中报点评：下游行业景气提升业绩 产品高端化抬升利润率中枢

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 下游行业景气提升业绩 产品高端化抬升利润率中枢 ——久立特材（002318）中报点评 2018年08月14日 推荐/首次 久立特材 财报点评 杨若木 分析师 执业证书编号：S1480510120014 yangrm@dxzq.net.cn 010-66554032 贺朝晖 研究助理 hezh@dxzq.net.cn 010-66554024 事件： 公司发布中期业绩报告称，2018年上半年归属于母公司所有者的净利润为1.32亿元，较上年同期增98.44%；营业收入为19.49亿元，较上年同期增41.81%；基本每股收益为0.16元，较上年同期增100%。 公司分季度财务指标 指标 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 营业收入（百万元） 667.72 653.56 720.82 621.62 836.99 892.79 1056.2 增长率（%） -12.76% 8.86% 0.73% -12.98% 25.35% 36.60% 46.53% 毛利率（%） 25.91% 22.84% 18.94% 23.44% 21.11% 23.11% 21.89% 期间费用率（%） 20.10% 16.79% 10.24% 18.39% 16.22% 14.57% 12.39% 营业利润率（%） 9.32% 4.45% 6.60% 3.33% 6.04% 6.54% 9.60% 净利润（百万元） 54.75 23.35 42.04 40.50 22.81 49.37 84.83 增长率（%） -6359.86% 00.14% 11.60% -05.58% -58.35% 111.45% 101.77% 每股盈利（季度，元） 0.07 0.03 0.05 0.05 0.03 0.06 0.10 资产负债率（%） 30.96% 28.90% 30.31% 30.12% 39.59% 38.99% 39.30% 净资产收益率（%） 2.05% 0.86% 1.54% 1.47% 0.76% 1.62% 2.82% 总资产收益率（%） 1.41% 0.61% 1.08% 1.02% 0.46% 0.99% 1.71% 观点： 1. 主营业务下游行业景气度提升助推公司业绩 2018年上半年，合计占公司主营业务66%的石油天然气及电力设备制造重回景气通道，营收同比分别增长51%、72%，是公司业绩提升的最大驱动力。 石油天然气业务主要包括生产油气输送用管、化工用管等制造，营收增长主要得益于油气价格上涨带来的油气投资增加，上半年OPEC原油价格从60美元/桶上升至76美元/桶，增幅达26%，油气价格上行使得油气企业投资意愿更加强烈。而且根据规划，我国“十三五”期间预计建成原油管道5,000公里，新建天然气主干及配套管道4万公里，计划实现管材100%国产化，公司石油天然气业务在此背景下得到了长足发展。 东兴证券财报点评 久立特材（002318）：下游行业景气提升业绩 产品高端化抬升利润率中枢 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES电力设备制造业务主要包括高品质超（超）临界电站锅炉用管、核电蒸发器用U形传热管、超长传换热管、核电站用核级不锈钢无缝管及焊接管、海水淡化用管等制造，受益于电力投资稳步推进以及公司在该领域形成的制造能力，该板块业务实现了高速增长。 图 1: 公司上半年营收及同比增长 图 2: 公司上半年营收占比 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 资料来源：公司年报，东兴证券研究所 2. 公司已形成制造产能及资质是未来发展保障 公司通过不断发展，目前已具备10万吨工业用不锈钢管的生产能力，产能位于不锈钢制造行业前列。已通过美国ASME认证，并获得中国船级社（CCS）、德国劳氏船级社（GL）、挪威船级社（DNV）、英国劳氏船级社（LR）、美国船级社（ABS）、法国船级社（BV）等多国船级社工厂认可证书。制造产能及已获资质为公司发展提供了扎实基础。 3. 核电设备制造能力突出 公司核电产品包括核电蒸发器用U形传热管、核电站用核级不锈钢无缝管及焊接管、ITER装置用TF/PF导管等，这些产品的共同特点是制造难度大、单价高。尤其是蒸汽发生器用U形管，目前国内仅久立特材和宝银特钢实现国产化，U形管价格在100万/吨左右，单台机组仅U形管价值可达1亿以上。公司已获得核安全局颁发的核1、2、3级无缝管制造许可证，并且中标福建漳州、广西白龙核电项目的蒸汽发生器690U形管项目，公司制造能力和产品均已获得市场认可。 4. 产品结构向高端化推进促量价齐升 公司高端产品如镍基耐蚀合金油井管、核电蒸发器用U形传热管均属于无缝管，其制造难度、销售价格均高于焊接管，24.9%的毛利率也高于焊接管21.8%的毛利率。公司不断拓展高端领域市场，高端产品产能在不断扩大，相比去年同期，无缝管占营收比重从55.2%提升至58.8%，而焊接管占营收比重从29.3%降至27.6%，无缝管占比不断提升也使公司利润率中枢持续上移。高端产品比重增长叠加下游行业景气度提升，使得公司销售端出现量价齐升的局面，显著增厚公司业绩。 51.31% 72.67% 21.06% 27.52% 0. 