金禾实业公司深度更新报告：具备绝对成本及产业链优势，长期看好公司成长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 37.75 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 5.61 已上市流通A股(亿股) 5.59 总市值(亿元) 211.74 年内股价最高最低(元) 51.94/19.03 沪深300指数 5104 深证成指 13979 相关报告 1.《业绩基本符合预期，在建项目落地助力成长-【国金基化】金禾实业...》，2020.11.1 2.《业绩符合预期，精细化工占比持续提升-【国金基化】金禾实业中报...》，2020.8.28 3.《业绩符合预期，降本增效看好长期成长-【国金基化】金禾实业1季...》，2020.4.27 陈屹 联系人 chenyi3＠gjzq.com.cn 联系人 chenyi3＠gjzq.com.cn 王明辉 联系人 wangmh＠gjzq.com.cn 联系人 wangmh＠gjzq.com.cn 杨翼荥 分析师 SAC执业编号：S1130520090002 yangyiying＠gjzq.com.cn 分析师SAC执业编号：S1130520090002 yangyiying＠gjzq.com.cn 具备绝对成本及产业链优势，长期看好公司成长 ——金禾实业公司深度更新报告 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 4,133 3,972 3,666 4,200 5,072 5,864 营业收入增长率 0.00% -3.89% -7.69% 14.56% 20.76% 15.61% 归母净利润(百万元) 912 809 719 927 1,128 1,309 归母净利润增长率 -10.83% -11.28% -11.16% 29.05% 21.62% 16.09% 摊薄每股收益(元) 1.631 1.447 1.281 1.653 2.011 2.334 每股经营性现金流净额 1.72 1.61 1.75 3.80 2.61 3.00 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.26% 18.04% 14.53% 9.85% 11.12% 9.77% P/E 9.74 15.62 25.32 22.80 18.75 16.15 P/B 2.27 2.82 3.68 3.94 3.50 3.09 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  三氯蔗糖行业目前景气底部，看好未来价格提升带来盈利弹性大幅增加。公司新建三氯蔗糖项目全面投产后产能将达到8000吨/年，全球市占率60%以上，公司将成为全球三氯蔗糖行业龙头。我们认为三氯蔗糖短期内景气度仍将处于景气底部，但三氯蔗糖行业落后产能进一步出清后，三氯蔗糖价格触底反弹时点即将到来，预计三氯蔗糖价格今年上涨，带来明后年业绩大幅增加。公司8000吨/年产能全部达产后，三氯蔗糖价格每上涨1万元/吨盈利预计增加约6000万元，看好未来三氯蔗糖价格上涨带来公司业绩大幅增加。  基础化工品一季度涨幅明显，预计公司一季度基础化工业务盈利环比提升。受益于疫情回暖，基础化工下游需求拉动，公司液氨、三聚氰胺、碳铵、硝酸、浓硫酸、甲醛21Q1均价分别为3047/7182/725/1924/587/1315元/吨，环比20Q4分别上涨7.36%/18.36%/16.37%/4.96%/47.12%/10.60%,预计公司一季度基础化工业绩环比提升。  定远项目布局一体化产业链，实现长远发展目标。2020年3月公司4500吨佳乐麝香溶液、5000吨2-甲基呋喃、3000吨2-甲基四氢呋喃、1000吨呋喃铵盐项目取得环评批复； 2020年公司完成了年产4500吨佳乐麝香溶液、1000吨呋喃铵盐项目的建设工作，并于2021 年1月正式进入试生产阶段，有利于实现公司产业链横向、纵向一体化建设，促进公司长远稳定发展 盈利预测与投资建议  公司凭借绝对的成本优势以及产业链优势，足以支撑公司继续切入多个细分领域并成为行业龙头，长期看公司盈利中枢持续增长。考虑到疫情对公司营销，预计 2021-2022年归母净利润分别为 9.27亿元(下调13.12%)、11.28亿元（维持原有预期），预计2023年为13.09亿元，维持公司“买入”评级。 风险提示  产品价格下跌风险；产能建设及投放进度不及预期等。 0100 019.0326.4533.8741.2948.71200 812200 912201 012201 112201 212210 112210 212210 312人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 金禾实业 沪深300 2021年04月09日 资源与环境研究中心 金禾实业 (002597.SZ) 买入（维持评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、2020年度盈利同比下降，四季度业绩环比恢复 ........................................4 1.1 公司业绩概述 ........................................................................................4 1.2 2020年盈利分析：全年业绩同比下滑，四季度环比有所改善................4 1.3 2020Q4：单季度业绩环比回升，基础化工业务景气度上行 ....................5 二、基础化工品一季度景气度上行，预计基础化工业务一季度盈利环比提升 ...5 三、精细化工业务持续稳固行业龙头地位 .......................................................6 