拟回购股份用于员工激励，彰显中长期发展信心

雍禾医疗（02279.HK） 拟回购股份用于员工激励，彰显中长期发展信心 买入 公司研究·公司快评美容护理·医疗美容投资评级：买入（维持评级） 证券分析师： 张峻豪 021-60933168 zhangjh@guosen.com.cn 执证编码：S0980517070001 联系人： 柳旭 0755-81981311 liuxu1@guosen.com.cn 事项： 公司公告称，拟回购股份用于员工激励计划，计划有限期为10年，回购股份合计不超过公司已发行股本的10%，其中每年不超过已发行股本的2%。 国信零售观点：受疫情等外部因素影响，公司短期上半年经营或有所承压，但公司秉承中长期发展理念，持续推进日常经营与发展战略：包括推动植发技术优化，发展医疗养固门店以打造植发+医疗养固的一站式服务等；并且强化技术升级，与中山大学合作研究的毛囊再生学术成果亮相国际权威学术期刊等。而此次股份回购用于员工激励计划的推出也有助于增强公司核心团队稳定性、激发员工活力，共同着眼于公司业绩提升与长期稳定发展。 总体来看，公司作为毛发医疗服务龙头企业，下半年有望在疫情有效防控下，受益于线下客流修复带来复苏增长；中长期有望在自身加速扩张下分享毛发医疗消费红利，且养发业务有望打开中长期第二增长曲线，同时公司商业模式较普通医美服务机构更具标准化及可复制扩张性，带来较强成长稳定性。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为1.86亿元/2.63亿元/3.62亿元，对应PE分别为22.3/15.7/11.4倍维持“买入”评级。 评论： 拟回购股份用于员工激励，彰显中长期发展信心 按照公司公告，此次回购激励计划有效期为10年，在香港联交所或场外市场回购与股权激励相关的股份，总计不超过公司已发行股本的10%，其中每年不超过已发行股本的2%，任何12个月内授予个别员工的股份数目不超过已发行股本的1%。从奖励归属条件看，视持续服务、相关承受人履行归属条件及协议规定的其他条件的情况而定，共分三阶段归属：首个30%于授出日期起计满一周年归属；第二个30%于授出日期起计满两周年归属；最后40%于授出日期起计满三周年归属。 总体上，我们认为此次激励计划的出台，体现了公司中长期发展信心，有助于增强公司核心团队稳定性、激发员工活力，体现了对于医疗服务人才的重视。雍禾医疗的专业医疗团队人数与注册医生人数皆处于行业领先水平，截至2021年底，拥有1221人组成的专业医疗团队，其中包括259名注册医生及893名护士。 此外设定了完善的医生分级与晋升体系，推出了《雍禾医疗医生分级诊疗体系白皮书》，从24个维度对医生进行考核。随着员工激励机制的完善，未来，公司的服务品质与人均效能有望进一步提升，持续巩固公司的竞争优势。 从行业角度看，毛发医疗服务是一门长期具备成长性的生意，虽短期的疫情或对线下终端毛发消费需求释放造成了一定的抑制，但毛发医疗的消费者心智仍在不断得到培养，低渗透率下中长期成长空间广阔，据Frost&Sullivan统计数据，中国2020年毛发医疗服务市场规模达到184亿元，2016-2020年复合增速23.93%，并预计以25.07%的年复合增速至2025年的562亿元。 图1：中国毛发医疗服务行业市场规模（亿元、%）图2：中国植发及毛发医疗养固市场规模（亿元、%） 资料来源：Frost&Sullivan、雍禾、国信证券经济研究所整理资料来源：Frost&Sullivan、雍禾、国信证券经济研究所整理 投资建议：毛发医疗服务龙头，中长期竞争优势显著 受疫情等外部因素影响，公司短期上半年经营或有所承压，但公司秉承中长期发展理念，持续推进日常经营与发展战略：包括推动植发技术优化，开设独立医疗养固门店以打造植发+医疗养固的一站式服务等；并且强化技术升级，与中山大学合作研究的毛囊再生学术成果亮相国际权威学术期刊等。而此次股份回购用于员工激励计划的推出也有助于增强公司核心团队稳定性、激发员工活力，共同着眼于公司业绩提升与长期稳定发展。 总体来看，公司作为毛发医疗服务龙头企业，下半年有望在疫情有效防控下，受益于线下客流修复带来复苏增长；中长期有望在自身加速扩张下分享毛发医疗消费红利，且养发业务有望打开中长期第二增长曲线，同时公司商业模式较普通医美服务机构更具标准化及可复制扩张性，带来较强成长稳定性。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为1.86亿元/2.63亿元/3.62亿元，对应PE分别为22.3/15.7/11.4倍，维持“买入”评级。 风险提示 疫情反复；市场竞争环境恶化；医疗养固业务发展不及预期。 表1：可比公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE 总市值（百万元） 代码 名称 评级 2022/07/26 20212022E 2023E 20212022E 2023E 2022/07/26 2279.HK 雍禾医疗 买入 9.12 0.280.35 0.50 57.6422.27 15.72 4,806.97 002612 朗姿股份 暂无 31.20 0.420.41 0.57 74.8576.23 54.63 13,804.30 2138.HK 医思健康 暂无 7.15 0.170.30 0.42 49.7623.55 16.91 8,425.40 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理预测注：雍禾医疗、医思健康货币单位为港元，朗姿股份、医思健康为wind一致预测 相关研究报告： 《雍禾医疗（02279.HK）-经调整净利润同比增长32.8%，医疗养固业务快速成长》——2022-03-25 