拟回购股份用于员工激励，彰显公司未来发展信心

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中顺洁柔（002511） 证券研究报告 2021年01月07日 投资评级 行业 轻工制造/造纸 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 24.56元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,311.70 流通A股股本(百万股) 1,277.90 A股总市值(百万元) 32,215.33 流通A股市值(百万元) 31,385.28 每股净资产(元) 3.65 资产负债率(%) 33.41 一年内最高/最低(元) 27.15/11.65 作者 范张翔 分析师 SAC执业证书编号：S1110518080004 fanzhangxiang@tfzq.com 刘佳昆 分析师 SAC执业证书编号：S1110520080004 liujiakun@tfzq.com 尉鹏洁 联系人 weipengjie@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中顺洁柔-季报点评:前三季度利润如期高增长，看好全年业绩表现》 2020-10-31 2 《中顺洁柔-公司点评:前三季度业绩预增50%-70%，看好全年业绩表现》 2020-10-12 3 《中顺洁柔-半年报点评:业绩符合市场 预 期 ， 盈 利 能 力 显 著 提 升 》 2020-08-07 股价走势 拟回购股份用于员工激励，彰显公司未来发展信心 基于公司对未来发展的信心，拟用自有资金1.8-3.6亿元回购股份，计划全部用于股权激励或员工持股计划。公司计划用自有资金1.8-3.6亿元在二级市场回购股份，回购股份将全部用于下一轮股权激励或员工持股计划，公司预计回购571.16万股-1142.31万股，占总股本的0.44%-0.87%，回购价格不超过31.515元/股。同时，公告第二期员工持股计划已出售完毕，公司于2018年回购1170.96万股股份，占当时总股本的0.91%，已全部用于公司员工持股计划。截至2021年1月6日，公司第二期持股计划已全部出售完毕，同时拟增持回购开展新一轮激励，彰显公司对未来发展的信心，符合公司一贯重视职业经理人、激励充分的优良传统。 董事长以自有资金增持，体现对公司价值的高度认可。20年11月4日，董事长邓颖忠以自有资金增持51.34万股，均价20.09元/股，合计1031.75万元，增持后持股占总股本比0.52%。增持主要基于（1）对公司未来战略规划和发展前景的信心；（2）提升投资者信心，维护中小投资者利益和资本市场稳定；（3）实际控制人、董事长邓颖忠先生后续会视市场情况，不排除继续增持公司股份。 因近期原材料浆价提升，当前整个生活纸行业处于提价通道，行业往有利于龙头企业提升份额、更加良性竞争的方向发展。根据卓创资讯，近期进口针叶浆/阔叶浆周度均价5457元/4136元每吨，较20年8月22日的4463元/3567元每吨分别提价994元/569元每吨。伴随木浆成本提升，纸企成本压力放大，20年12月以来陆续有纸企发布涨价函，根据卓创资讯，1月9日木浆大轴主流均价5400元/吨，周度环比+2.83%，行业整体处于提价通道，有利于龙头份额提升。 此前浆价低位及人民币大幅升值期间，公司积极囤浆，成本锁定即利润空间锁定。截至2020年三季报末，公司存货为17.58亿元，创历年新高，较19年末增长7.72亿元，较19年末增长78.27%，主要是原材料库存增加所致，第三季度主要进口原材料针叶浆、阔叶浆价格均处于低位，公司在木浆价格低位下积极囤浆锁定成本。 盈利预测与估值：公司产品高端化/差异化和渠道管理优势突出，多方面拓展未来增长空间，个护产品陆续上线，“太阳”品牌或为公司第二增长曲线，预计公司 2021/2022 年归母净利分别为12.0亿/14.5亿元，同比分别增长19.87%/20.82%，对应PE分别为27/22X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险，回购方案无法或部分实施风险，汇率波动风险，行业竞争加剧，新产品拓展不及预期等； 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 5,678.52 6,634.91 7,603.87 9,140.89 10,812.84 增长率(%) 22.43 16.84 14.60 20.21 18.29 EBITDA(百万元) 882.80 1,203.70 1,328.54 1,552.82 1,865.72 净利润(百万元) 406.99 603.83 1,003.01 1,202.34 1,452.62 增长率(%) 16.60 48.36 66.11 19.87 20.82 EPS(元/股) 0.31 0.46 0.76 0.92 1.11 市盈率(P/E) 79.15 53.35 32.12 26.79 22.18 市净率(P/B) 9.73 7.90 6.40 5.30 4.40 市销率(P/S) 5.67 4.86 4.24 3.52 2.98 EV/EBITDA 12.37 13.13 23.34 18.75 15.20 资料来源：wind，天风证券研究所 -15%2%19%36%53%70%87%104%2020-012020-052020-09中顺洁柔造纸沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 利润表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 货币资金 415.03 703.75 1,591.61 3,581.56 4,963.61 