银河：维珍妮跟踪研究调研纪要

维珍妮在2016-2017财年上半年实现营业收入人民币21.52亿，同比下滑14.5%；销售毛利率18.70%，同比下滑5.31pp；公司净利润人民币0.23亿，同比下滑89.3%。公司2015-2016财年实现营业收入人民币50.86亿，销售毛利率24.68%，净利润人民币4.42亿。公司目前市值76.27亿港元，对应全年净利润估值约在40倍左右。调研要点1、大客户订单下滑是维珍妮业绩下滑原因，市场份额并未减少。维珍妮上半年各项品类业绩均有明显下滑，主要由于维珍妮的几个大客户由于品牌调整或零售商破产等情况降低订单造成；下半年业绩有所回升，但产能不到位。下半年增加了两家新客户，同时随着越南产能在17年农历年之后的投产，产能问题也将大幅上升。2、公司在生产技术上有着极强的优势。公司开发出了包括技术包括电脑开模（3D打印）；热压成型技术等在内的核心技术。同时公司在无缝生产设备等高科技生产设备上拥有巨大优势。3、维珍妮迎来GASA策略布局。该策略的应用是为了在目前客户要求交期越来越短的背景下在保证产品质量的前提下，充分满足几大客户对产品速度的需求。4、几大客户未来订单的增长将会是维珍妮业绩的关键。公司的四大客户目前均已有了未来发展的方向，其中(1)维密通过对年轻客户的挖掘以及全球化（进军中国市场）的战略挖掘新客户；(2)UA订单的下滑主要由于鞋类订单下降，目前正在调整战略预计未来会有新的产品增值店；(3)阿迪在GASA策略后订单会有继续提升，产品牌品类也会从运动内衣向其他方向延伸；(4)耐克的合作刚刚开始，预计未来会接近阿迪的产量。详细纪要问答环节1、公司各品类产品销售占比的情况？A：第一个品类胸围及贴身内衣占比79%，同比下降2%+，其中运动胸围的增长达到30%+，占公司整体业务的18%左右；胸围产品则同比下降9%左右，主要由于客户清库存而带来订单的下滑。第二个品类是胸杯及压模产品下滑45%，其中包含胸杯和鞋面。棉杯外销也同样收到两个大客户订单下滑的营销影响。第三个品类是功能性运动类产品，主要包含运动鞋和功能运动服装。这一部分在上半年下滑37%。由于其中一大型品牌客户做了策略上的调整导致需求变少。同时，另一客户受重要的零售商破产影响，订单有所下滑。公司主要客户之一的维密在今年做出战略调整，不再做泳装。也改变了之前送优惠券的营销方式。消费者要重新习惯他们的营销模式。因此它今年上半年的销量不好，影响到我们的订单量。维密的客户群主要集中在35+岁，现在希望把25-25岁的客户也覆盖到。 Q2：公司下半年的产能情况？A：今年下半年整体产能不到位。我们上半年有四个月没有招募员工，本来有22000人左右，到七月份只有17500人；预计明年二月的时候，人员会慢慢到位，产能会到位。Q3、公司新客户的拓展情况？A：我们下半年增加了两个新客户。其中一个是Nike，为他们做做sportsbra，今年量开始会比较少，明年会有一个明显的增长。第二个客户的名字暂时不能公布，主要是做一些胸围产品，预计明年产量有明显的增长。Q4、介绍一下目前公司总部的情况？A：新建的大楼，刚搬进来两个多月。有两栋楼。一栋大楼15层，有些楼层是专业设计部门，11楼是电脑模具设计部，8楼是纸样设计部门，其他楼层按照客户来分布，比如重要的客户就会占据整个楼层，比如维密等。另一栋大楼是样本制作部门，10层楼。两栋楼加起来R&D部门超过1000人。Q5、如何通过研发来形成对客户价值的创造？A：公司98年成立，当时在内衣领域懂得很少。当时公司主要做胸围罩杯的部分，我们有个热压成型的技术。那时内衣市场处于转变阶段，大概有百分之五十的内衣是布杯，剩下的百分之五十是棉杯，但没有现在立体。08年以前公司集中棉杯的开发，只有一个成品——onepiecebra。08年以后为了分散产品风险、减少对品牌的依赖，开发新产品，从顾客的角度出发，寻找消费者的潜在需求，构思一个新概念，再推给品牌。公司一直寻找新技术来实现内衣的性感趋势。