切入千亿润滑油添加剂市场，拓展产业布局

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 38.90 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.05 已上市流通A股(亿股) 1.82 总市值(亿元) 79.75 年内股价最高最低(元) 44.00/27.47 沪深300指数 5000 创业板指 2781 相关报告 1.《业绩符合预期，员工持股彰显信心-【国金基化】利安隆三季报点评》，2020.10.27 2.《业绩符合预期，资本开支助力长期成长-【国金基化】利安隆半年报...》，2020.8.25 3.《业绩符合预期，打造综合服务供应平台-【国金基化】利安隆点评报...》，2020.4.15 4.《一季度业绩同比增长，看好长期发展-【国金基化】利安隆点评》，2020.4.9 5.《产品种类持续完善，看好长期成长-【国金基化】利安隆点评》，2020.3.2 陈屹 联系人 chenyi3＠gjzq.com.cn 王明辉 联系人 wangmh＠gjzq.com.cn 杨翼荥 分析师 SAC执业编号：S1130520090002 yangyiying＠gjzq.com.cn 切入千亿润滑油添加剂市场，拓展产业布局 公司基本情况(人民币) 项目 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 1,488 1,978 2,361 2,793 3,446 营业收入增长率 30.23% 32.97% 19.33% 18.32% 23.37% 归母净利润(百万元) 193 262 295 400 519 归母净利润增长率 47.95% 35.86% 12.54% 35.45% 29.85% 摊薄每股收益(元) 1.073 1.280 1.440 1.950 2.533 每股经营性现金流净额 0.19 0.79 0.87 1.80 2.10 ROE(归属母公司)(摊薄) 18.02% 13.74% 11.04% 13.72% 16.10% P/E 28.90 28.69 27.01 19.94 15.36 P/B 5.21 3.94 2.98 2.74 2.47 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  公司发布公告，以发行股份及支付现金方式购买康泰股份92%股权，并发行股份募集配套资金。公司拟以发行股份及支付现金的方式收购韩谦、禹培根、韩光剑、禹虎背等35名自然人所持锦州康泰合计71%股权，拟以发行股份及支付现金的方式收购曹建影、赵敬涛、赵敬丹等10名自然人所持锦州康泰合计21%股权；拟向不超过35名特定对象发行股票募集配套资金。 经营分析  公司拟布局千亿润滑油添加剂市场。目前，公司已发展成为国内高分子材料抗老化行业的龙头企业，不仅与国内竞争对手的差距在不断拉大，且伴随着新增产能的陆续投产，抗老化业务未来的成长确定性也在与日俱增。通过本次收购，公司将快速进入具有较高技术壁垒的润滑油添加剂领域，延伸精细化工行业布局，润滑油添加剂市场容量比高分子材料抗老化产品市场容量大约1.5倍，和高分子材料抗老化市场同属于千亿级市场，并且是公司抗氧化剂产品系列的市场延伸。  润滑油添加剂市场空间巨大，锦州康泰将持续进行产能扩张。据克莱恩及上海市润滑油品行业协会预测，全球润滑油添加剂市场规模将从2018年的143亿美元稳步增长到2023年的185亿美元，2023年我国润滑油添加剂规模将达到38.11亿美元。润滑油添加剂的生产技术难度高，国际四大润滑油添加剂公司长期占据全球85 %以上的市场份额，根据2019年海关统计数据， 2019年我国直接进口添加剂产品超过33万吨，未来我国润滑油添剂进口替代空间巨大。锦州康泰主营润滑油添加剂业务，是我国润滑油添加剂行业头部企业之一，根据官网，锦州康泰年产 5 万吨润滑油添加剂建设项目成功奠基开工，项目计划建设周期两年，建成后行业龙头地位有望不断稳固。 盈利预测与投资建议  不考虑康泰并表，我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为3亿元（下调12%）、4亿元（下调10%）和5.2亿元； EPS分别为1.4元、2元和2.5元。当前市值对应PE为27、19.9和15.4，维持“增持”评级。 风险提示  产品价格下跌；需求不及预期；产能建设及投放节奏不及预期。 010020030040050060027.4732.3337.1942.05191 219200 319200 619200 919人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 利 安 隆 沪深300 2020年12月19日 资源与环境研究中心 利 安 隆 (300596.SZ) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 主营业务收入 1,142 1,488 1,978 2,361 2,793 3,446 货币资金 254 393 294 489 567 695 增长率 30.2% 33.0% 19.3% 18.3% 23.4% 应收款项 237 305 417 578 676 834 主营业务成本 -787 -1,025 -1,400 -1,658 -1,907 -2,311 存货 282 444 595 666 776 940 %销售收入 68.9% 68.9% 70.8% 70.2% 68.3% 67.1% 其他流动资产 130 30 70 65 69 75 毛利 355 463 579 703 887 1,135 流动资产 903 1,173 1,376 1,797 2,087 2,543 %销售收入 31.1% 31.1% 29.2% 29.8% 31.7% 32.9% %总资产 60.6% 58.1% 