拟与BioNTech投资设立合资公司，长期看好mRNA新冠疫苗市场前景

复星医药（600196） 证券研究报告·公司研究·生物制品 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 拟与BioNTech投资设立合资公司，长期看好mRNA新冠疫苗市场前景 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 30,307 37,646 47,566 54,559 同比（%） 6.0% 24.2% 26.4% 14.7% 归母净利润（百万元） 3,663 4,936 6,289 7,190 同比（%） 10.3% 34.8% 27.4% 14.3% 每股收益（元/股） 1.43 1.93 2.45 2.81 P/E（倍） 38.24 28.37 22.27 19.48 投资要点  事件：公司控股子公司复星医药产业拟与BioNTech投资设立合资公司，双方将分别认缴合资公司注册资本的50%，其中复星医药产业拟以现金及/或有形或无形资产作价出资合计不超过1亿美元、BioNTech 拟以其相关生产技术和专有技术许可等无形资产作价出资合计不超过1亿美元。复星医药产业提供年产能10亿剂疫苗生产设施，BioNTech应完成技术转移，提供生产mRNA新冠疫苗所需的技术支持。  BioNTech承诺2021年向中国大陆供应不少于1亿剂疫苗：按照2020年12月签订的《许可协议》和《供货协议》，在合资公司实现本地化生产和商业化之前，BioNTech以以成品供货的部分，其中复星医药产业、BioNTech 按 65%、35%比例分享毛利；BioNTech以大包装制剂供货的部分，复星医药产业、BioNTech按60%、40%比例分享毛利。BioNTech承诺2021年向中国大陆供应不少于1亿剂疫苗，中国大陆首批5000万剂疫苗的首付款2.5亿欧分别于2020年底前支付（1.25亿欧元）和mRNA新冠疫苗在国内获批上市后支付（1.25亿欧元），首批订单的余款在将复星医药产业收到mRNA新冠疫苗后支付，并按年进行最终结算。  mRNA新冠疫苗获批上市后，将给复星医药带来巨额业绩弹性。辉瑞/Binotech新冠疫苗21Q1确认收入34.62亿美元，截止5月3日，共分发4.3亿剂新冠疫苗至91个国家，公司预计21年能生产25亿剂，22年能生产至少30亿剂，我们预计随着复星新冠疫苗有望于近期获批上市，短期内有望给复星带来巨额利润弹性。我们对新冠疫苗市场的长期判断：认为新冠疫苗接种将会经历两个阶段，第一个阶段拼的是进度和产能，这个阶段以智飞生物为代表的企业将会明显收益；第二个阶段将拼的是保护率、成本以及配送便捷性等，我们认为智飞生物、康泰生物、复星医药等将具有一定优势。  盈利预测与投资评级：随着公司产品放量加速，创新产品的研发成果不断兑现及研发投入持续加大，以及海外国际化进程不断加快，我们维持公司 21-23年EPS为1.93/2.45/2.81元，当前股价对应估值分别为 28X、22X、19X。  风险提示：新冠疫苗国内上市进度不及预期的风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 54.65 一年最低/最高价 29.75/79.19 市净率(倍) 3.72 流通A股市值(百万元) 109898.86 基础数据 每股净资产(元) 14.44 资产负债率(%) 45.05 总股本(百万股) 2562.90 流通A股(百万股) 2010.96 [Table_Report] 相关研究 1、《复星医药（600196）：2020年年报点评：创新产品加速转化落地，医疗器械板块迎来新机遇》2021-04-01 [Table_Author] 2021年05月10日 证券分析师 朱国广 执业证号：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn -23%0%23%46%69%91%114%137%2020-052020-092021-01复星医药沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 复星医药三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 25,085 21,804 21,895 23,224 营业收入 30,307 37,646 47,566 54,559 现金 9,962 3,774 451 845 减:营业成本 13,431 16,284 19,602 21,784 应收账款 4,807 7,364 8,014 9,624 营业税金及附加 217 363 430 477 存货 5,163 5,874 7,412 7,353 营业费用 8,464 9,652 12,196 13,989 其他流动资产 5,153 4,793 6,018 5,402 管理费用 5,758 7,269 9,456 11,436 非流动资产 58,601 64,776 71,741 76,496 财务费用 724 502 601 581 长期股权投资 22,309 25,117 27,944 30,795 资产减值损失 -148 0 0 0 固定资产 8,136 10,412 13,065 14,398 加:投资净收益 2,284 2,493 2,539 2,720 在建工程 4,122 4,102 4,306 4,203 其他收益 394 281 316 326 无形资产 11,499 12,642 13,961 14,684 营业利润 4,721 6,483 8,282 9,472 其他非流动资产 12,536 12,504 12,464 12,416 加:营业外净收支 -43 5 9 1 资产总计 83,686 86,580 93,636 99,720 利润总额 4,678 6,488 8,291 9,473 流动负债 24,872 21,681 23,547 24,398 减:所得税费用 738 980 1,322 1,518 短期借款 7,916 7,916 7,916 7,916 少数股东损益 277 571 680 764 应付账款 3,289 3,663 4,753 4,657 归属母公司净利润 3,663 4,936 6,289 7,190 其他流动负债 13,667 10,102 10,879 11,825 EBIT 5,418 7,010 8,918 10,082 非流动负债 12,829 14,526 13,748 12,045 EBITDA 6,979 8,587 10,949 12,536 长期借款 8,476 7,744 6,966 5,263 其他非流动负债 4,354 6,782 6,782 6,782 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 负债合计 37,702 36,207 37,295 36,442 每股收益(元) 1.43 1.93 2.45 2.81 少数股东权益 8,989 9,558 10,235 10,995 每股净资产(元) 14.44 15.93 18.01 20.43 归属母公司股东权益 36,996 40,815 46,106 52,282 发行在外股份(百万股) 2563 2563 2563 2563 负债和股东权益 83,686 86,580 93,636 99,720 ROIC(%) 18.7% 24.3% 24.8% 28.3% ROE(%) 8.6% 10.9% 12.4% 12.6% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 55.7% 56.7% 58.8% 60.1% 经营活动现金流 2,580 7,623 4,640 9,627 销售净利率(%) 12.1% 13.1% 13.2% 13.2% 投资活动现金流 -4,706 -5,126 -6,310 -4,356 资产负债率(%) 45.1% 37.4% 34.8% 31.7% 筹资活动现金流 1,467 -7,396 -2,064 -3,127 收入增长率(%) 6.0% 24.2% 26.4% 14.7% 现金净增加额 -959 -6,188 -3,323 394 净利润增长率(%) 5.2% 39.8% 26.5% 14.1% 折旧和摊销 1,560 1,577 2,031 2,454 P/E 38.24 28.37 22.27 19.48 资本开支 4,437 3,367 4,138 1,903 P/B 3.79 3.43 3.04 2.67 营运资本变动 -1,285 2,662 -2,276 1,490 EV/EBITDA 23.22 18.83 15.13 12.98 - - 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性：