国债期货定价周报34：债市波动率较低，关注地方债发行情况对债市影响

华泰期货|国债期货 2021-04-06 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 研究院 宏观组 研究员 徐闻宇  021-60827991  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 联系人 吴嘉颖  021-60827995  wujiaying@htfc.com 从业资格号：F3064604 相关研究： 全球疫情略显平稳，温和再通胀预期起——国债期货定价观察27 2021-02-27 央行税期超预期放水，国内疫情反复——国债期货定价观察24 2021-01-25 降准预期破灭，关注本周税期央行操作——国债期货定价观察23 2021-01-18 央行净回笼无碍流动性宽松，关注MLF续作——国债期货定价观察22 2021-01-11 新年放水暂止，债市将现回调——国债期货定价观察21 2021-01-14 债市波动率较低，关注地方债发行情况对债市影响 ——国债期货定价周报34 市场回顾： 根据上周华泰利率评级指标观察，流动性总体维持宽松；美元指数突破93上方，人民币小幅贬值；宏观市场情绪波动较大，避险情绪出现回落。上周央行共有500亿逆回购到期，同时央行累计开展500亿元逆回购操作，实现连续零净回笼零净投放，截止目前央行已经连续四周公开市场双零操作。虽然上周资金跨季，但是跨季资金总体维持充裕，仅在跨季前两天由于需求高涨，隔夜与7天利率需求出现小幅走高。总体来看，上周银行间拆借资金价格与前一周相比总体呈现回落趋势，14天与1个月利率回落明显。同业存单利率涨跌不一，一年期利率维持在3%左右。上周一，由于对冲基金 Archegos Capital高杠杆引发亏损爆仓导致高盛与野村证券等券商股票下跌，市场风险偏好受此影响下跌导致债市午后震荡上扬。上周周中，受到3月中国制造业PMI走势超预期向好的影响，债市在数据公布前率先反映，在30日出现一轮下跌。3月31日国家统计局公布PMI数据录得51.9再次超预期。从订单、生产、外需等数据表明制造业呈现供需两旺的格局，宏观经济复苏逻辑延续。总体而言，上周债市维持震荡局势，趋势不明。 本周展望： 本周央行仍有500亿逆回购到期，资金到期压力较小。由于本周为节后一周，同时到期压力较小，预计流动性将维持平稳充裕。上周债市波动率普遍较低，持仓成交比维持低位，市场活跃度不高。上周五，央行等五部分发布关于进一步延长普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持政策实施期限有关事宜的通知，决定进一步延长普惠小微企业贷款延期还本付息政策和信用贷款支持政策，实施期限至2021年底。此政策将缓和资金面需求高涨带来的流动性紧缩。四月地方债发行将对资金面产生一定压制，仔细观察第一季度发行特点可以发现，第一季度地方债发行节奏慢于去年，一季度地方债总供给占全年预计供给量的比例约为13.8%，而去年这一时点发行进度约为25%，因此预计二季度发行量将更为集中。同时，从发行期限上来看，第一季度发行期限较往年有所缩短，主要是由于10年期以上地方债发现量明显减少，预计将对对应期限债券产生利空影响。从套利角度分析，目前基差处于中性偏高水平，现券相对偏强；收益率曲线总体走平，但仍在历史中性区间。预计未来在利率上行的预判下，基差仍有多做空间。 方向策略：小幅上行 风险点：货币政策迅速收紧，通胀预期走弱。 华泰期货|国债期货 2021-04-06 2 / 10 华泰利率定价评级 点评：华泰评级国债期货定价流动性维持宽裕，宏观情绪波动较大。 图 1： 一周华泰利率定价评级及分项变化情况 数据来源：Wind 华泰期货研究院 * 分值越高表明货币流动性越宽松、资金流入越高（利于期债），市场情绪越高（不利于期债）。 -10-8-6-4-20246810-10-8-6-4-2024681002/1802/2503/0403/1103/1803/2504/01宏观市场情绪货币流动性、资金面流向货币流动性资金面流向宏观市场情绪华泰评级 华泰期货|国债期货 2021-04-06 3 / 10 一周主要指标  宏观及利率指标 表1：主要宏观数据及国债期货主连合约日度变化情况 指标名称 对应日期 指标数值 指标走势 指标评价 近1周 近1月 美元指数 4月4日 92.93 ↑ ↑ 持续震荡走高 美元兑人民币 4月2日 6.56 ↑ ↑ 持续小幅贬值 DR007加权平均（%） 4月2日 2.09 ↓ ↓ 流动性维持充裕 同业存单1年利率（%） 4月2日 2.96 ↓ ↓ 震荡下行 TS2106收盘价 4月2日 100.21 ↑ ↑ 震荡上行 TF2106收盘价 4月2日 99.55 ↑ ↑ 震荡上行 T2106收盘价 4月2日 97.43 ↓ ↑ 总体仍维持上行趋势 两年国债期货总成交持仓比 4月2日 0.38 ↑ ↓ 市场活跃度较低 五年国债期货总成交持仓比 4月2日 0.32 ↑ ↓ 市场活跃度较低 十年国债期货总成交持仓比 4月2日 0.43 ↑ ↑ 活跃度小幅回升 数据来源：Wind华泰期货研究院 表2：各品种合约CTD情况及对应IRR与基差 合约名称 对应CTD代码 债券简称 IRR绝对值（%） 基差绝对值 IRR一周变化 基差一周变化 TS2106 200018.IB 20附息国债18 1.7199 0.2442 ↓ ↑ TF2106 200013.IB 20附息国债13 1.2790 0.3542 ↓ ↑ T2106 2000004.IB 20抗疫国债04 -0.4694 0.6441 ↓ ↑ 数据来源：Wind华泰期货研究院 华泰期货|国债期货 2021-04-06 4 / 10 一周货币流动性观察 点评：央行零净投放零净回笼，跨季资金总体平稳，利率呈现下行。 