43.7% 46.9% 48.5% 51.7% 营业税金及附加 -9 -8 -8 -9 -11 -14 长期投资 2 1 13 13 13 13 %销售收入 0.7% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 固定资产 383 617 1,138 1,414 1,564 1,701 销售费用 -80 -89 -103 -123 -146 -180 %总资产 25.7% 30.6% 36.1% 36.9% 36.4% 34.6% %销售收入 7.0% 6.0% 5.2% 5.2% 5.2% 5.2% 无形资产 157 173 552 610 637 664 管理费用 -92 -59 -92 -111 -133 -165 非流动资产 588 845 1,774 2,037 2,215 2,378 %销售收入 8.1% 4.0% 4.7% 4.7% 4.8% 4.8% %总资产 39.4% 41.9% 56.3% 53.1% 51.5% 48.3% 研发费用 0 -67 -80 -104 -126 -159 资产总计 1,491 2,017 3,150 3,834 4,302 4,921 %销售收入 0.0% 4.5% 4.0% 4.4% 4.5% 4.6% 短期借款 206 364 432 273 301 370 息税前利润（EBIT） 174 240 296 355 471 617 应付款项 262 431 474 473 535 631 %销售收入 15.3% 16.1% 14.9% 15.1% 16.9% 17.9% 其他流动负债 23 38 69 66 80 100 财务费用 -13 -15 -20 -33 -36 -46 流动负债 491 833 975 812 917 1,101 %销售收入 1.2% 1.0% 1.0% 1.4% 1.3% 1.3% 长期贷款 63 70 193 316 440 563 资产减值损失 -18 -7 -1 -7 -1 -2 其他长期负债 16 15 44 4 4 4 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 负债 570 918 1,212 1,132 1,360 1,668 投资收益 1 5 0 0 0 0 普通股股东权益 896 1,071 1,910 2,674 2,914 3,225 %税前利润 0.9% 2.4% 0.1% 0.1% 0.1% 0.1% 其中：股本 180 180 205 230 230 230 营业利润 153 231 288 331 450 586 未分配利润 346 507 733 910 1,150 1,461 营业利润率 13.4% 15.5% 14.5% 14.0% 16.1% 17.0% 少数股东权益 25 28 28 28 28 28 营业外收支 -9 -6 4 4 4 4 负债股东权益合计 1,491 2,017 3,150 3,834 4,302 4,921 税前利润 144 224 292 335 454 590 利润率 12.6% 15.1% 14.7% 14.2% 16.3% 17.1% 比率分析 所得税 -16 -28 -29 -40 -55 -71 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 所得税率 10.8% 12.6% 9.9% 12.0% 12.0% 12.0% 每股指标 净利润 128 196 263 295 400 519 每股收益 0.725 1.073 1.280 1.440 1.950 2.533 少数股东损益 -2 3 0 0 0 0 每股净资产 4.979 5.951 9.315 13.042 14.212 15.731 归属于母公司的净利润 131 193 262 295 400 519 每股经营现金净流 0.174 0.194 0.795 0.867 1.800 2.097 净利率 11.4% 13.0% 13.3% 12.5% 14.3% 15.1% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.513 0.695 0.903 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 14.56% 18.02% 13.74% 11.04% 13.72% 16.10% 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 总资产收益率 8.75% 9.57% 8.33% 7.70% 9.29% 10.55% 净利润 128 196 263 295 400 519 投入资本收益率 13.05% 13.66% 10.34% 9.50% 11.26% 12.98% 少数股东损益 -2 3 0 0 0 0 增长率 非现金支出 47 58 72 96 108 123 主营业务收入增长率 41.33% 30.23% 32.97% 19.33% 18.32% 23.37% 非经营收益 8 16 27 45 43 55 EBIT增长率 63.63% 37.51% 23.33% 20.16% 32.63% 31.00% 营运资金变动 -152 -235 -199 -236 -137 -215 净利润增长率 44.08% 47.95% 35.86% 12.54% 35.45% 29.85% 经营活动现金净流 31 35 163 199 414 482 总资产增长率 65.10% 35.33% 56.15% 21.71% 12.21% 14.39% 资本开支 -158 -160 -396 -369 -282 -282 资产管理能力 投资 -118 97 -5 0 0 0 应收账款周转天数 59.2 57.3 58.0 78.0 77.0 77.0 其他 4