《雍禾医疗（02279.HK）-毛发医疗服务龙头，获纳入港股通》——2022-03-08 ） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 293 1566 2000 1670 1846营业收入 1638 2169 3042 4060 5314 应收款项 118 129 195 265 334营业成本 417 589 865 1150 1491 存货净额 27 53 101 138 177营业税金及附加 0 0 0 0 0 其他流动资产 0 0 0 0 0销售费用 780 1073 1540 2043 2643 流动资产合计 438 1749 2296 2073 2358管理费用 174 262 483 607 750 固定资产 309 450 523 604 693财务费用 36 52 7 6 (1) 无形资产及其他 814 966 1246 1565 1928投资收益 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值 投资性房地产 33 34 34 34 34变动 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0其他收入 0 11 168 172 178 资产总计 1594 3199 4099 4276 5013营业利润 232 204 315 426 609 短期借款及交易性金融负债 26 74 446 49 57营业外净收支 (1) 6 (2) (4) (0) 应付款项 122 120 191 241 314利润总额 231 210 313 421 608 其他流动负债 357 544 811 1082 1403所得税费用 68 90 128 159 246 流动负债合计 505 738 1447 1372 1775少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0归属于母公司净利润 163 120 186 263 362 其他长期负债 683 763 823 892 972 长期负债合计 683 763 823 892 972现金流量表（百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 负债合计 1188 1501 2270 2264 2747净利润 163 120 186 263 362 少数股东权益 0 0 0 0 0资产减值准备 0 0 0 0 0 股东权益 406 1698 1828 2012 2266折旧摊销 185 100 168 172 178 负债和股东权益总计 1594 3199 4099 4276 5013公允价值变动损失 0 0 0 0 0 ） 财务费用365276(1) 关键财务与估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E营运资本变动 449 226 285 282 366 每股收益 0.31 0.23 0.35 0.50 0.69其它 0 0 0 0 0 每股红利 0.00 0.08 0.11 0.15 0.21经营活动现金流 798 446 638 717 906 每股净资产 0.77 3.22 3.47 3.82 4.30资本开支 0 (241) (520) (572) (629) ROIC 53% 13% 8% 11% 16%其它投资现金流 0 0 0 0 0 ROE 40% 7% 10% 13% 16%投资活动现金流 0 (241) (520) (572) (629) 毛利率 75% 73% 72% 72% 72%权益性融资 0 0 0 0 0 EBITMargin 16% 11% 5% 6% 8%负债净变化 0 0 0 0 0 EBITDAMargin 28% 16% 11% 11% 11%支付股利、利息 0 (40) (56) (79) (109) 收入增长 34% 32% 40% 33% 31%其它融资现金流 (595) 1148 371 (396) 8 净利润增长率 358% -26% 54% 42% 38%融资活动现金流 (595) 1068 316 (475) (101) 资产负债率 75% 47% 55% 53% 55%现金净变动 203 1273 434 (330) 176 息率 0.0% 0.8% 1.2% 1.6% 2.3%货币资金的期初余额 90 293 1566 2000 1670 P/E 25.3 34.4 22.3 15.7 11.4货币资金的期末余额 293 1566 2000 1670 1846 P/B 10.2 2.4 2.3 2.1 1.8企业自由现金流 0 226 24 44 171 EV/EBITDA - 18 22 16 12权益自由现金流 0 1344 391 (356) 180 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 类别 级别 说明 股票投资评级 买入 股价表现优于市场指数20%以上 增持 股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 股价表现介于市场指数±10%之间 卖出 股价表现弱于市场指数10%以上 行业投资评级 超配 行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场指数±10%之间 低配 行业指数表现弱于市场指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判