拟回购股份用于激励，彰显公司长远发展信心

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 太平鸟（603877） 证券研究报告 2018年10月24日 投资评级 行业 纺织服装/服装家纺 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 17.81元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 480.82 流通A股股本(百万股) 198.77 A股总市值(百万元) 8,563.32 流通A股市值(百万元) 3,540.02 每股净资产(元) 6.65 资产负债率(%) 40.77 一年内最高/最低(元) 38.40/15.53 作者 吕明 分析师 SAC执业证书编号：S1110518040001 lvming@tfzq.com 于健 分析师 SAC执业证书编号：S1110518090002 yujian@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《太平鸟-半年报点评:符合预期，全年业绩确定性强，调整带来配置机会》 2018-08-21 2 《太平鸟-季报点评:18Q1扣非净利翻倍，澄清负面消息，调整带来配置机会》 2018-04-28 3 《太平鸟-年报点评报告:17年公司业绩符合预期，收入和净利率迎向上拐点》 2018-04-24 股价走势 拟回购股份用于激励，彰显公司长远发展信心 拟回购股份，彰显公司未来发展信心。 公司于2018年10月22日晚发布公告，公司计划以集中竞价的方式进行股份回购，回购金额最低不低于5,000万元，最高不超过1亿元，回购股份的价格不超过25元/股（10月22日收盘价18.27元）。如以上限测算，预计回购股份数量为 400 万股，占总股本的比例为 0.83%。本次回购公司拟以自有资金回购股份，彰显公司对未来长远发展信心。 回购股份拟用于股票激励或员工持股份计划，处理方式灵活且建立长效激励机制，更有利于公司长远发展。 我们注意到公司对于回购股份的处理方式颇具亮点：公司并非直接注销从而增厚EPS，而是用于包括但不限于股权激励及员工持股计划。1）比起单纯注销用于激励对于回购股份的处理期限更长，更为灵活。2）拟用于设立股票激励，更具有长远战略意义。如果为限制性股票激励，由于此前激励对象多为中层管理者（包含店长），二次激励我们预计多为高层管理者，更有助于绑定利益，提高公司治理水平，有利于长期发展。3）有望形成正反馈，业绩目标有望完成。 虽然9月社零数据回暖，但7-8月零售数据不甚理想，我们预计零售额Q3增速低于Q2，但营收增速并不弱于Q2，我们预计18Q3营收增速10%-12%，归母净利润增速约90%。 18年营收方面，10月女装好转、电商也渐入旺季，随天气转冷秋冬装销售加速，但基于17Q4的高基数，难超预期，全年84亿营收目标有一定压力，我们预计18年营收约80亿，增长约12%。开店进度与计划: 我们预计18年全年的净开店数为400-450家，18下半年净开350-400家。 19年业绩预计8.5亿，主要来源: 第一、线下渠道拓展：从数量看，次新店收入，主要来源18年新开门店，预计净开400-450家；（未考虑19年新店收入） 第二、品牌力及经营效率提升:1）品牌零售:男装品牌力逐渐脱颖而出，高增长持续，直营比例进一步提升提高毛利率，有望形成量价齐升；女装零售可比稳中有升，品牌力恢复，稳健增长；乐町运营效率提升，直营良好态势有望在19年带动加盟，享受17-18年调整红利；童装快速发展后增速放缓，加强管理后产品渠道结构优化，有望健康增长；新品牌扩张贡献增量。2）经营效率:TOC的全面铺开与深化，男装减少滞销款，增加货品开发权，为直营与类直营提供基础；其他品牌toc的推出与铺开预计成果逐渐释放。 第三、线上渠道：预计18h2维持30%+的增长，预计19年继续较快增长紧密合作与跟随阿里天猫老渠道的同时，加大力度拓展新渠道，不仅很好的开发线上新品，同时增强库存处理能力。同时探索新零售新电商的合作。综上净利率有较大提高空间，有望由6%+提升至8%-10%。 维持买入评级，维持目标价34.50元。我们预计18-20年实现净利润6.6/8.5/10.3亿，三年CAGR 32%；18-20年EPS为1.38/1.77/2.15元。给予18年25倍估值，维持目标价34.50元。 风险提示：库存积压导致存货减值风险、渠道拓展进度持续放缓等。 -46%-36%-26%-16%-6%4%14%2017-102018-022018-06太平鸟 服装家纺 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 6,320.37 7,141.65 8,504.78 9,877.45 11,294.97 增长率(%) 7.06 12.99 19.09 16.14 14.35 EBITDA(百万元) 549.92 612.92 881.26 1,142.20 1,390.91 净利润(百万元) 427.54 456.25 658.74 852.98 1,032.10 增长率(%) (20.22) 6.72 45.37 28.61 21.00 EPS(元/股) 0.89 0.95 1.38 1.77 2.15 市盈率(P/E) 20.55 19.25 13.25 10.30 8.51 市净率(P/B) 4.40 2.65 2.36 2.06 1.75 市销率(P/S) 1.39 1.23 1.03 0.89 0.78 EV/EBITDA 0.00 18.92 7.74 5.62 3.87 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 