图 2： 一周公开市场操作（亿元） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 3： 中国SHIBOR利率走势变化（BP） 图 4： 中国银行间质押式回购加权利率变化（BP） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 -15,000-10,000-5,00005,00010,00015,00002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-02公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币回笼公开市场操作:货币净投放0.51.01.52.02.53.0-10-9-8-7-6-5-4-3-2-10隔夜1周2周1个月6个月一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-260.00.51.01.52.02.53.03.5-18-16-14-12-10-8-6-4-20DR001DR007DR014DR01MDR06M一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-26 华泰期货|国债期货 2021-04-06 5 / 10 图 5： 中国银存间质押式回购加权利率变化（BP） 图 6： 同业存单到期收益率变化（BP） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 0.00.51.01.52.02.53.03.5-40-30-20-1001020R001R007R014R01MR06M一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-261.51.71.92.12.32.52.72.93.13.3-4-3-2-10121个月3个月6个月9个月1年一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-26 华泰期货|国债期货 2021-04-06 6 / 10 一周宏观经济观察 点评：经济复苏持续，通胀预期减弱。 图 7： 中国经济与通胀走势预测 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 8： 大宗商品价格周度变化情况（%） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 2021/4/12021/2/172020/12/312020/11/172020/10/62020/9/14-70-60-50-40-30-20-10-30-20-1001020304050607080花旗通胀超预期指数花旗经济超预期指数-0.15-0.10-0.050.000.050.100.150.200.25-7-6-5-4-3-2-101农产品批发价格蔬菜批发价格猪肉批发价平均价:铝平均价:铜矿价综合指数一周涨跌两周涨跌一年平均涨跌幅(右轴) 华泰期货|国债期货 2021-04-06 7 / 10 一周利率市场观察  现货市场 点评：利率债收益率整体呈现下行，短期收益率下行幅度超长期收益率，收益率曲线走阔。 图 9： 国债收益率周涨跌幅（BP） 图 10： 国开行债收益率周涨跌幅（BP） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 11： 农发行债收益率周涨跌幅（BP） 图 12： 进出口行债收益率周涨跌幅（BP） 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 1.51.71.92.12.32.52.72.93.13.3-6.00-5.00-4.00-3.00-2.00-1.000.006M1Y2Y5Y10Y一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-261.52.02.53.03.54.0-3.00-2.50-2.00-1.50-1.00-0.500.006M1Y2Y5Y10Y一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-261.52.02.53.03.54.0-2.50-2.00-1.50-1.00-0.500.006M1Y2Y5Y10Y一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-261.52.02.53.03.54.0-2.50-2.00-1.50-1.00-0.500.000.506M1Y2Y5Y10Y一周涨跌(左轴)2021-04-022021-03-26 华泰期货|国债期货 2021-04-06 8 / 10  期货市场 点评：上周债市整体呈现震荡，债市波动率较小。 图 13： 主力合约分时走势图 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 14： 持仓量成交量周度变化情况