3.1 三氯蔗糖：行业目前景气底部，看好未来价格提升带来盈利弹性大幅增加 ............................................................................................................6 3.2 安赛蜜：公司龙头地位稳固，行业景气度处于历史高位 .........................7 3.3 甲乙基麦芽酚：5000吨/年新增产能投产进一步夯实公司龙头地位........7 3.4定远项目进行产业链延伸布局，未来打开公司成长空间 .........................8 四、公司继续加强研发建设，进一步完善专利布局 .........................................9 五、公司重大事项进展跟踪 ..........................................................................10 六、盈利预测与投资建议 .............................................................................. 11 六、风险提示 ...............................................................................................12 图表目录 图表1：营业收入有所下滑 ........................................... 4 图表2：归母净利润有所下滑 ......................................... 4 图表3：2020年营收同比下降7.69% .................................. 4 图表4：2020年食品添加剂营收占比51.86% ........................... 4 图表5：公司期间费用率情况 ......................................... 5 图表6：公司毛利率、净利率、ROE情况............................... 5 图表7：公司季度营收及增速 ......................................... 5 图表8：公司季度归母净利润及增速 ................................... 5 图表9：双氧水、液氨、三聚氰胺、硝酸市场价格 ....................... 6 图表10：浓硫酸、碳铵、甲醛市场价格 ................................ 6 图表11：三氯蔗糖市场价格（万元/吨） ............................... 6 图表12：DMF价格走势 ............................................... 7 图表13：氯化亚砜价格走势（元/吨） ................................. 7 图表14：安赛蜜价格走势............................................. 7 图表15：硫磺价格近期持续上涨增加成本 .............................. 7 图表16：麦芽酚市场价格 ............................................ 8 图表17：金属镁价格走势 ............................................ 8 图表18：液氯价格走势 .............................................. 8 图表19：公司现有主要产品及产能情况 ................................ 9 图表20：公司重大事项披露情况 ..................................... 10 公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表21：公司前十大股东变动情况（截至2020年12月31日） ......... 10 图表22：同行业公司估值情况 ....................................... 11 图表23：公司历史PE Band......................................... 12 图表24：公司历史PB Band......................................... 12 公司深度研究 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 一、2020年度盈利同比下降，四季度业绩环比恢复 1.1 公司业绩概述  公司发布2020年年报：公司全年实现营业收入36.66亿元，同比下降7.69%；毛利润9.92亿元，同比下降20.16%，毛利率同降13.49%至27.06%；归母净利润7.19亿元，同比下降11.16%。产生销售费用0.54亿元，销售费率同比下降1.82%至1.47%；管理费用1.22亿元，管理费率同比下降1.17%至3.32%；研发费用1.20亿元，研发费率同比下降0.16%至3.28%；财务费用-0.028亿元，财务费率由去年同期-0.48%提升至-0.08%。  此外，公司发布了2021年第一季度业绩预告，预计归母净利润大约1.7-2.2亿元，去年同期1.52亿元，同比增长11.88%-44.79%；公司发布2021年度财务预算报告，预计公司2021年营业收入为4.2亿元，同比上涨14.56%；预计实现净利润9亿元，同比上涨26.55%。 1.2 2020年盈利分析：全