1,110.44 1,089.00 1,569.77 1,965.09 2,975.86 营业收入 6,320.37 7,141.65 8,504.78 9,877.45 11,294.97 应收账款 477.05 583.63 455.84 751.40 440.85 营业成本 2,847.44 3,360.42 3,749.76 4,348.25 4,985.37 预付账款 272.89 275.10 336.38 372.70 440.28 营业税金及附加 55.29 72.06 76.54 91.65 106.81 存货 1,621.09 1,828.19 1,713.24 2,052.83 2,101.65 营业费用 2,202.07 2,448.88 2,976.67 3,387.97 3,840.29 其他 40.96 976.14 987.40 986.74 983.99 管理费用 513.21 545.42 689.74 819.83 903.60 流动资产合计 3,522.43 4,752.06 5,062.64 6,128.75 6,942.62 财务费用 36.83 21.26 (6.31) (15.28) (21.36) 长期股权投资 31.07 29.39 29.39 29.39 29.39 资产减值损失 223.89 190.02 180.00 150.00 130.00 固定资产 446.05 399.40 461.38 515.61 552.20 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 52.66 161.80 133.08 127.85 106.71 投资净收益 (1.92) 12.61 10.00 19.00 15.00 无形资产 212.29 192.58 180.13 167.67 155.22 其他 3.84 (64.54) (20.00) (38.00) (30.00) 其他 460.71 639.04 359.71 355.32 378.82 营业利润 439.72 555.52 848.38 1,114.04 1,365.26 非流动资产合计 1,202.78 1,422.21 1,163.69 1,195.85 1,222.33 营业外收入 109.59 93.67 80.00 70.00 60.00 资产总计 4,725.21 6,174.28 6,226.33 7,324.60 8,164.95 营业外支出 10.64 6.28 0.00 0.00 0.00 短期借款 340.00 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 538.66 642.92 928.38 1,184.04 1,425.26 应付账款 1,271.14 1,571.41 1,548.80 2,081.65 2,094.31 所得税 117.34 190.08 274.80 337.45 403.35 其他 769.26 910.09 896.50 916.15 1,006.41 净利润 421.32 452.83 653.58 846.59 1,021.91 流动负债合计 2,380.40 2,481.50 2,445.30 2,997.79 3,100.72 少数股东损益 (6.22) (3.42) (9.67) (6.40) (10.19) 长期借款 272.24 300.64 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 427.54 456.25 663.25 852.98 1,032.10 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.89 0.95 1.38 1.77 2.15 其他 89.37 91.40 85.08 88.61 88.36 非流动负债合计 361.61 392.04 85.08 88.61 88.36 负债合计 2,742.01 2,873.54 2,530.38 3,086.41 3,189.09 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 (13.46) (16.82) (26.49) (32.89) (43.07) 成长能力 股本 420.00 480.82 480.82 480.82 480.82 营业收入 7.06% 12.99% 19.09% 16.14% 14.35% 资本公积 307.58 1,431.60 1,431.60 1,431.60 1,431.60 营业利润 -31.05% 26.34% 52.72% 31.31% 22.55% 留存收益 1,576.66 2,919.43 3,241.50 3,790.14 4,538.01 归属于母公司净利润 -20.22% 6.72% 45.37% 28.61% 21.00% 其他 (307.58) (1,514.41) (1,431.60) (1,431.60) (1,431.60) 获利能力 股东权益合计 1,983.20 3,300.73 3,695.95 4,238.19 4,975.86 毛利率 54.95% 52.95% 55.91% 55.98% 55.86% 负债和股东权益总计 4,725.21 6,174.28 6,226.33 7,324.60 8,164.95 净利率 6.76% 6.39% 7.80% 8.64% 9.14% ROE 21.41% 13.75% 17.82% 19.97% 20.56% ROIC 33.90% 40.47% 31.64% 44.73% 50.51% 现金流量表(百万元) 201