公司通过技术引进（3D开模）提高了准确度、效率，并实现功能性开发。和维密合作制作了infinityage系列，卖了1.5亿对。客户在内衣上有性感的需求，驱动品牌寻找这样的产品，再驱动我们有什么技术，能实现这个功能。这就是技术实现概念价值。包括后期的3D无缝也是也是实现概念。Q6、产业链的价值分布取决于这个产品在某个阶段的价值在是否是不可替代的。运动产品特别依赖材料本身，而产品加工这块的附加值更低一些，对此公司是怎么看的？A：我们认为工艺也很主要。比如我们有超声波无缝空间（首创）工艺，普通的胸围侧翼弹性体会有勒痕，我们把侧翼弹性体变成整块的弹性体，压力平均，勒痕没有了。外观和舒适度都有了提升。这就是我们的工艺和功能。Q7、材质面料本身是否有什么驱动增长？A:面料有潮流变化。比如98年流行闪光面料，磨毛面料。流行两三年，就会换一种流行的面料。Q8、公司的产品设计有多少道工序？A：我们有四类侧翼，其中有两类侧翼是有独立的侧翼车间，专门的侧翼车间是传统企业所没有的。侧翼车间主要出于保密和效率的考虑。一件胸围有30个工艺左右，侧翼有十几个工艺。运动bra的工艺要多于普通胸围。Q9、工艺可创新的持续空间还大吗？ A:内衣大方向是性感与舒适。把这些大方向细化到穿着的痛点上，还有很多工艺方向。比如轻薄等等。创新一般是我们有某个想法，再找供应商；而非供应商找我们。我们从概念源头就想方设法地找消费者需求。我们一直在寻找技术突破，来支撑好的概念。跨行业的原材料开发，如果一直用现有供应链进行开发，研发是很难有大突破的。比如，2002/2003年，我们看了很多塑胶展览、汽车展览等不同行业的展览，找和我们行业有交集的新技术货新材料。两年前公司产品中70%新品，30%旧品；现在是一半一半。外观设计改变或新材料使用都算新品。我们八成产品都与无缝有关。我们目前有三个核心技术，电脑开模（3D打印）；热压成型技术；fanding（3D包边粘合技术）。Q10、公司怎么保护自己的技术？A:技术的复合运用，来抬高门槛。申请专利进行保护。同时进行内部内控，比如单独车间等。Q11、相比普通内衣品牌，为运动品牌设计生产对公司而言是不是更加利好？A：运动品牌本身产品波动小，对产品波动的控制强一些。比如阿迪在R&D研发的钱比较少，它的研发上最主要的资源放在外观设计，而我们着重于功能设计。运动品牌在研发上投入的钱远大于普通内衣品牌。运动客户对研发要求更好一些，我们会加强研发能力，我们十楼就有一个研发中心，是行业内唯一一个国家实验室，我们购买了感应仪器来量化看胸罩对运动的减震能力等等。Q12、维密订单下降原因？A：因为消费者喜好的转变，维密的转变相对滞后一些，我们作为供应商的转变相对又更落后一些。维密订单的下滑，是其整个销量的下滑，而不是公司自身份额减少。Q13、行业内有几家公司产量规模都差不多？A：生产模式不同，一般的公司都是OEM，ODM模式；但我们深挖到最初的原料、加盟设备等，没有几个公司研究到我们这个深度的。我们的无缝设备有几千件，可能拥有这样规模的公司只有二三十家。公司的技术被市场认可以后，就有了很多模仿者，有些甚至是用车缝设备改装的，但这些设备在某些工艺上是有限制的。设备辅助中心负责设备改装和零件加工，设备买回来之后还要改装。而且多样设备的辅助很重要。Q14、越南工厂的产能投放情况？A:未来三年在越南会有四个工厂。（1）越南一期厂房16年3月投产，17,4万平方米，10,000员工，年产能46,000,000件。（2）越南二期厂房17年农历年后投产，15.9万平方米，二期投产后，胸杯与模压产品将无需再由深圳工厂出口。（3）越南三期建设于16年7月开始，18年Q1试生产。（4）正在策划越南四期。Q15、公司的产品开发是独自进行的还是在品牌指导下完成？A:品牌给我们产品，让我们以此为基础进行开发；有的情况是我们自己直接开发。技术人员由我们自己招募，然后自己培训这些人。中层以上人员很稳定， 因为R&D部门的人员都只专注在一块，没有一个全盘的认识，因此我们的技术流不走。