，一部分向高效率、低能耗的绿色生产方式转型，一部分被绿色环保战略性新兴产业替代。“双碳”政策对传统产业债影响几何？煤炭：短期内供需紧平衡，长期面临能源替代、转型升级等负面冲击。“双碳”政策下，短期内煤炭行业需求压降幅度相对有限，而供给端受到一定程度收缩，供需紧平衡下或将促使煤炭行业景气度维持高位。行业利差方面，AAA、AA+煤炭债信用利差历史分位数分别为4.40%、2.30%，处于较低的水平。关注晋陕蒙区域龙头煤企，可适度进行拉长久期。钢铁：短期内面临环保限产压力，长期利好龙头钢企。粗钢产量面临压降，供给端受限，同时钢材需求总体平稳，短期内钢铁行业供需错配，或支撑钢价维持高位。行业利差方面，AAA、AA+钢铁债信用利差分别处于2.20%、34.10%分位数水平，不同等级信用利差分化显著。关注龙头钢企、行业并购整合机会。有色金属：细分领域差异较大，电解铝承压，新能源相关金属受益。碳达峰对铜、银、钴、锂等新能源相关金属影响偏正面，对节能减排压力较大的电解铝行业整体影响偏负面。行业利差方面，AAA、AA+有色金属债信用利差分别处于6.30%、65.30%分位数水平。关注产能结构较好、技术先进的龙头铝企。电力：火电占比下降，可再生能源发电占比上升。中短期内火电业务相对稳定，仍为我国主要电力来源，长期来看，火电企业面临业务结构调整与转型压力。行业利差方面，AAA、AA+电力债信用利差分别处于23.40%、24.50%分位数水平。火电行业内部分化加剧，龙头火电企业受益，关注布局风电、光伏发电业务的龙头火电企业。“双碳”政策对新能源产业债影响几何？政策受益行业：新能源电力、新能源相关金属、新能源汽车等。清洁能源革命首先从新能源电力领域出发，风电、光伏发电受益突出；碳达峰、碳中和背景下，铜、银、锂、钴等新能源相关金属行业需求提振；电动力及氢动力双重推动，新能源汽车作为清洁交通的主要载体将迎来长足发展。新能源产业债：发债主体较少，债券融资规模仍有待扩张。当前新能源产业债主要分布在新能源电力、新能源相关金属等行业，在清洁能源发展大趋势下，关注基本面向好的水电、风电企业，资源禀赋较好的铜企。“双碳”政策对城投平台影响几何？产业结构转型升级，重塑区域经济：产业结构较轻、能源结构较优的地区率先实现碳达峰，可获得资金技术等方面的发展支持，碳交易收益也有助于充实地方财力；高能耗区域较为依赖传统产业，转型过程中或对区域经济带来冲击。城投迎来新发展契机：城乡建设目标为城投提供新的发展方向；城投涵盖的绿色项目众多，符合绿色金融要求获得更多融资途径；能源类投资主体预计会获得较多政策、资金支持，可予以重点关注。风险提示：“双碳”政策推动不及预期，宏观经济变化超预期。华创证券研究所证券分析师：周冠南电话：010-66500886邮箱：zhouguannan@hcyjs.com执业编号：S0360517090002证券分析师：杜渐电话：010-66500855邮箱：dujian@hcyjs.com执业编号：S0360519060001证券分析师：张晶晶电话：010-66500984邮箱：zhangjingjing@hcyjs.com执业编号：S0360521070001相关研究报告《【华创固收】“局促”环境下的应对——2022年可转债年度策略报告》2021-12-27《【华创固收】2022年专项债资金重点支持什么项目？——“债问”2022系列之五》2021-12-28《【华创固收】疫情反复之下，消费能否回归？——“债问”2022系列之六》2021-12-29《【华创固收】基建的增量可能来自哪里？——“债问”2022系列之七》2021-12-30《【华创固收】政策变局中的“确定性”——2022年政策和流动性展望》2022-01-04债券研究债券深度报告2022年01月11日 债券深度报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号未经许可，禁止转载投资主题报告亮点本文从能源革命下碳达峰、碳中和角度出发，探究“双碳”政策对传统产业债、新能源产业债以及城投平台的影响。以申万一级行业口径，当前产业债存续债券余额前十大行业中，公用事业、采掘、钢铁、有色金属等行业受“双碳”政策影响较大，债券余额合计占比信用债市场的31.40%。其中传统产业主要为煤炭、钢铁、有色金属与电力等；新能源产业主要为新能源电力（水电、风电、光伏发电等）、新能源相关金属（铜、银、锂、钴等）、新能源汽车等。投资逻辑传统产业债券整体偏利空，内部分化加剧。煤炭行业短期内供需紧平衡，景气度或维持高位，长期面临能源替代、转型升级等负面冲击，可关注晋陕蒙区域龙头煤企；钢铁行业短期内供需错配或支撑钢价维持高位，但同时面临环保限产压力，长期利好龙头钢企，可关注龙头钢企、行业并购整合机会；有色行业细分领域差异较大，电解铝承压，可关注产能结构较好、技术先进的龙头铝企；电力行业中短期内火电业务相对稳定，长期面临转型压力，可关注布局风电、光伏发电业务的龙头火电企业。新能源相关产业债券整体利好。能源革命首先从新能源电力领域出发，风电、光伏发电受益突出；碳达峰、碳中和背景下，铜、银、锂、钴等新能源相关金属行业需求提振；电动力及氢动力双重推动，新能源汽车作为清洁交通的主要载体将迎来长足发展。“双碳”政策背景下，产业结构转型升级，重塑区域经济，城投或迎来新的发展契机。一方面，各地区在推进碳达峰行动过程中或加快实现产业转型升级，重塑区域经济；另一方面，碳达峰行动方案涉及的公共建设等领域项目或为城投平台提供新的发展方向，为城投业务未来发展的可持续性提供一定支撑。 