营业收入 5,678.52 6,634.91 7,603.87 9,140.89 10,812.84 应收票据及应收账款 741.07 808.07 1,014.21 643.55 1,317.43 营业成本 3,744.11 4,005.42 4,251.48 5,282.75 6,410.81 预付账款 52.92 14.88 91.12 29.56 108.70 营业税金及附加 38.09 42.82 54.69 62.02 73.64 存货 857.56 986.41 652.13 1,497.76 1,000.64 营业费用 1,013.01 1,369.55 1,520.77 1,800.76 1,946.31 其他 90.30 230.88 355.01 226.72 277.89 管理费用 202.13 294.52 361.94 402.20 486.58 流动资产合计 2,156.87 2,743.99 3,704.08 5,979.15 7,668.26 研发费用 107.53 176.37 212.91 173.68 173.01 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 55.84 21.48 0.09 3.98 18.72 固定资产 2,555.60 2,921.39 2,837.59 2,764.28 2,684.27 资产减值损失 27.48 (19.05) 10.01 6.15 (0.96) 在建工程 113.66 55.73 69.44 89.66 83.80 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 125.03 168.73 162.68 156.62 150.57 投资净收益 10.64 0.33 0.33 0.33 0.33 其他 194.74 136.43 161.74 166.20 151.39 其他 (23.22) 24.01 (0.67) (0.67) (0.67) 非流动资产合计 2,989.04 3,282.29 3,231.45 3,176.77 3,070.03 营业利润 502.90 719.47 1,192.30 1,409.71 1,705.07 资产总计 5,145.91 6,026.27 6,935.53 9,155.91 10,738.29 营业外收入 10.22 5.85 8.58 8.22 7.55 短期借款 347.18 14.72 70.37 159.16 358.16 营业外支出 2.66 4.32 3.25 3.41 3.66 应付票据及应付账款 577.36 780.87 573.15 1,131.94 962.99 利润总额 510.46 721.00 1,197.63 1,414.51 1,708.96 其他 776.98 1,018.80 1,049.45 1,383.86 1,292.82 所得税 103.47 117.17 194.62 212.18 256.34 流动负债合计 1,701.51 1,814.38 1,692.97 2,674.95 2,613.97 净利润 406.99 603.83 1,003.01 1,202.34 1,452.62 长期借款 74.60 22.50 140.75 318.32 716.31 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 406.99 603.83 1,003.01 1,202.34 1,452.62 其他 58.56 112.38 65.48 78.81 85.56 每股收益（元） 0.31 0.46 0.76 0.92 1.11 非流动负债合计 133.16 134.88 206.23 397.13 801.87 负债合计 1,834.67 1,949.27 1,899.20 3,072.08 3,415.84 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2018 2019 2020E 2021E 2022E 股本 1,286.69 1,308.89 1,311.70 1,311.70 1,311.70 成长能力 资本公积 609.40 760.73 760.73 760.73 760.73 营业收入 22.43% 16.84% 14.60% 20.21% 18.29% 留存收益 2,147.47 2,872.91 3,724.63 4,772.13 6,010.75 营业利润 21.35% 43.06% 65.72% 18.23% 20.95% 其他 (732.32) (865.52) (760.73) (760.73) (760.73) 归属于母公司净利润 16.60% 48.36% 66.11% 19.87% 20.82% 股东权益合计 3,311.24 4,077.00 5,036.33 6,083.83 7,322.45 获利能力 负债和股东权益总计 5,145.91 6,026.27 6,935.53 9,155.91 10,738.29 毛利率 34.07% 39.63% 44.09% 42.21% 40.71% 净利率 7.17% 9.10% 13.19% 13.15% 13.43% ROE 12.29% 14.81% 19.92% 19.76% 19.84% ROIC 13.40% 18.97% 30.20% 31.37% 49.08% 现金流量表(百万元) 2018 2019 2020E 2021E 2022E 偿债能力 净利润 406.99 603.83 1,003.01 1,202.34 1,452.62 资产负债率 35.65% 32.35% 27.38% 33.55% 31.81% 折旧摊销 218.54 262.57 1