Q16、公司的产品模具技术依靠什么设备进行？A:有一台3D打印机，可以缩短生产时间，用于研发，可以开模也可以做鞋底。Q17、公司和nike什么时候开始合作的？A:Nike下半年开始合作，但是申请合作的时间用了一年，nike比较严格要做各方面的测试和考量。而Lbrand用的最大的胸围供应商就是我们。Q18、能介绍一下GASA的策略布局吗？A:维珍妮迎来GASA策略布局。该策略的应用能够最大限度满足客户的订货需求。满足这个策略的条件很严格。第一、必须有多区域的生产基地，仅仅在中国区域是不够的。第二、要有多样的产品，不仅仅是胸围，还要有运动服装等多类型的产品。第三、要有ME团队，manufactureexcellent，一个卓越生产的团队。第四、速度。比如说60天的交货期，交货量要达到整个订单的81%。在第一、二点上维珍妮都符合了，但是其他两点的最终完善要到2017年下半年，因为像ME团队的建立也是刚提出的概念。Q19、近年，中国有一些企业逐渐摆脱在传统制造业价值链中较低端的一个位置，像汽车产业的福耀玻璃表现突出，服装产业也有龙头的诞生。这样的趋势背后的因素您认为是什么？A:以前，企业的竞争力以及技术能力都差不多。但是随着有些企业加大创新、设备的投入，老板对于该产业的远见和规划以及对于市场的敏感度越来越高，就慢慢出现了分化。加大投资带来产能的扩大，当然订单也越来越多。随着制造成本越来越高，如果企业缺少创新的能力，就很难再继续竞争。Q20、一般传统服装价值链的转移过程从日本到韩国到台湾到中国，包括现在中国继续转移出去，但是创新能力以及核心并没有随着价值链的转移而消失。但是内衣行业却好像没有看到价值链转移的现象？A:内衣行业在中国是从97、98年开始的新兴产业，只有十几年的历史。最初是在广东地区起家，韩国、台湾在内衣行业并没有优势，他们的优势主要是鞋类产品。对于内衣制造来说，随着我们后端加工的价值链，像衣车技术转移到越南后，核心的价值包括：模具开发、研发中心、模具设计这些核心技术会留在中国。Q21、内衣跟运动服装不一样，对于面料的要求会考虑到一个实际感受的问题。从产品角度出发，维珍妮对上下游面料供应商的依赖程度？A:面料研发的厂家其实很多，但是随着现在对于速度及生产交期的要求越来越高，我们尽量会优先选择两个小时以内的能接触到的供应商。除非他们没法配合，才会找韩国、台湾的供应商。对于面料供应商的依赖度不高。Q22、“超盈”和“PacificTextile”这两家供应商在你们面料采购中占比大概多少？A:这两家加起来占我们的面料采购达到50%-60%之间。Q23、做一个胸罩，维珍妮赚的更多还是超盈赚得更多？A:这个比较难比较。他们一米布的净利润和我们一个胸罩的净利润具体没办法比较，但是他们的毛利率是比较高的。 Q24、虽然说你们上游的面料供应商选择很多，但是“超盈”的利润率很高，面料真的是他们最主要的价值来源吗？A:首先，因为我们跟他们的合作关系比较好，所以我们会有倾向性。另外，他们在布料研发上很积极。举几个例子，之前的维密卖得比较好的T-shirtbra就做到轻、透气、布面上有花纹、便宜这些特点；wind侧翼，整块布料直接做侧翼，具有高弹力的特点并且回缩能力很强；今年也是积极跟adidas合作开发运动胸围。Q25、随着整个价值链时间端来越短，“短平快”现象。你们在排单的管理能力方面有什么优势嘛？A:第一，公司拥有爆炸力的产能；第二，公司的系统应用。公司会通过高效合理的内部流程安排系统（SAP），来规划一个满足客户需求的供应链。现在我们能做到接单开始一天就能下单给到上游。维珍妮一般的交单期是60-120天，有些也能达到35天比如维密。60天（收单到出货）是一些我们基本款式、颜色的生产。120天就是流行色、新款式这种。Adidas方面希望到2020年45天的产品要占到5到6成。Q26、那么与他们的合作中，维珍妮要怎么去提升改进自己的速度去跟上Adidas？A:去年，我们