00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00% - 200 400 600 800 1,000 1,200石油、化工、 天然气 电力设备制造 其他机械制造 其他不可分行业 百万 2018上半年营业收入 2017年上半年营业收入 营收同比增长 石油、化工、 天然气 54% 电力设备制造 13% 其他机械制造 15% 其他不可分行业 18% 东兴证券财报点评 久立特材（002318）：下游行业景气提升业绩 产品高端化抬升利润率中枢 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES结论： 公司是国内不锈钢管制造领域的龙头企业，下游石油天然气、电力设备制造业务进入景气通道显著提升公司业绩，产品高端化结构调整将进一步抬升利润率中枢。我们预计公司2018年-2020年的营业收入分别为40.3亿元、51.1亿元和62亿元，归属于上市公司股东净利润分别为2.51亿元、2.8亿元和3.25亿元，每股收益分别为0.3元、0.33元和0.39元，对应PE分别为21、19、16。首次关注给予“推荐”评级。 风险提示： 钢材等原材料价格大幅上涨、油气价格出现大幅下跌 东兴证券财报点评 久立特材（002318）：下游行业景气提升业绩 产品高端化抬升利润率中枢 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产合计 1964 3037 5646 7025 8449 营业收入 2698 2833 4030 5106 6197 货币资金 448 710 1007 1277 1549 营业成本 2075 2225 3082 3902 4741 应收账款 470 548 740 937 1138 营业税金及附加 22 16 40 51 62 其他应收款 21 13 18 23 28 营业费用 167 165 201 255 325 预付款项 42 128 220 337 480 管理费用 240 244 322 409 496 存货 853 1073 1376 1743 2117 财务费用 2 24 55 127 159 其他流动资产 27 328 1788 2078 2373 资产减值损失 23 37 38 38 38 非流动资产合计 1914 1914 1915 1829 1744 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 -1 -2 -1 -1 -1 固定资产 1654 1630 1614 1534 1453 营业利润 168 148 290 323 376 无形资产 171 182 287 281 276 营业外收入 29 1 1 1 1 其他非流动资产 10 0 0 0 0 营业外支出 6 2 4 4 4 资产总计 3877 4951 7562 8854 10192 利润总额 191 147 287 320 373 流动负债合计 1030 1020 4389 5616 6883 所得税 33 19 36 41 47 短期借款 150 314 3115 4011 4920 净利润 159 129 251 280 325 应付账款 282 281 397 502 610 少数股东损益 -9 -5 0 0 0 预收款项 158 243 323 426 550 归属母公司净利润 168 134 251 280 325 一年内到期的非流动负债 26 0 0 0 0 EBITDA 521 559 443 560 643 非流动负债合计 171 941 32 -71 -195 EPS（元） 0.20 0.16 0.30 0.33 0.39 长期借款 61 4 -77 -179 -304 主要财务比率 应付债券 0 827 0 0 0 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 1201 1960 4421 5545 6688 成长能力 少数股东权益 63 93 93 93 93 营业收入增长 -0.85% 5.00% 42.24% 26.72% 21.37% 实收资本（或股本） 842 842 842 842 842 营业利润增长 40.51% -12.09% 96.04% 11.48% 16.20% 资本公积 672 670 670 670 670 归属于母公司净利润增长 87.26% 11.60% 87.26% 11.60% 16.35% 未分配利润 973 1047 946 835 704 获利能力 归属母公司股东权益合计 2614 2897 2846 3013 3209 毛利率(%) 23.09% 21.47% 23.52% 23.59% 23.50% 负债和所有者权益 3877 4951 7562 8854 10192 净利率(%) 5.88% 4.54% 6.22% 5.48% 5.25% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 4.33% 2.70% 3.31% 3.16% 3.19% 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE(%) 6.42% 4.62% 8.81% 9.28% 10.14% 经营活动现金流 307 -122 -1299 -223 -161 偿债能力 净利润 159 129 251 280 325 资产负债率(%) 31% 40% 58% 63% 66% 折旧摊销 350 387 0 81 81 流动比率 1.91 2.98 1.29 1.25 1.23 财务费用 2 24 55 127 159 速动比率 1.08 1.93 0.97 0.94 0.92 应收账款减少 0 0 -192 -198 -200 营运能力 预收帐款增加 0 0 81 102 124 总资产周转率 0.72 0.64 0.64 0.62 0.65 投资活动现金流 -258 -401 -139 -62 -62 应收账款周转率 6 6 6 6 6 公允价值变动收