pOqOnPmNxOxOnNqQrOqMyRaQdN9PoMrRpNpNjMmMrQeRqRpM9PoPoQNZmMrOxNmMrQ债券深度报告证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号3目录一、能源革命下的碳达峰、碳中和如何影响信用债市场......................................................6（一）信用债市场影响预判总结.......................................................................................6（二）能源革命背景下碳达峰、碳中和政策梳理...........................................................7（三）各行业“双碳”转型实施路径...................................................................................8二、“双碳”政策对传统产业债影响几何？...............................................................................9（一）煤炭：短期内供需紧平衡，长期面临能源替代、转型升级等负面冲击........111、基本面：短期行业景气度或维持高位...................................................................112、行业利差：AAA、AA+煤炭债信用利差分别处于4.40%、2.30%分位数水平123、投资策略：关注晋陕蒙区域龙头煤企，可适度进行拉长久期..........................13（二）钢铁：短期内面临环保限产压力，长期利好龙头钢企.....................................131、基本面：短期粗钢产量受限，环保减排推升生产成本.......................................132、行业利差：AAA、AA+钢铁债信用利差分别处于2.20%、34.10%分位数水平.................................................................................................................................143、投资策略：关注龙头钢企、行业并购整合机会...................................................15（三）有色：细分领域差异较大，电解铝承压，新能源相关金属受益....................151、基本面：高能耗有色企业资本支出压力较大，下游需求旺盛..........................152、行业利差：AAA、AA+有色金属债信用利差分别处于6.30%、65.30%分位数水平.............................................................................................................................163、投资策略：关注产能结构较好、技术先进的龙头铝企.......................................16（四）电力：火电占比下降，可再生能源发电占比上升.............................................171、基本面：中短期内火电业务相对稳定，长期面临转型压力..............................172、行业利差：AAA、AA+电力债信用利差分别处于23.40%、24.50%分位数水平.................................................................................................................................183、投资策略：关注布局风电、光伏发电业务的龙头火电企业..............................18三、“双碳”政策对新能源产业债影响几何？.........................................................................19（一）政策受益行业：新能源电力、新能源相关金属、新能源汽车等....................19（二）新能源产业债：发债主体较少，债券融资规模仍有待扩张............................20（三）投资策略：关注基本面向好的水电、风电企业，资源禀赋较好的铜企........22四、“双碳”政策对城投平台影响几何？.................................................................................23（一）产业结构转型升级，重塑区域经济........................................